2026年1月22日，永輝超市（601933.SH）一則資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓公告引發(fā)資本市場震蕩：以8000萬元對價(jià)，將旗下“小輝付”運(yùn)營主體永輝云金科技剩余28.095%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓給信也科技（原拍拍貸）關(guān)聯(lián)方上海派慧科技，這一價(jià)格較此前1.77億元的掛牌底價(jià)折價(jià)55%。次日，上交所火速出具監(jiān)管工作函，直指關(guān)聯(lián)交易公允性與資產(chǎn)“賤賣”爭議。這場看似“虧本買賣”的背后，是永輝連續(xù)五年虧損、累計(jì)百億資金缺口的無奈，是“小輝付”盈利崩塌的現(xiàn)實(shí)，更是助貸新規(guī)下零售企業(yè)跨界金融的集體退潮。
誰還在為零售業(yè)的“金融夢”買單？
永輝轉(zhuǎn)讓“小輝付”股權(quán)并非個(gè)例而是近年來零售行業(yè)跨界金融收縮、支付牌照市場估值重構(gòu)的縮影。早年間，零售企業(yè)手握海量線下客流與消費(fèi)數(shù)據(jù)，紛紛布局金融科技，試圖通過支付、信貸等業(yè)務(wù)開辟第二增長曲線。永輝2019年成立云金科技推出“小輝付”，便是這一浪潮的產(chǎn)物，同期天虹股份、蘇寧易購等均涉足消費(fèi)金融、支付業(yè)務(wù)，但如今，這一趨勢已徹底逆轉(zhuǎn)。
“零售企業(yè)跨界金融的核心邏輯是場景協(xié)同，但多數(shù)企業(yè)既缺乏金融風(fēng)控能力，又無法實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)深度融合，最終淪為資源消耗品。”中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院教授涂永紅表示，“當(dāng)主業(yè)承壓時(shí)，剝離這類非核心資產(chǎn)成為必然選擇”。事實(shí)上，永輝的操作并非孤例，天虹股份、步步高、甚至永輝自身的階梯式剝離，均印證了零售行業(yè)“去金融化”的集體趨勢，只是處置路徑與背景各有差異。
永輝對云金科技的處置并非一蹴而就，而是長達(dá)兩年的“漸進(jìn)式撤退”。2023年6月，永輝首次以3.36億元對價(jià)，將云金科技65%股權(quán)賣給上海派慧科技，初步收縮金融戰(zhàn)線；2025年9月，永輝又悄悄減持至28.095%，且未發(fā)布公告，信息披露存在瑕疵；直至2025年12月底掛牌清倉剩余股權(quán)，最終以半價(jià)協(xié)議轉(zhuǎn)讓收尾。
與之相似的案例還有“民營超市第一股”步步高，該公司也曾布局供應(yīng)鏈金融、消費(fèi)信貸等業(yè)務(wù)，后因業(yè)績持續(xù)虧損而陷入嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)。2023年，步步高通過司法重整程序，在完成金融資產(chǎn)處置的同時(shí)，圍繞‘產(chǎn)業(yè)協(xié)同’方向，引入了以地方國資為主的產(chǎn)業(yè)投資聯(lián)合體，并吸引了外貿(mào)信托等財(cái)務(wù)投資人及白兔文化等戰(zhàn)略合作伙伴。通過此輪重整，公司將非核心金融資產(chǎn)隨債務(wù)一并剝離，重新聚焦于商超零售與供應(yīng)鏈主業(yè)。
與目前仍在業(yè)務(wù)調(diào)整期的永輝相比，步步高的路徑更為徹底，它借助司法重整的強(qiáng)制力，不僅實(shí)現(xiàn)了金融資產(chǎn)的合規(guī)出清，還通過引入投資人獲得了主業(yè)轉(zhuǎn)型資金，并以此一攬子解決了歷史債務(wù)及潛在的關(guān)聯(lián)交易等復(fù)雜問題。當(dāng)然，其代價(jià)是原股東股權(quán)的顯著稀釋與部分經(jīng)營自主權(quán)的讓渡。
