文 | 玩世代
卡牌賽道的資本化進(jìn)程明顯提速。
2026年開年第一天，潮流IP收藏消費(fèi)公司Suplay向港交所遞交上市申請(qǐng)。
根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，以2024年GMV計(jì)，Suplay在中國收藏級(jí)非對(duì)戰(zhàn)卡牌市場(chǎng)排名第一，也是全球前五大該類品牌中唯一的中國品牌。
Suplay扛起“收藏”大旗，朝向“第一股”搶跑。
不過，在整個(gè)卡牌賽道狂奔之下，頭部企業(yè)的上市路并非坦途。
中國卡牌收入規(guī)模第一的卡游，去年兩度遞交港股上市申請(qǐng)，但其招股書已經(jīng)在去年10月失效。
“中國卡牌第一股”遲遲懸而未決，并沒有放緩行業(yè)資本化的節(jié)奏，相反，其他公司正加快融資和上市計(jì)劃。
不久前，集卡社所屬公司杰森娛樂，宣布獲得新一輪數(shù)億元戰(zhàn)略融資。該輪融資由央視融媒體基金、三七互娛、粵港澳大灣區(qū)文化產(chǎn)業(yè)投資基金聯(lián)合戰(zhàn)略投資，老股東明裕創(chuàng)投、橫店資本持續(xù)加碼。
有消息顯示，杰森娛樂已經(jīng)在內(nèi)部推進(jìn)上市計(jì)劃。還有hitcard等企業(yè)也在瞄準(zhǔn)資本化路徑。
從爆發(fā)式增長早期階段中跑出來的中國卡牌企業(yè)們，正面臨一場(chǎng)商業(yè)檢視：從情緒消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的增長，走向能被資本驗(yàn)證的商業(yè)模型。
搶跑“第一股”
過去幾年，國內(nèi)卡牌市場(chǎng)爆發(fā)，“奧特曼卡”“小馬寶莉卡”等大眾消費(fèi)型卡牌規(guī)?；侀_，塑造了百億規(guī)模的卡游，也為眾多選手留足生長空間。Suplay就是其一。
不過，Suplay最初的起點(diǎn)不是卡牌，而是潮玩。2019年，前摩點(diǎn)網(wǎng)COO黃萬鈞創(chuàng)立了Suplay。當(dāng)時(shí)它抓住了當(dāng)時(shí)泡泡瑪特帶火的潮玩市場(chǎng)機(jī)遇，搭建了商品交易流通平臺(tái)，拿到了包括摩點(diǎn)等的投資。
2021年Suplay順勢(shì)拓展自有產(chǎn)品線，收購潮玩品牌“嘿粉兒”、成立卡牌品牌“卡卡沃”，完成了從交易平臺(tái)到產(chǎn)品發(fā)行方的蛻變。
在賽道最火熱的時(shí)候，Suplay 3年拿到了4輪融資。其中關(guān)鍵一筆，來自2021年的米哈游和吉比特系資本。不僅是資金注入，還有版權(quán)資源加持，《原神》《崩壞：星穹鐵道》等IP，為后續(xù)產(chǎn)品發(fā)行業(yè)務(wù)提供了重要支撐。
不過很快潮玩同質(zhì)化洪流襲來，市場(chǎng)洗牌，Suplay也很難獨(dú)自美好，其在北京朝陽大悅城的品牌潮玩門店以閉店收尾。
相比之下，Suplay在收藏卡牌上的差異化定位，成為后續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵支點(diǎn)。
與市面流行的消費(fèi)級(jí)卡牌不同，其思路是，用球星卡的邏輯去重塑非體育類卡牌藏品。
Suplay單卡的發(fā)行價(jià)超過10元，單包零售價(jià)在59.9元-89.9元之間。用戶99.5%是成年人，52.7%為女性消費(fèi)者。產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)工藝藝術(shù)結(jié)合，有一套嚴(yán)格的收藏體系。
這套強(qiáng)收藏邏輯的底層基礎(chǔ)，并非價(jià)格，而是將價(jià)值錨掛鉤評(píng)級(jí)。
在全球收藏卡價(jià)值體系中，第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過品相評(píng)級(jí)、真?zhèn)舞b定，為卡牌提供流通價(jià)值基準(zhǔn)。在市場(chǎng)爆發(fā)的早期，卡卡沃非常早就深度介入了PSA、CGC等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，為其為其收藏?cái)⑹绿峁┲巍?/p>
2023年，Suplay（卡卡沃）打出了首個(gè)爆款系列，迪士尼100周年奇妙角色收藏卡。當(dāng)時(shí)該系列在eBay等海外平臺(tái)上能以數(shù)倍溢價(jià)成交，海外掛售價(jià)達(dá)28萬?？ㄎ纸璐寺暶o起。
