一場(chǎng)對(duì)價(jià)2.6億元的并購(gòu)，將主營(yíng)光學(xué)鏡頭的聯(lián)合光電（300691.SZ）推至監(jiān)管與市場(chǎng)的聚光燈下。2025年年中，為扭轉(zhuǎn)自身業(yè)績(jī)頹勢(shì)，聯(lián)合光電拋出方案，擬發(fā)行股份收購(gòu)長(zhǎng)益光電100%股權(quán)。然而，草案中過于“友好”的業(yè)績(jī)承諾條款、標(biāo)的資產(chǎn)劇烈的業(yè)績(jī)波動(dòng)與潛在的合規(guī)瑕疵，迅速引來(lái)了深交所的犀利問詢。
近日，聯(lián)合光電正式披露問詢回復(fù)，試圖為這場(chǎng)關(guān)鍵并購(gòu)掃清障礙。對(duì)監(jiān)管關(guān)注的核心問題逐一作出解釋，這份回復(fù)雖試圖打消市場(chǎng)疑慮，卻未能完全掩蓋標(biāo)的資產(chǎn)的先天不足：大客戶依賴度高、應(yīng)收賬款高企。在自身主業(yè)承壓的背景下，聯(lián)合光電這場(chǎng)“輸血式”并購(gòu)能否真正實(shí)現(xiàn)“造血”，仍有待市場(chǎng)的進(jìn)一步檢驗(yàn)。
回顧此次并購(gòu)交易，整體框架并不復(fù)雜。2025年12月，聯(lián)合光電公告稱，公司擬通過發(fā)行股份的方式，收購(gòu)長(zhǎng)益光電12名股東持有的其100%股份，交易價(jià)格確定為2.6億元，同時(shí)計(jì)劃募集配套資金，用于標(biāo)的資產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)、補(bǔ)充流動(dòng)資金及支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用。
任何一場(chǎng)并購(gòu)，業(yè)績(jī)承諾條款都是衡量交易公允性與保護(hù)中小股東利益的關(guān)鍵防線。聯(lián)合光電此次收購(gòu)長(zhǎng)益光電，在這道防線的設(shè)計(jì)上，卻呈現(xiàn)出明顯的“寬松化”特征，其合理性成為監(jiān)管問詢的首要焦點(diǎn)。
根據(jù)方案，長(zhǎng)益光電相關(guān)方承諾2025年至2027年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于9200萬(wàn)元。單看數(shù)字并無(wú)特別，但補(bǔ)償觸發(fā)機(jī)制卻暗藏玄機(jī)。常規(guī)操作是，未達(dá)成100%承諾業(yè)績(jī)即觸發(fā)補(bǔ)償。而聯(lián)合光電的方案則將閾值大幅下調(diào)至80%。這意味著，即便三年累積凈利潤(rùn)僅完成7360萬(wàn)元，承諾方也無(wú)需承擔(dān)任何補(bǔ)償責(zé)任。這相當(dāng)于為業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)預(yù)留了高達(dá)20%的“安全墊”，顯著弱化了承諾的約束力。
更值得關(guān)注的是，與低補(bǔ)償門檻相對(duì)應(yīng)的，是一份頗為慷慨的超額業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)條款：若完成承諾，承諾方可獲得超額部分50%的獎(jiǎng)勵(lì)，總額上限達(dá)交易作價(jià)的20%（即5200萬(wàn)元）。一邊是極易規(guī)避的補(bǔ)償責(zé)任，一邊是頗具吸引力的超額獎(jiǎng)勵(lì)，這種“低罰高賞”的組合，難免讓市場(chǎng)質(zhì)疑交易條款是否過度向標(biāo)的方傾斜，上市公司及其股東的利益保障是否充分。
面對(duì)質(zhì)疑，聯(lián)合光電在回復(fù)中援引了其他案例，辯稱80%的閾值有助于標(biāo)的公司管理層聚焦長(zhǎng)期戰(zhàn)略，而非短期業(yè)績(jī)壓力。對(duì)于超額獎(jiǎng)勵(lì)，則解釋為激勵(lì)核心團(tuán)隊(duì)、保持穩(wěn)定的必要手段。
不過，即便有案例支撐與邏輯解釋，市場(chǎng)對(duì)于這種“低門檻補(bǔ)償+高比例獎(jiǎng)勵(lì)”的設(shè)置仍存疑慮，畢竟在行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)加劇的背景下，過于寬松的業(yè)績(jī)約束，可能難以倒逼標(biāo)的公司全力以赴實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)。
如果說(shuō)交易條款設(shè)計(jì)關(guān)乎“誠(chéng)意”，那么標(biāo)的資產(chǎn)長(zhǎng)益光電自身的成色，則直接決定了這場(chǎng)并購(gòu)的“價(jià)值”。回復(fù)文件所披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，顯示其業(yè)績(jī)?cè)谶^去幾年經(jīng)歷了顯著波動(dòng)，且增長(zhǎng)背后存在結(jié)構(gòu)性依賴。