相較于永輝、步步高的被動(dòng)處置，天虹股份選擇了更徹底的“主動(dòng)退出”。2024年，天虹股份直接注銷旗下小額貸款公司，徹底剝離相關(guān)金融業(yè)務(wù)，在零售上市公司中做出了標(biāo)志性的主動(dòng)退場選擇。其核心邏輯與永輝面臨的監(jiān)管背景相似。由于金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對類金融業(yè)務(wù)的資本金、杠桿率及合規(guī)要求持續(xù)大幅提升，使得這類業(yè)務(wù)從曾經(jīng)的“利潤增量”迅速轉(zhuǎn)變?yōu)樾枰拇罅抠Y本的“重資產(chǎn)”板塊。與永輝在業(yè)務(wù)壓力顯現(xiàn)后再尋求轉(zhuǎn)讓金融股權(quán)的路徑形成了鮮明對比，天虹雖然放棄了金融牌照的殘余價(jià)值，但換來了資產(chǎn)負(fù)債表的安全與戰(zhàn)略的純粹性。
這三個(gè)案例共同指向一個(gè)結(jié)論，零售企業(yè)跨界金融的“黃金時(shí)代”已落幕。無論是被動(dòng)撤退、司法紓困還是主動(dòng)注銷，本質(zhì)都是對“場景—數(shù)據(jù)—風(fēng)控”閉環(huán)無法跑通的現(xiàn)實(shí)妥協(xié)，也是對監(jiān)管收緊、主業(yè)承壓雙重壓力的必然回應(yīng)。零售高頻低價(jià)場景天然缺乏高息貸款需求，供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)也難以支撐有效風(fēng)控，這意味著多數(shù)零售企業(yè)的金融布局從一開始就難以盈利，剝離只是時(shí)間問題。
跨界金融邏輯“破產(chǎn)”，告別“第二曲線”幻想
2025年下半年落地的助貸新規(guī)，成為壓垮“小輝付”的重要行業(yè)政策因素。監(jiān)管新規(guī)實(shí)質(zhì)性地禁止了非持牌平臺(tái)（如商超企業(yè)）以任何形式參與信用中介服務(wù)或承擔(dān)金融風(fēng)險(xiǎn)，要求核心風(fēng)控必須由持牌金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，平臺(tái)不得提供導(dǎo)流兜底、變相擔(dān)保等服務(wù)，這直接擊中了“小輝付”的業(yè)務(wù)模式。
“助貸新規(guī)本質(zhì)上是厘清零售與金融的業(yè)務(wù)邊界，防止非持牌機(jī)構(gòu)變相從事金融業(yè)務(wù)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。”一位接近監(jiān)管層的業(yè)內(nèi)人士表示，“在這種背景下，零售企業(yè)旗下的非持牌金融資產(chǎn)，要么轉(zhuǎn)型為純支付工具，要么被持牌機(jī)構(gòu)收購，獨(dú)立生存空間極小”。
2016年前后，一張全國性互聯(lián)網(wǎng)支付牌照估值可達(dá)數(shù)十億元，而2025年市場數(shù)據(jù)顯示，多數(shù)牌照轉(zhuǎn)讓價(jià)格已縮水至數(shù)千萬元級(jí)別，甚至頻繁出現(xiàn)流拍、最終注銷的情況。據(jù)公開市場信息，2025年成功轉(zhuǎn)讓的支付牌照行情分化顯著，東方支付（含跨境支付資質(zhì)的儲(chǔ)值賬戶運(yùn)營I類牌照）100%股權(quán)估值約1.48億元，而業(yè)務(wù)單一的預(yù)付卡類（II類）牌照，如廣東粵通寶，掛牌價(jià)僅3560萬元。對比來看，“小輝付”所屬的儲(chǔ)值賬戶運(yùn)營II類牌照（預(yù)付卡業(yè)務(wù)），且與零售主業(yè)協(xié)同性弱、增值空間有限，其2.84億元的估值已明顯高于同類牌照市場價(jià)格。
“現(xiàn)在支付牌照的估值核心看‘資質(zhì)+協(xié)同性’，純預(yù)付卡或場景單一的牌照基本無人問津，只有能與收購方主業(yè)形成協(xié)同的牌照才有溢價(jià)空間。”一位長期從事支付牌照交易的中介人士表示，“永輝‘小輝付’既無全國性收單資質(zhì)，又受助貸新規(guī)限制，市場化估值本就不高”。
因此永輝轉(zhuǎn)讓“小輝付”股權(quán)是一場從被動(dòng)應(yīng)對到主動(dòng)收縮的戰(zhàn)略抉擇。在2025年底掛牌轉(zhuǎn)讓“小輝付”股權(quán)前，永輝已釋放出多重危機(jī)信號(hào)。首先是業(yè)績持續(xù)虧損。永輝自2021年起陷入虧損泥潭，2021-2024年累計(jì)虧損超80億元，2025年預(yù)虧21.4億元，累計(jì)虧損將突破百億?，F(xiàn)金流層面更是雪上加霜，2025年三季度籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-24.99億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增額為-7.22億元，資金鏈持續(xù)緊張。同時(shí)，2025年永輝深度調(diào)改315家門店、關(guān)閉381家低效門店，僅調(diào)改與停業(yè)相關(guān)支出就超12億元，亟需資金填補(bǔ)缺口。
