文 | 最話FunTalk，作者 | 何伊然，編輯 | 劉宇翔
一個(gè)有趣的問(wèn)題是：如果AI 有泡沫，為什么不賣(mài)出288倍PE的寒武紀(jì)，賣(mài)出虧損的摩爾線程、沐曦，買(mǎi)入44 倍PE 的英偉達(dá)？如果AI 沒(méi)有泡沫，為什么放著44倍PE的英偉達(dá)不買(mǎi)，而去追高288倍PE的寒武紀(jì)、虧損的摩爾線程和沐曦？
當(dāng)我把問(wèn)題拋給DeepSeek，善于拍馬屁的它直呼，這確實(shí)是一個(gè)“靈魂拷問(wèn)”，并給出了它的看法：答案并非簡(jiǎn)單的“是”或“否”，而是取決于投資目標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力和對(duì)AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑的判斷。
DeepSeek 認(rèn)為如果你相信“國(guó)運(yùn)”，能承受高風(fēng)險(xiǎn)但也追求高收益，就押注國(guó)產(chǎn)頭部芯片公司，但需要極大的耐心和信念，以及設(shè)好止損線。
它對(duì)AI產(chǎn)業(yè)格局的終極判斷是：全球市場(chǎng)最終會(huì)由英偉達(dá)、AMD等少數(shù)幾家巨頭主導(dǎo)；世界將形成中美兩套獨(dú)立的科技體系，中國(guó)市場(chǎng)上會(huì)誕生自己的“英偉達(dá)”。
因此它給出了一個(gè)可能的平衡策略，將投資AI的資金分為兩部分：
大部分（如70%）配置于像英偉達(dá)這樣的全球龍頭，作為核心持倉(cāng)，分享行業(yè)發(fā)展的確定性紅利；小部分（如30%）作為一種“風(fēng)險(xiǎn)投資”，配置于有潛力的國(guó)產(chǎn)AI芯片公司，博取更高的回報(bào)。這樣既不錯(cuò)過(guò)國(guó)產(chǎn)替代的歷史性機(jī)遇，又控制了整體風(fēng)險(xiǎn)。
坦率說(shuō)，當(dāng)DeepSeek 給出這些分析以及建議時(shí)，我覺(jué)得AI 并沒(méi)有泡沫或者說(shuō)AI的進(jìn)化值得期待，在AI 領(lǐng)域投再多的投入都值得。這是場(chǎng)看不見(jiàn)硝煙的軍備競(jìng)賽，贏家通吃，輸家則徹底出局。
這也是“膽小鬼的游戲”，誰(shuí)也不敢先認(rèn)輸，起碼英偉達(dá)的黃仁勛沒(méi)有。他在近期一次內(nèi)部交流會(huì)上預(yù)測(cè)：到2027 年，僅英偉達(dá)自己供應(yīng)的GPU 集群將消耗全球150-200GW 電力，相當(dāng)于1.5-2個(gè)法國(guó)全國(guó)用電量——這還只是算力需求的冰山一角，電力缺口已成為AI 發(fā)展的終極瓶頸。
他表示，如果電力問(wèn)題無(wú)法解決，所有先進(jìn)的芯片、強(qiáng)大的模型都只是“無(wú)法啟動(dòng)的空殼”，AI革命會(huì)直接卡在能源這一層。為此，英偉達(dá)將以“800V 架構(gòu)為核心、多能源協(xié)同為支撐、生態(tài)投資為紐帶”，構(gòu)建“算力-能源”閉環(huán)。
面對(duì)英偉達(dá)的宏大布局，國(guó)產(chǎn)GPU 產(chǎn)業(yè)鏈顯然也不會(huì)坐以待斃。
01
12月，美國(guó)《時(shí)代》雜志宣布“人工智能的建造者”當(dāng)選2025年度人物。
或許是為了扣合“建造者”表述，雜志封面特意模仿1932年美國(guó)大興土木建設(shè)時(shí)期的工人經(jīng)典照片，讓包括黃仁勛、山姆·奧爾特曼、埃隆·馬斯克在內(nèi)的科技公司掌舵人在紐約上空高高懸掛的鋼梁上并排而坐。
某種程度上，這樣的構(gòu)圖也在迎合市場(chǎng)的焦慮——AI是新時(shí)代的基建，但處在充滿不確定性的波動(dòng)期。
自ChatGPT橫空出世以來(lái)，各行各業(yè)都因人工智能的融入迎來(lái)了翻天覆地的變化，所有人都清楚一個(gè)充滿機(jī)遇的AI時(shí)代正在降臨。
