2月13日，振宏重工（江蘇）股份有限公司（下稱“振宏股份”）將北交所IPO上會(huì)，公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)2291.3萬(wàn)股。
筆者注意到，報(bào)告期內(nèi)，振宏股份的營(yíng)收與凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，但公司經(jīng)營(yíng)暗藏多重風(fēng)險(xiǎn)，如公司客戶集中度較高，前五大客戶收入占比常年超四成，但公司卻存在大量客戶與供應(yīng)商重疊的情況，部分企業(yè)同時(shí)位列前五大客戶與供應(yīng)商，商業(yè)合理性遭北交所問(wèn)詢。另外，公司核心鍛件業(yè)務(wù)毛利率逐年走高，整體毛利率顯著領(lǐng)先同行，但研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)低于行業(yè)平均水平，低研發(fā)、高毛利的矛盾引發(fā)市場(chǎng)熱議。財(cái)務(wù)層面，公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率遠(yuǎn)低于同行，資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，貨幣資金長(zhǎng)期無(wú)法覆蓋短期借款，疊加經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，資金鏈承壓明顯。
振宏股份是一家專注于鍛造風(fēng)電主軸和其他大型金屬鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于風(fēng)電、化工、機(jī)械、船舶、核電等多個(gè)領(lǐng)域。經(jīng)過(guò)多年深耕，公司積累了豐富的技術(shù)和工藝經(jīng)驗(yàn)，具備大型、高端、大規(guī)模鍛件生產(chǎn)加工能力，能夠?yàn)榭蛻籼峁┚C合性能好、質(zhì)量穩(wěn)定的定制化鍛件產(chǎn)品。
2022年-2024年和2025年1-6月（下稱“報(bào)告期”），振宏股份分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.27億元、10.25億元、11.36億元、6.33億元，凈利潤(rùn)分別為6284.31萬(wàn)元、8094.34萬(wàn)元、10356.66萬(wàn)元、5929.04萬(wàn)元，整體保持持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
筆者注意到，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)高度依賴核心客戶。報(bào)告期內(nèi)，振宏股份向前五大客戶產(chǎn)生的銷售收入分別為34844.79萬(wàn)元、40774.32萬(wàn)元、48608.99萬(wàn)元、30510.15萬(wàn)元，分別占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)的42.12%、39.78%、42.79%、48.17%，前五大客戶的占比始終維持在40%以上。
值得關(guān)注的是，振宏股份存在較多客戶與供應(yīng)商重疊的情況，具體情況如下：
也就是說(shuō)，振宏股份向上述公司采購(gòu)金額占比為59.58%、55.70%、37.17%和29.12%，銷售金額占比為 9.64%、10.27%、11.03%、8.20%，其中天馬軸承在2024年同時(shí)位列公司前五大客戶與前五大供應(yīng)商，當(dāng)年公司向其銷售5209.76萬(wàn)元、采購(gòu)11455.13萬(wàn)元。如此多的客戶身兼供應(yīng)商，是否屬于行業(yè)通性？
對(duì)此，北交所要求振宏股份結(jié)合同行業(yè)可比公司相關(guān)情況，說(shuō)明發(fā)行人向客商重疊公司的銷售和采購(gòu)金額及占比較高是否符合行業(yè)特征，進(jìn)一步論證發(fā)行人部分客戶與供應(yīng)商重疊的商業(yè)合理性。
從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，振宏股份主要布局鍛件、板材、來(lái)料加工三大業(yè)務(wù)，其中鍛件業(yè)務(wù)為絕對(duì)核心。報(bào)告期內(nèi)，鍛件業(yè)務(wù)銷售收入分別為70969.74萬(wàn)元、86649.97萬(wàn)元、91204.26萬(wàn)元、51828.58萬(wàn)元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別達(dá)96.38%、95.26%、89.62%、91.85%，貢獻(xiàn)了絕大部分營(yíng)收。
鍛件業(yè)務(wù)不僅收入規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，盈利能力也持續(xù)提升，報(bào)告期內(nèi)毛利率分別為18.21%、19.27%、20.86%、21.75%，呈現(xiàn)逐年上行態(tài)勢(shì)。
受核心業(yè)務(wù)帶動(dòng)，公司整體毛利率同步走高，報(bào)告期內(nèi)分別為17.56%、17.1%、18.3%、19.74%；同期同行可比公司毛利率平均值分別為17.84%、17%、10.58%、12.22%，公司自2024年起毛利率顯著高于行業(yè)均值，2025年上半年兩者差距進(jìn)一步擴(kuò)大至7.52個(gè)百分點(diǎn)。
值得關(guān)注的是，公司研發(fā)投入力度弱于同行，報(bào)告期內(nèi)研發(fā)費(fèi)用率分別為3.2%、3.39%、3.09%、3.18%，同行平均值分別為3.37%、3.82%、3.62%、3.21%，研發(fā)費(fèi)用率始終低于行業(yè)水平，且2023-2024年差距持續(xù)擴(kuò)大。在研發(fā)投入相對(duì)不足的背景下，公司毛利率卻大幅領(lǐng)先同行，這一矛盾現(xiàn)象引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其盈利合理性的質(zhì)疑。
振宏股份此次北交所IPO欲募集45097.5萬(wàn)元，分別用于年產(chǎn)5萬(wàn)噸高品質(zhì)鍛件改擴(kuò)建項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目，具體情況如下：
結(jié)合公司財(cái)務(wù)狀況分析，振宏股份之所以要募集8000萬(wàn)元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目，占募資總額的17.78%，大概率與自身薄弱的償債能力、緊張的資金鏈密切相關(guān)。
從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2022年末、2023年末、2024年末、2025年6月末，振宏股份的流動(dòng)比率分別為1.37、1.38、1.63、1.51，同行可比公司平均值分別為2.5、2.67、2.76、2.88；速動(dòng)比率分別為0.95、1.04、1.24、1.16，同行可比公司平均值分別為1.76、1.99、1.97、2.06。無(wú)論是流動(dòng)比率還是速動(dòng)比率振宏股份均遠(yuǎn)低于同行均值，短期償債顯著低于同行。
與此同時(shí)，在上述時(shí)間段內(nèi)，振宏股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為57.32%、54.47%、50.46%、49.47%，同行可比公司平均值分別為37.46%、34.09%、35.35%、38.69%，資產(chǎn)負(fù)債率始終高于同行均值10個(gè)點(diǎn)以上。
更關(guān)鍵的是，公司資金鏈存在明顯缺口，在上述時(shí)間段內(nèi)，振宏股份貨幣資金分別為7506.53萬(wàn)元、2145.2萬(wàn)元、13217.1萬(wàn)元、5858.07萬(wàn)元，短期借款分別為19290.57萬(wàn)元、20870.18萬(wàn)元、18619.75萬(wàn)元、16109.91萬(wàn)元，公司的貨幣資金始終無(wú)法覆蓋短期借款所需的資金，資金鏈顯著承壓。
現(xiàn)金流方面，報(bào)告期內(nèi)，振宏股份經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-13015.56萬(wàn)元、-5297.17萬(wàn)元、12390.83萬(wàn)元、-3452.04萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金長(zhǎng)期凈流出，三年半合計(jì)凈流出了9373.94萬(wàn)元，自身造血能力不足，這也成為其此次IPO大舉募資補(bǔ)流的主要原因。（文丨公司觀察，作者丨鄧皓天，編輯丨曹晟源）
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