近期，凌科藥業(yè)（浙江）股份有限公司（下稱“凌科藥業(yè)”）提交了招股說明書，擬港股IPO上市。

筆者注意到，凌科藥業(yè)成立七年仍無(wú)產(chǎn)品商業(yè)化落地，報(bào)告期內(nèi)累計(jì)虧損超7.17億元，成立至今總虧損更是突破 12.29億元。值得關(guān)注的是，公司估值曾在三年多時(shí)間內(nèi)暴增7.58倍，卻在IPO前夕出現(xiàn)股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)的反?，F(xiàn)象，同期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格相差42.49%，且均較2023年增資價(jià)大幅下滑，最低近乎腰斬。

7年虧損超12億

凌科藥業(yè)是一家自身免疫及炎癥疾病的創(chuàng)新差異化小分子抑制劑的開發(fā)商，臨床管線主要集中于Janus激酶－訊號(hào)轉(zhuǎn)導(dǎo)及轉(zhuǎn)錄啟動(dòng)因子（JAK-STAT）的信號(hào)通路。

2023年-2024年和2025年1-9月（下稱“報(bào)告期”），凌科藥業(yè)實(shí)現(xiàn)的收益分別為2057.3萬(wàn)元、1697.8萬(wàn)元、5478萬(wàn)元，年度虧損分別為25963.8萬(wàn)元、31226萬(wàn)元、14539.2萬(wàn)元，公司持續(xù)在虧損，尚未跨越盈利的門檻，兩年半合計(jì)虧損了71729萬(wàn)元。需要說明的是，凌科藥業(yè)上述的收入主要是來(lái)自政府補(bǔ)助、銀行利息收入，并不涉及產(chǎn)品銷售，公司目前無(wú)任何產(chǎn)品商業(yè)化。

據(jù)招股說明書顯示，截至2025年9月末，凌科藥業(yè)的總虧損為12.29億元，而凌科藥業(yè)成立于2017年11月，這意味著在過去7年左右的經(jīng)營(yíng)歷程中，公司不僅未有產(chǎn)品商業(yè)化，同時(shí)還“燒掉了”超12.29億元。

筆者注意到，導(dǎo)致凌科藥業(yè)持續(xù)虧損的主要因素就是研發(fā)開支。報(bào)告期內(nèi)，凌科藥業(yè)的研發(fā)開支分別為18615.3萬(wàn)元、22255.2萬(wàn)元、12081.1萬(wàn)元，占當(dāng)期年內(nèi)利潤(rùn)絕對(duì)值的71.7%、71.27%、83.09%。這也意味著，濱會(huì)生物創(chuàng)新藥企業(yè)虧損的本質(zhì)類似，均是“先投入后回報(bào)”模式的極端體現(xiàn)，短期需關(guān)注研發(fā)效率與管線進(jìn)展，長(zhǎng)期則依賴首個(gè)產(chǎn)品上市后的銷售表現(xiàn)及后續(xù)管線接力能力。但若無(wú)法在3-5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品商業(yè)化，高企的研發(fā)投入可能成為持續(xù)經(jīng)營(yíng)的重大隱患。

更為嚴(yán)峻的是，公司已面臨“缺錢”的緊迫困境。據(jù)悉，截至2025年9月末，凌科藥業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)中關(guān)于現(xiàn)金類資產(chǎn)的金額為16669.7萬(wàn)元，具體資產(chǎn)架構(gòu)如下：

而報(bào)告期內(nèi)，凌科藥業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-22759.7萬(wàn)元、-24091萬(wàn)元、-8567.7萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金始終凈流出，兩年半合計(jì)凈流出了55418.4萬(wàn)元。在每年2億元以上經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出及2億元左右研發(fā)開支的雙重壓力下，當(dāng)前1.67億元的現(xiàn)金類資產(chǎn)能否支撐公司正常經(jīng)營(yíng)、支撐時(shí)長(zhǎng)多久，目前尚無(wú)法判斷。

IPO前夕原股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)

在凌科藥業(yè)7年的發(fā)展中，公司先后經(jīng)歷了天使輪、A輪、B輪、C輪等多輪融資，估值也在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。2020年2月，德佳誠(chéng)譽(yù)、Decheng LYNK、浙商基金、兩儀冪方等投資方以19.71元/股的價(jià)格增資，公司估值達(dá)4.25億元。

2021年8月，聯(lián)新科技、禮安凌杭、蘇州禮潤(rùn)、君聯(lián)惠康、達(dá)新醫(yī)藥等投資方以65.11元/股的價(jià)格增資，估值躍升至21.65億元。

2023年6月至12月，海邦博源、海邦才智、巖桐投資、景炎投資、紹興濱海、聯(lián)新科技、禮安凌杭、蘇州禮潤(rùn)等投資方再次以93.24元/股的價(jià)格增資，估值進(jìn)一步提升至34.22億元。短短3年多時(shí)間，公司估值從4.25億元暴增至34.22億元，漲幅高達(dá)7.58倍。

與估值大幅攀升形成鮮明反差的是，凌科藥業(yè)在IPO前夕出現(xiàn)股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)的現(xiàn)象，且同期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格存在顯著差異。招股說明書顯示，2025年7月，金圓冪方分別向一元冪方及兩儀冪方收購(gòu)注冊(cè)資本人民幣86,813元及人民幣87,144元，代價(jià)為人民幣5,767,107元及人民幣5,789,093元，折合每股66.43元；泰鯤投資向萬(wàn)博士、汪博士及菱欣合伙企業(yè)收購(gòu)注冊(cè)資本人民幣168,924元、人民幣32,176元及人民幣13,407元，代價(jià)分別為人民幣7,875,000元、人民幣1,500,000元及人民幣625,000元，折合每股46.62元；海邦展優(yōu)向萬(wàn)博士、汪博士及菱欣 合伙企業(yè)收購(gòu)注冊(cè)資本人民幣168,924元、人民幣32,176元及人民幣13,407元，代價(jià)分別為人民幣7,875,000元、人民幣1,500,000元及人民幣625,000元，折合每股46.62元。這意味著在同一時(shí)間段內(nèi)，金圓冪方收購(gòu)股權(quán)的每股價(jià)格，比泰鯤投資、海邦展優(yōu)的收購(gòu)價(jià)高出42.49%，價(jià)格差異懸殊，

凌科藥業(yè)的IPO申報(bào)稿于2025年11月30日提交，這意味著上述多筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易均發(fā)生在公司沖刺IPO的前夕。需要指出的是，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格無(wú)論是66.43元/股還是46.62元/股，均較2023年6月至12月增資時(shí)的93.24元/股出現(xiàn)大幅下滑，其中46.62元/股的價(jià)格較此前增資價(jià)近乎腰斬。(文 | 公司觀察，作者 | 鄧皓天，編輯 | 曹晟源)