2025年,由OpenAI主導(dǎo)的5000億美元“星際之門(mén)”計(jì)劃打頭陣，全球科技巨頭在AI基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的競(jìng)賽進(jìn)入白熱化階段。摩根士丹利表示，美股“七巨頭”在今年的資本支出已達(dá)到4000億美元，遠(yuǎn)超原計(jì)劃的2500億美元。
狂飆的資本支出讓手握充足現(xiàn)金流的巨頭們也撐不住了，紛紛向外部尋求資金支援。根據(jù)美國(guó)銀行報(bào)告，谷歌、Meta、亞馬遜、微軟和甲骨文今年累計(jì)發(fā)行約1210億美元債券用于AI數(shù)據(jù)中心建設(shè)。
在一個(gè)蓬勃發(fā)展的行業(yè)，市場(chǎng)樂(lè)于見(jiàn)到處在行業(yè)浪潮頂峰的人保持積極進(jìn)取的沖勁。不過(guò)，凡事也都講究過(guò)猶不及，從業(yè)者的沖勁超過(guò)了大眾認(rèn)知，外界更會(huì)擔(dān)心其中的“陷阱”——硅谷巨頭近年來(lái)用盈利支撐增長(zhǎng)的模式會(huì)被AI打破。
相比前兩年生怕錯(cuò)過(guò)機(jī)會(huì)的“一擁而上”，資本在多次教訓(xùn)中變得更加謹(jǐn)慎了。第三方統(tǒng)計(jì)顯示，2025年全球AI初創(chuàng)企業(yè)融資額同比下降32%，
9月，OpenAI與英偉達(dá)、甲骨文、軟銀等合作者通過(guò)復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)用“循環(huán)收入”的辦法讓甲骨文拿出了一份非常漂亮的財(cái)報(bào)，帶動(dòng)公司股價(jià)以創(chuàng)紀(jì)錄的漲幅刷新歷史新高。
此后，甲骨文股價(jià)便因交易細(xì)節(jié)被曝光而一路走低。
甲骨文重要合作者Blue Owl Capital已經(jīng)退出了位于密歇根州的數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目，撤資總額約為100億美元。此外，由于勞動(dòng)力和材料短缺,甲骨文與OpenAI合作的數(shù)據(jù)中心建設(shè)也從2027年推遲到了2028年。
甲骨文對(duì)此斷然否認(rèn)，宣稱“所有里程碑仍按計(jì)劃推進(jìn)”。然而美國(guó)證券交易委員會(huì)文件顯示，截至11月，甲骨文總負(fù)債額超過(guò)1240億美元。
以做空安然聞名的大空頭吉姆·查諾斯在12月直接嘲諷甲骨文正逼近財(cái)務(wù)承壓區(qū)間，“如果用新增營(yíng)業(yè)利潤(rùn)除以新增投入資本來(lái)計(jì)算，甲骨文的回報(bào)率只有8.5%，微軟接近40%。”
伴隨“AI泡沫論”愈演愈烈的焦慮，甲骨文市值在短短三個(gè)月時(shí)間近乎腰斬，堪稱是AI行業(yè)此輪波動(dòng)的最大輸家。
近期，OpenAI尋求新一輪1000億美元融資的消息在甚囂塵上，幾乎坐實(shí)了現(xiàn)有“循環(huán)交易”的資金存在問(wèn)題。OpenAI要是無(wú)法付款，甲骨文數(shù)據(jù)中心形成不了正向收益，即便建成也只能算沉重?zé)o比的負(fù)資產(chǎn)。
千億美元到位了，相關(guān)方才能遞延收益。只不過(guò)，這筆資金又會(huì)是誰(shuí)出呢？
02
但從AI熱潮中獲得了最大好處的黃仁勛，并不在意近期市場(chǎng)潑出的“冷水”。
他在采訪中表示：“有人認(rèn)為，全球GDP被某種力量限制在100萬(wàn)億美元。人工智能將推動(dòng)這個(gè)數(shù)字從100萬(wàn)億增長(zhǎng)到500萬(wàn)億。”
黃仁勛的底氣來(lái)自于英偉達(dá)的財(cái)報(bào)遠(yuǎn)比甲骨文的“空頭支票”扎實(shí)。2025年第三季度，英偉達(dá)AI芯片業(yè)務(wù)憑借技術(shù)壁壘將毛利率保持在78%的高位，全球九成以上的AI訓(xùn)練算力依賴其芯片。
基于世界銀行現(xiàn)價(jià)美元數(shù)據(jù)，全球在2000年的GDP為33.62萬(wàn)億美元，2024年增長(zhǎng)到111.33萬(wàn)億美元。計(jì)算下來(lái)，25年間全球GDP名義復(fù)合增長(zhǎng)率約4.9%。