報(bào)告期內(nèi)（2023年、2024年、2025年1-8月），長(zhǎng)益光電業(yè)績(jī)呈現(xiàn)“深V”反轉(zhuǎn)：2023年扣非凈利潤(rùn)虧損約5979萬(wàn)元，2024年扭虧為盈至107萬(wàn)元，2025年前8個(gè)月則快速上升至2469萬(wàn)元。對(duì)于這一變化，聯(lián)合光電解釋為主要得益于全球智能手機(jī)市場(chǎng)復(fù)蘇帶來(lái)的需求回暖，以及公司自身高毛利率產(chǎn)品占比提升。
然而，其增長(zhǎng)模式的可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)，核心問題在于高度集中的客戶結(jié)構(gòu)。報(bào)告期各期，公司對(duì)前五大客戶的銷售占比均超過72%，其中對(duì)全球頭部客戶舜宇光學(xué)的依賴尤為突出。
這種深度綁定導(dǎo)致公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)能力偏弱，這一點(diǎn)直接體現(xiàn)在其高企的應(yīng)收賬款上。截至2025年8月末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值達(dá)2.05億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例為55.98%，其中對(duì)舜宇光學(xué)的應(yīng)收賬款就超過1億元。
較高的客戶集中度與應(yīng)收賬款占比，意味著公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與資金周轉(zhuǎn)狀況很大程度上受制于少數(shù)大客戶的訂單與回款政策。盡管聯(lián)合光電在回復(fù)中強(qiáng)調(diào)核心客戶信用良好，但這一經(jīng)營(yíng)模式本身固有的風(fēng)險(xiǎn)，仍是評(píng)估其盈利質(zhì)量與長(zhǎng)期穩(wěn)定性的重要考量因素。
除了商業(yè)層面的考量，長(zhǎng)益光電存在的環(huán)保合規(guī)瑕疵，是此次交易中一個(gè)無(wú)法回避的現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。問詢回復(fù)證實(shí)，標(biāo)的公司及其子公司在報(bào)告期內(nèi)存在多處超出環(huán)評(píng)批復(fù)產(chǎn)能進(jìn)行生產(chǎn)的情形。
具體來(lái)看，其江西子公司的手機(jī)鏡頭生產(chǎn)線超產(chǎn)情況較為突出，2024年產(chǎn)量超批復(fù)產(chǎn)能比例高達(dá)402.60%；東莞項(xiàng)目的超產(chǎn)比例也一度接近或超過100%。依據(jù)我國(guó)環(huán)保法規(guī)，生產(chǎn)能力增大30%及以上即屬于重大變動(dòng)，需重新報(bào)批環(huán)境影響評(píng)價(jià)文件。長(zhǎng)益光電的超產(chǎn)幅度已明顯超出此標(biāo)準(zhǔn)。
對(duì)于這一關(guān)鍵問題，聯(lián)合光電在回復(fù)中表示，標(biāo)的公司已就新增產(chǎn)能項(xiàng)目履行了投資備案，相關(guān)環(huán)保部門已出具證明，確認(rèn)其報(bào)告期內(nèi)未因環(huán)保問題受到重大行政處罰。公司同時(shí)承諾，預(yù)計(jì)于2026年3月前取得新的環(huán)評(píng)批復(fù)文件。
盡管公司給出了整改時(shí)間表，這一問題的最終解決進(jìn)度，以及潛在的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，為本次交易增添了一層不確定性。
回到聯(lián)合光電自身，此次并購(gòu)背后，是公司自身業(yè)績(jī)持續(xù)下滑的迫切壓力。此前聯(lián)合光電發(fā)布的2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為850萬(wàn)元至1250萬(wàn)元，同比下降77.96%至67.59%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)為-4350萬(wàn)元至-3000萬(wàn)元，同比下降254.23%至206.36%，正式由盈轉(zhuǎn)虧。
公司表示，虧損的主要原因是戰(zhàn)略性投入大幅增加，包括培育新技術(shù)、新產(chǎn)品的研發(fā)投入、技術(shù)儲(chǔ)備、模具投入、市場(chǎng)拓展等費(fèi)用支出，導(dǎo)致總部及部分子公司的研發(fā)、管理、銷售費(fèi)用大幅增長(zhǎng)。
在自身主業(yè)承壓、盈利能力持續(xù)弱化的背景下，聯(lián)合光電試圖通過并購(gòu)長(zhǎng)益光電，借助標(biāo)的資產(chǎn)在手機(jī)鏡頭、泛安防鏡頭領(lǐng)域的業(yè)務(wù)布局，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同與業(yè)績(jī)補(bǔ)強(qiáng)，這一戰(zhàn)略思路本身無(wú)可厚非。但這場(chǎng)寄望于并購(gòu)自救的嘗試，能否擺脫業(yè)績(jī)下滑的困境，仍需時(shí)間給出答案。(文 | 公司觀察，作者 | 周健 ，編輯 | 曹晟源)
快報(bào)
根據(jù)《網(wǎng)絡(luò)安全法》實(shí)名制要求，請(qǐng)綁定手機(jī)號(hào)后發(fā)表評(píng)論