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由Top科技公司掀起的數(shù)據(jù)中心/AI云基建建設(shè)熱潮，正逐步演化成資金困局，成為懸在海外云廠商頭上的達(dá)摩克里斯之劍。
最近兩周，全球三大云廠商的公司財(cái)報(bào)均相繼出爐，亮眼的收入、良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，并未讓市場(chǎng)買單。一些財(cái)務(wù)信號(hào)已經(jīng)引發(fā)華爾街的警覺(jué)，直觀表現(xiàn)在股價(jià)大跌。亞馬遜財(cái)報(bào)后股價(jià)大跌10%；微軟財(cái)報(bào)后股價(jià)跌5%；谷歌一度下跌6%。
分析本次財(cái)報(bào)不難看出，科技巨頭將資本支出情況與現(xiàn)金流真相攤牌后，不出意料地將市場(chǎng)情緒從AI狂歡，打成了AI基建的泡沫預(yù)演。
目前，亞馬遜公布了2025財(cái)年第四季度及全年財(cái)報(bào)，微軟公布了2026財(cái)年第二季度財(cái)報(bào)，谷歌公布了2025財(cái)年第四季度及全年財(cái)報(bào)。
亞馬遜：預(yù)計(jì)2026年的資本支出將達(dá)2000億美元，遠(yuǎn)超分析師1447億美元的預(yù)估，也比公司2025年預(yù)估的1250億美元高出60%。
微軟：單季度資本開(kāi)支375億美元，同比增幅約66%，同樣超出市場(chǎng)預(yù)期。
Alphabet：2025年Q4的資本支出約為279億美元，年化約1100億美元；同時(shí)計(jì)劃將2026年的資本支出1750億至1850億美元，大約是2025年的兩倍。
Oracle：計(jì)劃在2026年通過(guò)債券和股票發(fā)行相結(jié)合的方式籌集450億至500億美元資金，用于云基礎(chǔ)設(shè)施擴(kuò)容。為此有分析師認(rèn)為，Oracle到2028財(cái)年末的累計(jì)資本開(kāi)支將達(dá)到2750億美元，其總債務(wù)可能超過(guò)4000億美元。
Meta：預(yù)計(jì)的“2026年資本支出在1150億至1350億美元”。
整體來(lái)看，五家科技巨頭合計(jì)資本支出在2026年預(yù)期將達(dá)到6000億至7000億美元。
亞馬遜：過(guò)去12個(gè)月，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流1395億美元，同比增長(zhǎng)20%；同期自由現(xiàn)金流僅112億美元，同比大跌71%。
微軟：單季經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流約357.6億美元，同比增長(zhǎng)60%，主要受云業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)；自由現(xiàn)金流約59億美元，明顯低于市場(chǎng)此前預(yù)期的雙位數(shù)百億美元水平。
Alphabet：過(guò)去12個(gè)月，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流1647億美元，同期自由現(xiàn)金流約733億美元；Q4經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流524億美元，創(chuàng)紀(jì)錄，同期自由現(xiàn)金流約246億美元。
整體來(lái)看，三家科技公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流都很不錯(cuò)，但在巨額資本開(kāi)支下，自由現(xiàn)金流均被大幅壓縮。
摩根士丹利分析預(yù)測(cè)，2026年在AI基建投入翻倍背景下，科技公司的自由現(xiàn)金流將進(jìn)一步銳減，其中亞馬遜2026年的自由現(xiàn)金流將出現(xiàn)赤字并達(dá)到170億美元。
現(xiàn)實(shí)情況已經(jīng)上演。Alphabet公司在去年11月發(fā)行了250億美元債務(wù)，其長(zhǎng)期債務(wù)在2025年上升到465億美元。而近期，亞馬遜提交文件顯示可能會(huì)尋求通過(guò)股權(quán)和債務(wù)融資來(lái)籌集資金。