第二是標(biāo)的資產(chǎn)盈利崩塌。“小輝付”曾是永輝金融布局的核心，但近年來業(yè)績劇烈波動(dòng)，早已失去盈利能力。數(shù)據(jù)顯示，云金科技2023年?duì)I收1.46億元、凈利潤9223萬元；2024年?duì)I收驟降至2449.77萬元、凈利潤縮水至3859.66萬元；2025年上半年凈利潤進(jìn)一步降至908.03萬元，盈利能力持續(xù)惡化。對于虧損中的永輝而言，繼續(xù)持有這一“不賺錢”的資產(chǎn)，無疑是資源浪費(fèi)。
第三是戰(zhàn)略聚焦主業(yè)。2025年以來，永輝明確提出從“規(guī)模擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“質(zhì)量增長”，核心戰(zhàn)略是深耕生鮮零售、優(yōu)化供應(yīng)鏈、推進(jìn)門店“胖改”。在這一戰(zhàn)略下，與主業(yè)協(xié)同性極低的金融科技業(yè)務(wù)，自然被納入非核心資產(chǎn)清單，成為優(yōu)先處置的對象。
為盤活資產(chǎn)，永輝超市于2025年12月31日將“小輝付”運(yùn)營方云金科技28.095%的股權(quán)在重慶聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所公開掛牌，底價(jià)1.77億元，此舉釋放出“優(yōu)先市場化變現(xiàn)”的明確信號(hào)。然而，市場反饋卻給了永輝一記重?fù)簦驘o意向方報(bào)名，公司先后兩次將底價(jià)下調(diào)至1.53億元和1.20億元，但依然流標(biāo)，最終被迫于2026年1月21日終止掛牌，這標(biāo)志著其試圖通過公開市場“公允”處置該資產(chǎn)的計(jì)劃徹底失敗。
掛牌遇冷背后，是“小輝付”的三重致命缺陷：一是業(yè)務(wù)受政策限制，助貸新規(guī)下增長空間殆盡；二是盈利不穩(wěn)定，難以吸引投資者；三是股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，上海派慧已持股71.905%，新受讓方難以獲得控制權(quán)，整合難度極大。東吳證券零售行業(yè)分析師吳勁草在研報(bào)中直言，“沒有投資者愿意花上億資金，去買一個(gè)沒有控制權(quán)、盈利下滑、政策受限的資產(chǎn)。”
在市場化變現(xiàn)受阻后，永輝轉(zhuǎn)向關(guān)聯(lián)方上海派慧協(xié)議轉(zhuǎn)讓，這一決策釋放出“緊急回籠資金”的核心信號(hào)，即便折價(jià)55%，也要快速獲得現(xiàn)金流。8000萬元雖不足以填補(bǔ)百億虧損缺口，但能緩解門店調(diào)改、員工薪酬等短期資金壓力。
廣發(fā)證券分析師洪濤表示，“剝離非核心資產(chǎn)是永輝止血的必要步驟，有助于聚焦生鮮優(yōu)勢品類，提升坪效和盈利能力。”此次轉(zhuǎn)讓是永輝“刮骨療毒”的開始，但能否扭轉(zhuǎn)虧損局面，關(guān)鍵仍在主業(yè)轉(zhuǎn)型。目前永輝的“胖改”戰(zhàn)略已初見成效，部分調(diào)改門店坪效提升20%以上，但面對美團(tuán)優(yōu)選、多多買菜等社區(qū)團(tuán)購平臺(tái)的沖擊，以及奧樂齊、盒馬等商超的競爭，永輝的轉(zhuǎn)型之路并不平坦。涂永紅教授表示，“剝離金融資產(chǎn)只是第一步，永輝還需解決供應(yīng)鏈效率、數(shù)字化能力不足等核心問題，才能真正走出困境。”
“終于賣出去”后引發(fā)的問題：是“賤賣資產(chǎn)”還是“利益輸送”？
本次“小輝付”的股權(quán)轉(zhuǎn)讓還有一點(diǎn)值得關(guān)注，上交所于1月23日出具的監(jiān)管工作函，直指此次交易的核心合規(guī)問題，釋放出“強(qiáng)化關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管”的明確信號(hào)，以下兩個(gè)方面就是此次交易的合規(guī)爭議所在。
