文 | 象先志
看了百度 Q4 的財(cái)報(bào)，感覺有點(diǎn)復(fù)雜。
就在剛剛過去的 2025 年 Q3，在線營(yíng)銷業(yè)務(wù)已連續(xù)六個(gè)季度下滑，單季同比大跌 18%，一次性資產(chǎn)減值高達(dá) 162 億元，將凈利潤(rùn)直接打成負(fù)數(shù)。傳統(tǒng)廣告的流失讓 MEG 被按在地上摩擦，背了一口沉重的大鍋。
但如果你翻開 Q4 財(cái)報(bào)，最直觀的感受就是：血止住了。
這個(gè)表現(xiàn)，總想到上學(xué)時(shí)候班里的個(gè)別同學(xué)：平常玩玩鬧鬧，成績(jī)晃晃悠悠。但是真挨批評(píng)了，說要找家長(zhǎng)了，人家直接一個(gè)原地起飛，想批評(píng)一頓也找不到說辭。
“你要好好學(xué)，成績(jī)?cè)缟蟻砹恕?rdquo;言猶在耳。
從巨虧百億到重回盈利
看這份財(cái)報(bào)，別看那些虛頭巴腦的戰(zhàn)略規(guī)劃，只看核心的財(cái)務(wù)反差。
對(duì)比 Q3 那口深坑——162 億減值砸下去、凈利直接見底——Q4 百度凈利潤(rùn)重新歸正，達(dá)到 18 億元，非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下為 39 億元；下半年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流也拿到了 39 億元的正向回血，對(duì)比上半年直接錄得負(fù)值。這三個(gè)數(shù)字摞在一起，是一條真實(shí)的止血線。
從虧損到現(xiàn)金流回正，用了一個(gè)季度。就很容易讓人覺得百度是在試探自己的盈利底線，在故意給自己的 AI 業(yè)務(wù)上壓力。
但比止血更關(guān)鍵的，是"戰(zhàn)損比"的結(jié)構(gòu)性變化。因?yàn)樗募径龋俣鹊拈L(zhǎng)期資產(chǎn)減值仍未結(jié)束，但相比三季度利潤(rùn)明顯好看得多。明顯是一波新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)化，AI 開始代替?zhèn)鹘y(tǒng)的廣告收入，成為百度真正的發(fā)動(dòng)機(jī)。
Q4 核心 AI 新業(yè)務(wù)收入超過 110 億元，占百度一般性業(yè)務(wù)收入的 43%——就在上一季度，這個(gè)比例還是 39%。財(cái)報(bào)電話會(huì)上，CFO 何海建直接點(diǎn)名這是本季最重要的成就之一："百度核心 AI 新業(yè)務(wù)收入在第四季度超過 110 億元人民幣，占百度一般性業(yè)務(wù)收入的 43%；百度一般性業(yè)務(wù)非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng) 28% 至 28 億元人民幣。"
把視角拉長(zhǎng)到全年：2025 年 AI 新業(yè)務(wù)總收入達(dá) 400 億元，同比增長(zhǎng) 48%。其中智能云基礎(chǔ)設(shè)施收入約 200 億元，同比增長(zhǎng) 34%；Q4 單季 AI 高性能計(jì)算基礎(chǔ)設(shè)施訂閱收入同比暴漲 143%，說明 B 端客戶是在真金白銀地砸算力預(yù)算。
舊城改造雖然痛苦，但新城的租金終于能覆蓋虧空了。李彥宏給出了這樣的定性："隨著我們 AI 優(yōu)先的戰(zhàn)略日益清晰，我們有信心能在 AI 時(shí)代創(chuàng)造持久價(jià)值。"
這句話在過去幾年說過太多遍，不同的是，這一次數(shù)字給出了驗(yàn)證。
史無前例的股息支票
財(cái)報(bào)發(fā)布的同一天，百度同步做了兩件事：宣布最高 50 億美元的新一輪股份回購(gòu)，并首次宣布派息。
對(duì)一個(gè)還在大規(guī)模砸算力、養(yǎng)車隊(duì)、燒芯片研發(fā)的科技公司來說，主動(dòng)派息傳遞的信號(hào)極其清晰——現(xiàn)金流不再是問題，燒錢故事正在進(jìn)化成造血故事。何海建在電話會(huì)上說得很直白："百度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流在 2025 年下半年轉(zhuǎn)正，合計(jì)產(chǎn)生 39 億元人民幣，對(duì)比上半年錄得負(fù)值。"血止住之后，開始往外掏錢，這才是這份財(cái)報(bào)最完整的敘事弧線。
年初秘密向港交所交表、謀求獨(dú)立上市的昆侖芯，也被何海建再度確認(rèn)推進(jìn)中："昆侖芯的分拆及獨(dú)立上市正在推進(jìn)中，我們相信這將為股東釋放巨大價(jià)值。"
這兩個(gè)動(dòng)作放在一起看，邏輯就清晰了：把最重、最耗錢的硬件業(yè)務(wù)單獨(dú)拿出去，讓它去資本市場(chǎng)講自己的故事，既保全母公司財(cái)報(bào)的體面，又給了昆侖芯獨(dú)立的估值空間。
