近日，長城汽車董事長魏建軍一句“汽車產(chǎn)業(yè)里的恒大已經(jīng)存在”，引發(fā)行業(yè)震動(dòng)。盡管未直接點(diǎn)名，但這一論斷折射出對(duì)行業(yè)高杠桿擴(kuò)張、無序競爭的擔(dān)憂。
工信部隨即表態(tài)，將加大汽車行業(yè)“內(nèi)卷式”競爭整治力度；相關(guān)部門則開始約談各大車企，重點(diǎn)關(guān)照價(jià)格戰(zhàn)中表現(xiàn)活躍的品牌。
從各界的反應(yīng)來看，“下一個(gè)恒大”只是輿論戰(zhàn)的噱頭，內(nèi)卷式競爭才是汽車乃至其他行業(yè)發(fā)展中值得關(guān)注的真問題。
魏建軍的“車圈恒大”論發(fā)酵之后，比亞迪集團(tuán)品牌及公關(guān)處總經(jīng)理李云飛，在近期發(fā)出了一篇長文，予以正面回應(yīng)。
李云飛的回應(yīng)，通過與國際國內(nèi)車企的財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比，堅(jiān)決否定了“車圈恒大”說。數(shù)據(jù)及邏輯都很清晰，各位看官可以自行研判。
筆者想從另一個(gè)角度來探討這個(gè)問題。
“車圈恒大”并非魏建軍首提。去年即有自媒體稱，新能源汽車龍頭負(fù)債率高達(dá)77%，沒準(zhǔn)就是“下一個(gè)恒大”。類似觀點(diǎn)，由于足夠驚悚，容易吸睛，又披上了財(cái)務(wù)分析的外衣，時(shí)有流傳。
問題是，車企的財(cái)務(wù)報(bào)表，與房企的財(cái)務(wù)報(bào)表，不是一回事。拿房企的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，與車企相比，本身就不專業(yè)。
現(xiàn)代會(huì)計(jì)制度出于標(biāo)準(zhǔn)化的考慮，將不同行業(yè)不同企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，壓縮進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表和現(xiàn)金流量表這三張表格。實(shí)際上，不同行業(yè)，以及不同發(fā)展階段，差異巨大，無法通過三張表來簡單對(duì)比。
例如，最近中國創(chuàng)新藥受到資本市場熱捧，龍頭公司百濟(jì)神州市值已逾2000億。但這家公司多年不盈利，2024年仍凈虧損6.45億元。資本市場對(duì)其估值并非基于短期盈利，而是看重其管線價(jià)值 —— 澤布替尼（市場價(jià)值超 50 億美元）、替雷利珠單抗（超 10 億美元）等重磅產(chǎn)品，以及全球化臨床布局和技術(shù)平臺(tái)的稀缺性。
生物制藥這個(gè)行業(yè)其實(shí)是燒錢競賽，看誰能在資金鏈斷裂前，孵化出重磅藥物。據(jù)巴倫中文網(wǎng)報(bào)道，過去幾個(gè)月里，美國大藥企頂著特朗普政策的壓力，花250億美元買下多個(gè)中國藥企的實(shí)驗(yàn)性藥物授權(quán)交易。中國大藥企的創(chuàng)新能力，可見一斑。但你用任何現(xiàn)有的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析百濟(jì)神州，都估不出2000億市值。這是財(cái)務(wù)報(bào)表的局限性。
又如，銀行業(yè)看PE基本都是個(gè)位數(shù)，PB長期低于1，用常見的估值框架分析那是低到塵埃里。但資本市場對(duì)銀行也不怎么看PE，而是更看重股息率。
如果其他行業(yè)，正常經(jīng)營的企業(yè)有類似的PE、PB，必然是野蠻人盯上的對(duì)象。但銀行盤子大，又有牌照管制，不可能被真正意義上買下來。其最重要的流通股東是險(xiǎn)資，而險(xiǎn)資從資產(chǎn)配置的角度購買銀行股，首先看重的不是其成長性，而是穩(wěn)定性，只要分紅能夠覆蓋自身資金成本，就可以買。這導(dǎo)致整個(gè)市場也把股息率作為銀行的估值之錨。