一方面是“小輝付”的定價(jià)公允性受到質(zhì)疑，這是否構(gòu)成“賤賣資產(chǎn)”？從估值變化來看，云金科技從2023年的5.16億元跌至2026年的2.84億元，兩年時(shí)間估值縮水45%；從掛牌底價(jià)來看，8000萬元僅為初始底價(jià)的45.19%，大幅低于凈資產(chǎn)賬面價(jià)值。而存在爭議點(diǎn)的關(guān)鍵在于“關(guān)聯(lián)交易是否存在利益輸送”。上海派慧作為云金科技控股股東，以半價(jià)獲得剩余股權(quán)，既能低成本實(shí)現(xiàn)100%控股，又能整合“小輝付”支付牌照，完善消費(fèi)金融生態(tài)。“如果沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，上海派慧不可能以如此低的價(jià)格獲得股權(quán)。”北京盈科律師事務(wù)所資本市場律師王軍表示，“監(jiān)管關(guān)注的核心，是永輝是否充分履行了定價(jià)程序，是否存在損害中小股東利益的行為。”
另一方面是此番關(guān)聯(lián)交易的審議與披露是否到位？根據(jù)上市公司關(guān)聯(lián)交易規(guī)則，永輝向上海派慧轉(zhuǎn)讓股權(quán)，需履行關(guān)聯(lián)交易審議程序，由非關(guān)聯(lián)股東投票表決，并充分披露交易理由、定價(jià)依據(jù)等信息。但從目前披露情況來看，永輝存在明顯瑕疵：一是2025年9月轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)未發(fā)布公告，信息披露不充分；二是此次協(xié)議轉(zhuǎn)讓的定價(jià)依據(jù)僅提及“市場反饋和談判”，未披露具體評(píng)估報(bào)告、談判細(xì)節(jié)，透明度不足；三是永輝雖在公告中聲明本次交易“不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易”從而避免了最嚴(yán)格的審議程序，但由于其未充分披露關(guān)聯(lián)關(guān)系認(rèn)定的具體依據(jù)，引發(fā)了市場對其程序合規(guī)性的廣泛質(zhì)疑。
“上市公司關(guān)聯(lián)交易的核心是‘程序正義’，即便價(jià)格公允，若未履行審議和披露程序，也構(gòu)成違規(guī)。”一位上交所監(jiān)管人士表示，“永輝需要向監(jiān)管層和投資者說明，為何選擇協(xié)議轉(zhuǎn)讓而非繼續(xù)市場化掛牌，定價(jià)過程是否獨(dú)立、公允，是否存在隱瞞信息的情況”。證監(jiān)會(huì)市場監(jiān)管二部主任王建平則也曾表示，“對于連續(xù)虧損的上市公司，資產(chǎn)處置是‘敏感操作’，一旦涉及關(guān)聯(lián)方，很容易引發(fā)利益輸送質(zhì)疑。”
總體來看， 永輝超市半價(jià)轉(zhuǎn)讓“小輝付”股權(quán)，本質(zhì)上是一場在業(yè)績危機(jī)、政策調(diào)控、市場遇冷多重壓力下的被動(dòng)自救。對于永輝而言，此次交易只是轉(zhuǎn)型的第一步，未來，如何憑借8000萬元現(xiàn)金流穩(wěn)住運(yùn)營，如何通過門店“胖改”和供應(yīng)鏈優(yōu)化扭轉(zhuǎn)虧損，如何完善內(nèi)控機(jī)制回應(yīng)市場質(zhì)疑，都是亟待解決的問題……
“零售企業(yè)的核心競爭力，終究還是在供應(yīng)鏈、場景和服務(wù)上，而非跨界金融。”吳勁草表示，“永輝若能借此機(jī)會(huì)徹底聚焦主業(yè)，補(bǔ)齊短板，或許能走出虧損泥潭；但若不能解決內(nèi)控和合規(guī)問題，即便剝離了金融資產(chǎn)，也難獲市場信任。”目前，永輝尚未對監(jiān)管函作出正式回應(yīng)，這場“半價(jià)轉(zhuǎn)讓”風(fēng)波的最終結(jié)局，以及永輝的轉(zhuǎn)型之路能否成功，仍有待時(shí)間檢驗(yàn)。（作者｜李婧瀅，編輯｜劉洋雪）
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