有卡圈人士向我們指出，“卡卡沃是屈指可數(shù)的，能夠獲得海外市場(chǎng)認(rèn)可的國產(chǎn)品牌”，這種價(jià)值共識(shí)，建立在嚴(yán)格的限量發(fā)行與穩(wěn)定的二級(jí)流通預(yù)期上。
Suplay在招股書中強(qiáng)調(diào)，它是中國第一個(gè)獲得PSA、CGC、BGS及SGC全球四大權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)全面認(rèn)證的卡牌品牌。也是自主送評(píng)率在中國收藏級(jí)卡牌品牌中排名第一。這一數(shù)據(jù)直接反映了產(chǎn)品的收藏價(jià)值與市場(chǎng)活躍度。
這套收藏共識(shí)支撐的發(fā)行邏輯，支撐了其在上行階段的快速增長。
根據(jù)招股書，公司營收：2023年在1.4億，2024年2.8億，2025年前九個(gè)月2.83億，毛利率達(dá)到了54.5%，主要由卡牌帶動(dòng)營收能力改善。
也正是得益于這種強(qiáng)收藏定位，Suplay形成了一定品牌壁壘：既規(guī)避了和卡游的正面競(jìng)爭，也使其在IP泛濫印刷的洪流中，免于被侵蝕規(guī)模。
但這這種收藏邏輯，也天然帶來了規(guī)模擴(kuò)張問題。
既需要保持發(fā)行節(jié)奏的“克制”，以維護(hù)收藏價(jià)值共識(shí)，又難以在IP熱度高峰期實(shí)現(xiàn)快速放量。
論規(guī)模，Suplay相比卡游的百億營收規(guī)模（2024年），不足三十分之一。論增速，2024年，卡游營收暴增270%，同年Hitcard營收大增6倍；而Suplay營收同比增長92.5%，算不上突出。
更關(guān)鍵的是，外部IP授權(quán)依賴。這也是卡牌企業(yè)面臨的普遍問題。
招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，來自前五大授權(quán)IP貢獻(xiàn)的收入占比分別為47.8%、61.5%和77.7%，呈現(xiàn)逐年上升趨勢(shì)。其最大授權(quán)IP的收入貢獻(xiàn)占比從2024年的17.8%提升到2025年前三個(gè)季度的32.3%。
值得注意的是，這一最大營收主力IP，授權(quán)協(xié)議已經(jīng)到期失效。如若失去版權(quán)合作，或意味著“自刀”三成收入。目前Suplay仍在與IP授權(quán)方“友好洽談”中。
截至有效期內(nèi)，Suplay擁有22個(gè)授權(quán)IP，其中獨(dú)家授權(quán)IP有空山基、中國冰雪運(yùn)動(dòng)國家隊(duì)，剩余的則是全球頭部IP的非獨(dú)家授權(quán)。
Suplay在持續(xù)對(duì)收藏卡牌的業(yè)務(wù)加大傾斜。卡牌所屬的收藏品業(yè)務(wù)占比，從2023年的32.9%，大幅提升到70.0%。
招股書亦明確提到，本次上市募集資金將主要用于擴(kuò)大核心業(yè)務(wù)規(guī)模，進(jìn)一步強(qiáng)化收藏級(jí)卡牌能力，同時(shí)拓展IP 矩陣，并探索包括TCG 在內(nèi)的可玩生態(tài)。
其消費(fèi)級(jí)業(yè)務(wù)（包括潮玩在內(nèi)）收入占比大幅降低到3成。其自有IP貢獻(xiàn)收入從2023年的40%，進(jìn)一步降至4.1%。自有IP產(chǎn)品被邊緣化。
回過頭來看，Suplay對(duì)收藏卡牌的主動(dòng)押注，確立了品牌價(jià)值差異、改善了盈利能力，但這種戰(zhàn)略選擇能否經(jīng)得住長期的規(guī)?；鲩L，模式仍然需要檢驗(yàn)。
多元化版圖擴(kuò)張，多家企業(yè)謀求新故事
如前文所述，卡牌賽道資本化提速，集卡社、閃魂、Hitcard、不凡玩品等多家公司拿到了融資。
去年，Hitcard拿到融資時(shí)，宣稱已在推進(jìn)上市進(jìn)程。其曾先后獲得泡泡瑪特、紅杉資本、千島（潮玩族）、閱文集團(tuán)，以及日本游戲公司Cygames、游戲開發(fā)與IP運(yùn)營公司Akastsuki以及玩具公司Goodsmile共同投資等的投資。
去年8月，閃魂完成數(shù)億元人民幣首輪融資，由高瓴創(chuàng)投領(lǐng)投，高榕創(chuàng)投和凱輝基金跟投。同年，“不凡玩品”也拿到新融資。7月，漢儀股份公告以約1.02億元人民幣收購上海皮東（不凡玩品母公司）39%的股權(quán)，其中包括股權(quán)受讓與增資擴(kuò)股兩部分，成為其重要戰(zhàn)略投資方。