相比之下，Oracle、Meta等本身現(xiàn)金流更低于亞馬遜、微軟、Alphabet三家公司，持續(xù)增高的資本開(kāi)支已迫使其增發(fā)債券。例如Oracle剛剛完成250億美元債券融資以支持其云資源擴(kuò)張。
早在2022年，云廠商就已經(jīng)開(kāi)始延長(zhǎng)服務(wù)器、芯片等折舊資產(chǎn)的操作，以提高短期賬面利潤(rùn)。
微軟在2022年將其服務(wù)器和網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的使用壽命從四年延長(zhǎng)到了六年；Alphabet在2023年將其部分服務(wù)器和網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的生命周期延長(zhǎng)至六年；甲骨文在2024年將服務(wù)器使用壽命從五年延長(zhǎng)到了六年；2025年，Meta宣布將其服務(wù)器預(yù)計(jì)使用壽命從五年延長(zhǎng)到了五年半；亞馬遜在2024年將服務(wù)器使用壽命從五年延長(zhǎng)到了六年，又在2025年將部分服務(wù)器設(shè)備的使用年限從六年縮短至五年。
本次財(cái)報(bào)，微軟指出，其巨額支出中，約三分之二用于服務(wù)器（GPU/CPU）等短期折舊資產(chǎn)；谷歌的2026年資本支出中，有約60%用在服務(wù)器，其余40%用于數(shù)據(jù)中心及網(wǎng)絡(luò)設(shè)備等長(zhǎng)期資產(chǎn)。
IDC報(bào)告曾指出，“如果企業(yè)不及時(shí)升級(jí)服務(wù)器，而且拖延時(shí)間超過(guò)最佳期限（四年或更短），累計(jì)運(yùn)營(yíng)成本會(huì)迅速增加。”這意味著，延遲更換服務(wù)器可能會(huì)帶來(lái)包括安全風(fēng)險(xiǎn)等新的隱性成本。
那么，盡管提高資產(chǎn)使用壽命是科技公司提高賬面利潤(rùn)的重要手段，但隨著基礎(chǔ)設(shè)施加大投入，折舊成本在未來(lái)3~5年內(nèi)集中體現(xiàn)，其利潤(rùn)和現(xiàn)金流很可能會(huì)被運(yùn)營(yíng)成本和折舊成本吃掉，拉低整體利潤(rùn)率。
從去年年初的DeepSeek時(shí)刻，到如今的Antropic，華爾街已經(jīng)集體將這場(chǎng)AI軍備賽視為一場(chǎng)豪賭，甚至引發(fā)了當(dāng)前市場(chǎng)上的AI泡沫恐慌。因?yàn)檫@讓所有的科技企業(yè)身陷其中，幾乎所有的AI業(yè)務(wù)還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)盈利就已經(jīng)前期投入數(shù)十億美元資金，且可能需要多年才能實(shí)現(xiàn)回報(bào)。AI軍備賽突然就變成了現(xiàn)在就必須要打贏的戰(zhàn)爭(zhēng)。
事實(shí)上，如何判斷科技公司對(duì)AI算力的投資是否過(guò)高，這個(gè)問(wèn)題一直就有爭(zhēng)議。
可以換個(gè)角度，從AI算力的使用方考慮。過(guò)去一年，OpenAI與微軟、亞馬遜、谷歌、Oracle等都簽署了價(jià)值高昂的云合同。
例如，OpenAI與Oracle簽署的3000億美元合同，其中約1560億美元屬于Oracle需要先行承擔(dān)的硬件支出，再通過(guò)多年算力租約向OpenAI收回，同時(shí)OpenAI只需要支付最低金額，相當(dāng)于提前鎖定未來(lái)多年GPU機(jī)房。有傳聞稱，OpenAI已經(jīng)等不及正把部分訂單退回給微軟、亞馬遜。
研究機(jī)構(gòu)Epoch AI認(rèn)為，OpenAI的研究支出性質(zhì)決定了它將永遠(yuǎn)面臨資金短缺的問(wèn)題，因?yàn)橐坏┠硞€(gè)模型版本開(kāi)始盈利，就需要投入資金進(jìn)行新的開(kāi)發(fā)。一些分析師認(rèn)為“OpenAI將在未來(lái)18個(gè)月內(nèi)耗盡資金。”而在去年11月，就有分析師預(yù)警，OpenAI在云領(lǐng)域的投資已經(jīng)達(dá)到了與其收入水平不再相符的程度。