這個(gè)分拆為什么是現(xiàn)在，而不是兩年前？因?yàn)閮赡昵袄鲂具€沒有足夠的故事可講。現(xiàn)在不一樣了：英偉達(dá)出口管制把國(guó)產(chǎn)算力的敘事需求打到了最高點(diǎn)，華為昇騰供不應(yīng)求，整個(gè)市場(chǎng)都在問"除了昇騰還有誰"。昆侖芯踩在這個(gè)節(jié)點(diǎn)出來，有落地場(chǎng)景，有真實(shí)數(shù)據(jù)背書，估值邏輯比純政策驅(qū)動(dòng)的國(guó)產(chǎn)替代敘事扎實(shí)得多。
時(shí)機(jī)選得很準(zhǔn)。晚兩年，市場(chǎng)窗口可能已經(jīng)被堵死；早兩年，故事還沒跑出來，估值撐不住。百度這次把一個(gè)內(nèi)部的成本中心，變成了一個(gè)有獨(dú)立定價(jià)權(quán)的資產(chǎn)故事——在資本操盤層面，這是這份財(cái)報(bào)里最骨感的一步棋。
如果繼續(xù)擴(kuò)展想象空間，不圈定現(xiàn)在算力焦慮的芯片敘事，在未來模型、芯片更高度發(fā)展的未來，百度會(huì)不會(huì)憑借自己的云、芯、智的優(yōu)勢(shì)，去做效率更高的Model-Specific ASIC呢？當(dāng)然這只是一個(gè)猜想，畢竟誰也不知道未來 AI 的底層邏輯是如何變化的。
但重點(diǎn)是，百度完全具備這個(gè)能力。
倫敦霧里的 Robotaxi：尊嚴(yán)之戰(zhàn)
如果說大模型是百度的里子，蘿卜快跑就是百度最鋒利的刀子——但這把刀，磨刃的方式跟很多人想象的不一樣。
先看一個(gè)被很多稿子忽略的里程碑：蘿卜快跑在核心運(yùn)營(yíng)城市武漢，已經(jīng)率先跨越了單位經(jīng)濟(jì)（UE）的盈虧平衡點(diǎn)。單城跑通了，復(fù)制到其他城市只是時(shí)間和規(guī)模問題。Q4 全球訂單 340 萬單、同比增長(zhǎng)超 200%，截至 2026 年 2 月累計(jì)訂單已超 2000 萬單——這些數(shù)字是規(guī)模，武漢 UE 轉(zhuǎn)正才是底氣。
今天 Robotaxi 核心看點(diǎn)幾乎只有一個(gè)：去倫敦，真刀實(shí)槍地和 Waymo 干一場(chǎng)。
但這場(chǎng)仗和過去中國(guó)制造的出海劇本不太一樣。自動(dòng)駕駛是一個(gè)強(qiáng)監(jiān)管、強(qiáng)本地化的行業(yè)——你不能只靠把供應(yīng)鏈成本打到對(duì)手骨折就贏了。蘿卜快跑進(jìn)入倫敦，首先要過的是監(jiān)管這一關(guān)：拿當(dāng)?shù)嘏普铡⑼ㄟ^英國(guó)交通監(jiān)管審查、適配左行駕駛邏輯、處理本地地圖和責(zé)任認(rèn)定框架。
李彥宏在電話會(huì)上對(duì)此的表態(tài)，既是信心也是警醒："由于市場(chǎng)仍處于起步階段，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上有助于加速市場(chǎng)發(fā)展，并營(yíng)造更有利于創(chuàng)新的監(jiān)管環(huán)境。"監(jiān)管環(huán)境本身是一場(chǎng)需要共同培育的長(zhǎng)期游戲，而不是一道可以繞過去的門檻。
真正的變量是：中國(guó)自動(dòng)駕駛企業(yè)在國(guó)內(nèi)積累的高密度運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，能不能在英國(guó)監(jiān)管審查中形成有效背書？武漢的規(guī)?；?jīng)驗(yàn)，能不能被異國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可？Waymo 剛拿了天價(jià)融資、估值沖破千億美元又怎樣——真正的巷戰(zhàn)，是在監(jiān)管的迷霧里打，成本優(yōu)勢(shì)只是入場(chǎng)券。
更有意思的是，這可能是多年以后，百度第一次可以和谷歌站在同一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)上對(duì)壘：多年在中文互聯(lián)網(wǎng)被詬病占了便宜的百度，其實(shí)迎來了一次證明自己的機(jī)會(huì)。
如果成了，"跟在 Google 后面"的標(biāo)簽可以很有底氣地撕掉；但如果沒成，未來幾十年，百度可能都要繼續(xù)活在 Google 的影子里。敗者的退場(chǎng)似乎很難體面。
賬是兩本分開記的：一本關(guān)于對(duì)一家公司過去的印象，另一本是未來能達(dá)到怎樣的高度，這兩本賬不在同一張資產(chǎn)負(fù)債表上。
昆侖芯能不能獨(dú)立成事，蘿卜快跑能不能在倫敦拿到牌照并且與 Waymo 分庭抗禮——這些問題的答案，不會(huì)因?yàn)槟阍趺纯创俣鹊臍v史而改變。
挨完批，百度還是起飛了。你可以不原諒他過去，但也很難假裝沒看見這次的成績(jī)單。
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