融資熱，但頭部公司上市道路并不平坦，構(gòu)成了當(dāng)下的矛盾感。
拋開企業(yè)各自存在的問題。卡牌企業(yè)普遍面臨的共性問題是：其增長往往建立在階段性熱度和頭部IP授權(quán)之上，這種結(jié)構(gòu)在私募市場(chǎng)可以被視為紅利，但在公募市場(chǎng)則需要接受更嚴(yán)格的長期檢驗(yàn)。
面對(duì)競(jìng)爭擠壓和增長焦慮，賽道內(nèi)已經(jīng)逐步走向商業(yè)形態(tài)的分化。
一類是利用自身生態(tài)做規(guī)模擴(kuò)張。比如，卡游鎖定剛需消費(fèi)“文具類”。該業(yè)務(wù)在2022年啟動(dòng)，后持續(xù)加碼，搭建自有供應(yīng)鏈產(chǎn)能，并在日本本地建立KAYOU+品牌和自主研發(fā)團(tuán)隊(duì)。不久前其推出全新零系列筆產(chǎn)品，主動(dòng)剝離了IP加持，強(qiáng)調(diào)技術(shù)含量和產(chǎn)品美學(xué)。周筆暢為其代言。
根據(jù)卡游此前招股書，2024年其文具收入約5.13億元，占總收入約5.1%。我們了解到，“其成效比看到的更顯著”。目前，文具和毛絨是卡游兩大新增核心，此外還有橡皮人和谷子類產(chǎn)品、諸多輕周邊，目標(biāo)是用同一套授權(quán)IP體系與渠道去放大銷售。
一類是IP x多品類延展。杰森娛樂的路線方向是，深化頭部IP合作，延長IP價(jià)值開發(fā)鏈條的深度和廣度，最終成為“中國的萬代”。
其產(chǎn)品矩陣已覆蓋主流IP衍生品類：2023年推出IP周邊的品牌“森羅萬象”，順應(yīng)谷子經(jīng)濟(jì)熱潮快速鋪開產(chǎn)品和零售矩陣；旗下亦有高端雕像“造極工作室”，2025年又推出了潮玩品牌“潮玩分子”。平價(jià)級(jí)的潮玩周邊已成為其新的增長點(diǎn)。
其他玩家或是加高品牌護(hù)城河，推出高端線，強(qiáng)化TCG玩法，或收藏?cái)⑹?。比如Hitcard去年推出高端線品牌，研發(fā)輕量化玩法的TCG類產(chǎn)品。
或是，品牌整合與升級(jí)。曾參投過Suplay的摩點(diǎn)，于2025年推出「范趣町」品牌，將旗下高端收藏卡牌萬畫云游，潮玩品牌、IP衍生品品牌做了整合升級(jí)，將航道駛向年輕收藏消費(fèi)的寬賽道上。
從品類擴(kuò)充、到模式演進(jìn)、到更深層的價(jià)值邏輯重塑，賽道內(nèi)企業(yè)還在持續(xù)演進(jìn)。
如果對(duì)照全球卡牌發(fā)行公司的資本化進(jìn)程，這種主動(dòng)擴(kuò)張，存在一定必然性。
歐美市場(chǎng)，數(shù)十年發(fā)展至今，賽道內(nèi)唯一一次最接近上市的嘗試是，2021年Topps計(jì)劃通過與SPAC 合并上市，估值約13 億美元。不過該計(jì)劃最終終止，主要原因之一是，失去了美國職業(yè)棒球大聯(lián)盟MLB的獨(dú)家授權(quán)。
Topps三度沖擊上市，均以失敗告終。后來Topps被體育收藏品巨頭Fanatics收購，又經(jīng)過版權(quán)資源整合運(yùn)作，改寫了藏卡市場(chǎng)格局，也把Fanatics帶向高質(zhì)量增長區(qū)間。公司CEO去年6月對(duì)外披露，預(yù)估2026年收入接近120億美元。
Fanatics公司的價(jià)值錨點(diǎn)鎖定在「體育消費(fèi)生態(tài)形企業(yè)」，涵蓋體育IP授權(quán)商品零售、收藏品、NFT和體育博彩等業(yè)務(wù)，整個(gè)估值抬升到310億美元。市場(chǎng)也視其為準(zhǔn)上市公司的有力選手（不過目前公司未提交IPO申請(qǐng)）。
這恰恰反應(yīng)了一個(gè)關(guān)鍵：純粹的卡企在上市進(jìn)程面臨較大挑戰(zhàn)，卡牌必須被放進(jìn)更大的敘事。
像掌握《萬智牌》的孩之寶，估值錨點(diǎn)是「玩具+IP+娛樂開發(fā)」。擁有《游戲王》的多美Konami，TCG是整個(gè)數(shù)字游戲矩陣的一部分。萬代南夢(mèng)宮掌握大量IP卡牌產(chǎn)品，諸如高達(dá)、龍珠、航海王等，卡牌只是IP變現(xiàn)管道之一。
這些全球經(jīng)驗(yàn)都在反復(fù)印證，卡牌可能并不會(huì)是“終點(diǎn)”。放在更長周期里，真正的焦點(diǎn)也不在于誰先敲鐘，而是誰能構(gòu)建更長線的商業(yè)敘事。
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