回到汽車和房地產(chǎn)。汽車業(yè)作為典型制造業(yè)，其財(cái)務(wù)邏輯與房地產(chǎn)行業(yè)存在本質(zhì)差異。房地產(chǎn)開發(fā)具有類金融屬性，這決定了二者不可直接類比。
房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)此前運(yùn)營模式的核心是高杠桿融資和土地增值。房企從拿地就開始貸款，加上預(yù)收的購房款，都會(huì)迅速投入其他項(xiàng)目，以融資與負(fù)債作為資金主體來滾動(dòng)開發(fā)，整體杠桿率極高。
由于房地產(chǎn)開發(fā)是預(yù)售制，從銷售到交付存在兩年以上的周期，房企的財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)空間大，某種意義上欺騙性很強(qiáng)。以恒大為例，其財(cái)務(wù)報(bào)表上的資產(chǎn)負(fù)債率，無論是90%還是80%，可信度都不高。而目前比亞迪看似高企的龐大負(fù)債，以對(duì)供應(yīng)鏈的經(jīng)營占款為主，有息負(fù)債比例很低，實(shí)質(zhì)是產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)勢地位的體現(xiàn)。
房企爆雷潮中，前年盈利百億去年虧損百億，或者上半年盈利數(shù)十億下半年虧損數(shù)十億的，比比皆是。只要沒爆雷，房企有的是辦法粉飾報(bào)表。
車企是現(xiàn)代制造業(yè)，現(xiàn)金流主要來自于成品車的銷售以及零部件供應(yīng)等即時(shí)交易活動(dòng)。雖然也存在一定庫存管理問題，但相對(duì)于房企來說，其現(xiàn)金流更為穩(wěn)定且可預(yù)測性更高。
房地產(chǎn)還有一個(gè)特點(diǎn)，爆雷潮前，房企普遍持有以備三年左右開發(fā)的土地儲(chǔ)備，積壓的資金規(guī)模及相應(yīng)財(cái)務(wù)成本都極高。如果說單個(gè)項(xiàng)目是否盈利要看房價(jià)能否覆蓋成本，那么過去房地產(chǎn)行業(yè)整體來說賺錢靠的是土地增值。
這種模式的風(fēng)險(xiǎn)極大，一旦市場逆轉(zhuǎn)，資產(chǎn)減值，資金鏈斷裂，就會(huì)如同雪崩一樣難以遏止。類似于金融行業(yè)所說的“反身性”，越跌風(fēng)險(xiǎn)越大，靠行業(yè)自身無法企穩(wěn)。車企這樣的制造業(yè)，則無此特性，一旦跌到全行業(yè)成本線，就有望出清反彈。
雖然“車圈恒大”有些危言聳聽，但車企內(nèi)卷確實(shí)到了不容忽視的時(shí)候。
此輪車圈爭議，某種程度上肇始于龍頭車企前不久發(fā)起的價(jià)格戰(zhàn)，而無論是汽車行業(yè)，還是其他行業(yè)，都是苦價(jià)格戰(zhàn)已久。
以汽車行業(yè)來說，價(jià)格戰(zhàn)下，行業(yè)利潤率從2024年4.3%降至2025Q1的3.9%，低于制造業(yè)平均水平；2024年60余款降價(jià)車型中，70%為同質(zhì)化配置競爭，“冰箱彩電大沙發(fā)”式創(chuàng)新泛濫；零部件采購價(jià)連年下降10%-15%，部分供應(yīng)商被迫降低質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。
與新能源汽車同屬“新三樣”的光伏行業(yè)，前車之鑒值得警惕——極度內(nèi)卷的價(jià)格戰(zhàn)，生生把一個(gè)有全球競爭優(yōu)勢的企業(yè)，卷到全行業(yè)虧損的境地。