此外還有分析師認(rèn)為，這種多云部署并非OpenAI所聲稱的“為滿足未來(lái)的需求而進(jìn)行擴(kuò)展”，而是為了確保沒(méi)有任何單一故障點(diǎn)會(huì)威脅到其運(yùn)行能力。因?yàn)镺penAI簽署的合同并非基于當(dāng)前的使用量或盈利能力，而是基于未來(lái)巨大但尚未證實(shí)的增長(zhǎng)預(yù)期。這種情況下，OpenAI必須繼續(xù)大量依賴外部資本，無(wú)論是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資、債務(wù)融資還是上市。
那么，對(duì)于科技公司而言，拿下大額訂單只是第一步。OpenAI科技公司的算力采購(gòu)與云服務(wù)合同，通常也是簽多年框架協(xié)議+約定最低使用量，這些未用額度在短期都只能算潛在收入或合同負(fù)債。此外，這些合作關(guān)系背后還有科技巨頭之間復(fù)雜的股權(quán)置換問(wèn)題，通過(guò)高折扣交易，形成整個(gè)循環(huán)交易機(jī)制，例如微軟持有OpenAI 27%的股份。
近期，為了能完成交付，僅在資金側(cè)，Oracle目前已經(jīng)開(kāi)始瘋狂借貸、賣掉Cerner，甚至裁員。對(duì)于部署數(shù)據(jù)中心，除了搶地、搶GPU外，還要搶電——需要足夠的電力基礎(chǔ)設(shè)施來(lái)全面部署其擁有的GPU。
一些CoreWeave等新云廠商已經(jīng)通過(guò)微軟等科技巨頭，簽下長(zhǎng)期GPU/電力租賃協(xié)議，以幫助這些巨頭在電力受限的情況下實(shí)現(xiàn)擴(kuò)容。
如果沒(méi)有實(shí)際的準(zhǔn)備工作，所有這些合同協(xié)議都會(huì)岌岌可危。
當(dāng)AI變成一種不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)投入，可能最擔(dān)心的不光是華爾街投資者，而是基于這些AI產(chǎn)品承載了真實(shí)業(yè)務(wù)的客戶。
Greyhound Research的分析師認(rèn)為，目前微軟Azure的毛利率在最近幾個(gè)季度有所下滑。除非客戶盈利能力大幅提升，否則這種情況是不可持續(xù)的。這將影響微軟的客戶策略。
目前微軟已經(jīng)取消了企業(yè)協(xié)議中長(zhǎng)期存在的批量折扣，續(xù)約時(shí)的價(jià)格靈活性也明顯降低；同時(shí)，捆綁銷售越來(lái)越嚴(yán)格，獨(dú)立產(chǎn)品除非與AI結(jié)合使用。
該分析師認(rèn)為，不選擇AI的客戶可能會(huì)面臨日常使用工具創(chuàng)新路線圖停滯不前的風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)必須要認(rèn)清這種跡象：微軟并非在很直接地威脅要取消Word或Teams這類工具，而是在巧妙地將其與AI應(yīng)用打包并重新設(shè)計(jì)定位。對(duì)于非AI類的產(chǎn)品投入將逐漸減緩，商業(yè)條款也會(huì)更加苛刻。
選擇用上AI的客戶，意味著主動(dòng)選擇AI為先。那么，客戶就需要仔細(xì)審查成本，不僅是前期定價(jià)，而是整個(gè)生命周期成本，包括升級(jí)AI所需費(fèi)用，運(yùn)行AI應(yīng)用推理所需的云計(jì)算資源，集成和部署工作。
“假設(shè)用戶會(huì)持續(xù)使用，在企業(yè)不同職能部門以及不同城市的團(tuán)隊(duì)對(duì)AI應(yīng)用的采用率并不均衡，但定價(jià)很少能反映出這種細(xì)微差別。同時(shí)，企業(yè)也需要更加靈活，必須爭(zhēng)取允許模型切換、服務(wù)棄用補(bǔ)救措施和退出條款，這些都是已經(jīng)影響到客戶的實(shí)際問(wèn)題。”該分析師指出。
從客戶到企業(yè)，所有人都逃不過(guò)AI巨浪的裹挾，也終將回歸實(shí)用價(jià)值屬性。（作者 | 楊麗，編輯 | 蓋虹達(dá)）
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