（2020年新乳業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于收購寰美乳業(yè)）
近些年新乳業(yè)的經(jīng)營和資本運作，其實都離不開為此前并購“還債”。
可轉(zhuǎn)債還是明面上看得見的債務(wù)，在不容易被關(guān)注到的地方，并購還帶來了比如無形資產(chǎn)、商譽的累計，生產(chǎn)經(jīng)營上全國十幾家地方乳業(yè)收購后需要對設(shè)備升級、系統(tǒng)打通，這些都需要新乳業(yè)不斷消化。
按照票面金額110%贖回，新乳轉(zhuǎn)債需要將近8億元的資金。
近期新乳業(yè)發(fā)布的2025年財報中提到，六年前也就是2020年底公開發(fā)行的總額為7.18億元的“新乳轉(zhuǎn)債”，將于2026年12月17日到期。
這筆債的直接用途，就是當年新乳業(yè)對夏進乳業(yè)的收購。
2020年，新乳業(yè)以17.11億元收購西北區(qū)域龍頭乳企寧夏夏進乳業(yè)的全部股份，收購資金的60%為自有及自籌資金，40%擬通過可轉(zhuǎn)債募集現(xiàn)金支付。
夏進乳業(yè)是新乳業(yè)在西北地區(qū)的重要布局，除了直接獲得當?shù)氐氖袌龇蓊~外，還能夠獲得優(yōu)質(zhì)的奶源。
目前，新乳業(yè)的常溫奶主要就是由夏進乳業(yè)生產(chǎn)提供。
按照新乳業(yè)預(yù)期，這筆錢其實可以通過債轉(zhuǎn)股消化掉。按照《新希望乳業(yè)股份有限公司公開發(fā)行A股可轉(zhuǎn)換公司債券募集說明書》約定，2021年6月24日期可以進行轉(zhuǎn)股，初始轉(zhuǎn)股價格為18.69元/股。
此后，新乳業(yè)通過分紅、注銷限制性股票等方式，將轉(zhuǎn)股價格一路下調(diào)至17.95元/股。
但現(xiàn)實是，截至2025年12月31日，累計僅有區(qū)區(qū)11.96萬元轉(zhuǎn)換為普通股，占發(fā)行總金額的比例為0.02%。
這意味著，如果今年股價沒有大幅改善，可轉(zhuǎn)債最后大部分將以債的形式兌付給投資者。
(新乳業(yè)一年內(nèi)到期的非流動負債)
投資者不轉(zhuǎn)股的原因也很簡單，自可轉(zhuǎn)債發(fā)布后，新乳業(yè)的股價長期低于19元每股，甚至一度跌到7.7元每股。
一直以來新乳業(yè)都有較高的負債，2025年新乳業(yè)負債率為56.51%，較2024年的64.61%有所下降。
2025年底的資產(chǎn)負債表上，高達7.51億元的相關(guān)負債已被悉數(shù)劃入“一年內(nèi)到期的非流動負債”科目。
面對2026年底本息合計近8億元的剛性現(xiàn)金流出壓力，對于2025年全年凈利潤僅7.31億元的新乳業(yè)而言，這無疑是巨大的資金壓力。
新乳業(yè)本身就是并購多家地方乳企起家，后續(xù)又通過持續(xù)的并購實現(xiàn)了快速的規(guī)模擴張。
包括杭州的雙峰、安徽的白帝、河北的天香等等，以及2025年實現(xiàn)收購的福建澳牛，布局在全國各地。
(新乳業(yè)旗下品牌，包括保留地方品牌)
多起并購給新乳業(yè)帶來規(guī)模的增長同時，也帶來了沉重的負擔，這種負擔我們分為三個層面。
一是看得見的，一次性的，比如上面我們提到的并購資金來自于借款、現(xiàn)金或者發(fā)債。
二是長期性的，比如商譽的累計，無形資產(chǎn)的增加，這兩項雖然不會一次性造成重大的影響，但是卻緩慢地侵蝕。
比如說商譽的累計，會讓市場擔心業(yè)績不達標帶來的巨額減值。即便沒有大幅波動，也會因為商譽減值影響利潤。
比如截至2025年底，新乳業(yè)賬面的商譽高達9.92億元，占凈資產(chǎn)比重超過25%。
2025年，由于業(yè)績未達預(yù)期，新乳業(yè)對七彩云資產(chǎn)組計提了1033萬元的商譽減值。
無形資產(chǎn)也是一樣。比如，新乳業(yè)在收購夏進乳業(yè)時，商標等無形資產(chǎn)以2.79億元的價格，被管理層劃定為“使用壽命不確定的無形資產(chǎn)”，這意味著該資產(chǎn)不會每年以攤銷的形式降低利潤。
三是收購的地方廠子，需要花資金來進行設(shè)計和整合。
新乳業(yè)由寧夏夏進、青島琴牌、福州澳牛等十幾個地方乳企拼湊而成的。這種外延式并購的代價是繼承了大量設(shè)備老舊、自動化程度低、品控標準參差不齊的“老廠”。
而新乳業(yè)的核心戰(zhàn)略是“鮮立方”，主打?qū)滏満蜕a(chǎn)工藝要求極高的低溫鮮奶。要讓這些底子薄弱的老廠統(tǒng)一生產(chǎn)出標準一致的高端鮮奶，需要不菲的資本開支。
從財報數(shù)據(jù)看，公司已經(jīng)踩下了擴張建廠的“剎車”，轉(zhuǎn)為內(nèi)部技改。2025年，新入園終止了昆明雪蘭新廠的建設(shè)，并為此計提了1137萬元的在建工程減值準備。
同時，資金被用于現(xiàn)有工廠的“數(shù)智化”和“設(shè)備技改”上。
2024年和2025年，新乳業(yè)的資本支出（CAPEX）分別高達7.63億元和5.83億元，兩年累計“燒掉”超13.4億元。
這筆巨資被用于膜過濾工藝升級、老廠綠色環(huán)保改造（如賀蘭山牧場糞污處理項目）、冷鏈物流網(wǎng)絡(luò)的加密，以及打通全國17家工廠的“鮮活源”數(shù)字化精準管控平臺。
日前，新乳業(yè)發(fā)布了2025年業(yè)績財報全年實現(xiàn)營業(yè)收入112.33億元，同比增長5.33%；歸母凈利潤更是大增35.98%，達到7.31億元。
當下乳制品行業(yè)承壓的環(huán)境下，新乳業(yè)的業(yè)績算的上亮眼。
新乳業(yè)采用了內(nèi)生為主、并購為輔、分布經(jīng)營、區(qū)域深耕的經(jīng)營策略，也加大了品牌的建設(shè)。
近幾年，新乳業(yè)在多個地方品牌的基礎(chǔ)上，推出了全國性的品牌，比如24小時、今日鮮奶鋪等。
鮮立方戰(zhàn)略的推進，也增加了營銷費用的支出。2025年，銷售費用高達18.09億元，較上一年增長1.5億元。
但是今年315期間，新乳業(yè)旗下的拳頭產(chǎn)品今日鮮奶鋪，被媒體爆出來以鮮奶的包裝形式，放在了冷柜里面來進行銷售，其實是高溫殺菌乳，涉嫌存在誤導(dǎo)消費者。
在鮮奶成為當下眾多乳企競爭的關(guān)鍵品類，不斷大力投入教育消費者的當下，這種偽鮮奶的產(chǎn)品，也造成了消費者對新乳業(yè)的信任危機。
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