中國擁有世界上最先進(jìn)的光伏技術(shù)，且迭代升級(jí)的速度很快。但是領(lǐng)先企業(yè)很難保持技術(shù)優(yōu)勢——新產(chǎn)品上市之日就是競爭對(duì)手重金挖角的開始，跳槽人員只要稍微調(diào)整一下技術(shù)方案，就能逃過專利保護(hù)。
于是，每一次技術(shù)突破后，少則半年，多則兩年，新技術(shù)就迅速擴(kuò)散到整個(gè)行業(yè)。跟進(jìn)復(fù)制的企業(yè)因?yàn)槭∪チ嗽囧e(cuò)成本，甚至反而比原研企業(yè)少走了彎路。新技術(shù)快速擴(kuò)張，導(dǎo)致產(chǎn)能加速過剩，形成“突破—擴(kuò)散—復(fù)制—過剩”的循環(huán)困境。
在已經(jīng)具備相當(dāng)強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)實(shí)力的情況下，中國企業(yè)為何擺脫不了“內(nèi)卷式”價(jià)格戰(zhàn)的格局？光伏是一個(gè)典型案例。
這種“創(chuàng)新者困境”正在汽車行業(yè)重演：2024年頭部企業(yè)智駕研發(fā)投入超600億元，但技術(shù)外溢速度遠(yuǎn)超專利保護(hù)周期。接下來，人形機(jī)器人估計(jì)也難以避免。只要有一家做智能駕駛，很快滿大街都是智能駕駛。一家做出絲杠，很快家家都來做絲杠······
在無孔不入的挖角和力不從心的專利保護(hù)之下，技術(shù)優(yōu)勢很難構(gòu)建護(hù)城河，“內(nèi)卷式”價(jià)格戰(zhàn)就容易成為行業(yè)常態(tài)。
其實(shí)，哪有企業(yè)喜歡價(jià)格戰(zhàn)，誰不希望自家產(chǎn)品越貴越好？防止過度內(nèi)卷，避免產(chǎn)能過剩，要從進(jìn)一步完善法制、保護(hù)創(chuàng)新開始。
有人可能認(rèn)為內(nèi)卷的話，至少消費(fèi)者會(huì)得利，其實(shí)未必。
俗話說，“殺頭的生意有人做，虧本的買賣干不長”。讓企業(yè)保持合理的利潤，是保證產(chǎn)品和服務(wù)品質(zhì)的前提。如果長期虧損，或全行業(yè)虧損，企業(yè)一定無法穩(wěn)定提供高質(zhì)量產(chǎn)品和服務(wù)，這應(yīng)該是商業(yè)社會(huì)的常識(shí)。
而且，全行業(yè)卷價(jià)格，必然會(huì)導(dǎo)致全產(chǎn)業(yè)鏈利潤下降；如果長期虧損，或者全行業(yè)虧損，從業(yè)人員必然收入下降。從全社會(huì)的角度來看，一個(gè)人的消費(fèi)就是另一個(gè)人的收入，價(jià)格戰(zhàn)下，社會(huì)消費(fèi)能力快速下降，沒有人是贏家。
內(nèi)卷不限于制造業(yè)。電商平臺(tái)競逐“全網(wǎng)最低價(jià)”，導(dǎo)致劣質(zhì)產(chǎn)品大行其道。外賣行業(yè)最近開始內(nèi)卷，讓人很擔(dān)心接下來的外賣品質(zhì)。過度內(nèi)卷之下，最后的“剩者”即使“為王”，也將海量資源投在了無效領(lǐng)域，對(duì)全社會(huì)而言是巨大的浪費(fèi)。
反對(duì)內(nèi)卷，保護(hù)創(chuàng)新，成為越來越多的企業(yè)共識(shí)，也正在成為有關(guān)部門的工作重點(diǎn)。從 “價(jià)格混戰(zhàn)” 到 “價(jià)值競爭”，是中國企業(yè)升級(jí)的必由之路。當(dāng)行業(yè)摒棄內(nèi)卷思維，將資源投向核心技術(shù)攻關(guān)與創(chuàng)新突破，方能在全球產(chǎn)業(yè)鏈中構(gòu)筑不可替代的競爭力。畢竟，內(nèi)卷沒有真正的贏家，而創(chuàng)新者終將定義未來。
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