要知道，在這四分之一個(gè)世紀(jì)里，硅谷經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后的涅槃重生，個(gè)人電腦和智能手機(jī)走進(jìn)了千家萬(wàn)戶，人類(lèi)社會(huì)的交流方式迎來(lái)了顛覆改變。
要用另一個(gè)25年的時(shí)間達(dá)到黃仁勛宣稱的500萬(wàn)億美元全球GDP，那么從今年到2050年，全球GDP年均復(fù)合增長(zhǎng)率需達(dá)到5.3%。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，只靠單一領(lǐng)域的爆發(fā)是做不到的。更何況，在千禧年活躍的科技企業(yè)，許多并沒(méi)有熬過(guò)移動(dòng)互聯(lián)周期。
AI行業(yè)當(dāng)前最大的困境是講了很多改變世界的故事，卻找不到穩(wěn)定可量化的“商業(yè)價(jià)值”，一些豪言壯語(yǔ)即便說(shuō)不上是海市蜃樓，也近乎虛無(wú)縹緲。
舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，AI行業(yè)常常將“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”“iPhone時(shí)刻”掛在嘴邊，這說(shuō)明從業(yè)者也認(rèn)為AI還沒(méi)有迎來(lái)能夠媲美PC時(shí)代或移動(dòng)互聯(lián)時(shí)代的質(zhì)變。第三方統(tǒng)計(jì)顯示，80%部署AI的企業(yè)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)的提升。AI帶來(lái)的效率提升與生產(chǎn)力解放仍停留在“演示”階段。
找不出合理的商業(yè)模式，奧爾特曼為代表的從業(yè)者轉(zhuǎn)而把解決變現(xiàn)困境的方向挪到產(chǎn)業(yè)的上游，一再?gòu)?qiáng)調(diào)實(shí)現(xiàn)通用人工智能必須仰仗算力規(guī)模的指數(shù)級(jí)擴(kuò)張，硬生生不讓外界在意當(dāng)前的商業(yè)難題，而是要去思考AI時(shí)代到來(lái)后的國(guó)際“裝備競(jìng)賽”，反復(fù)突出興建AI基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)主導(dǎo)未來(lái)世界話語(yǔ)權(quán)的重要性。
據(jù)知情人士透露，按照最新融資計(jì)劃，尚未盈利的OpenAI已將自身估值提升到8300億美元。在今年初，這個(gè)數(shù)字還是3000億美元。
過(guò)去一年，OpenAI對(duì)用戶需求缺乏洞察的劣勢(shì)明顯暴露，幾次研發(fā)策略調(diào)整都明顯偏離了市場(chǎng)偏好，讓擁有產(chǎn)品矩陣優(yōu)勢(shì)的谷歌AI迎來(lái)了強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。隨著谷歌把AI對(duì)話框直接嵌入瀏覽器和搜索框，就連“ChatGPT將替代搜索引擎”的聲音都近乎消失了。2025年，OpenAI原本設(shè)定的目標(biāo)是周活躍用戶數(shù)突破10億人次，當(dāng)前尚不足9億，增速大幅回退。
換言之，OpenAI的估值增長(zhǎng)跟應(yīng)用表現(xiàn)毫無(wú)關(guān)系，靠的全是“星際之門(mén)”描繪的宏偉愿景。
科技行業(yè)是個(gè)“造夢(mèng)工廠”，某種程度上是個(gè)預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的行業(yè)，面對(duì)市場(chǎng)的擔(dān)憂，最聰明的科技領(lǐng)導(dǎo)者們當(dāng)然不能露怯，唯有不斷鼓吹愿景，以重新獲得資本的支持與信任，游戲才能繼續(xù)。
03
當(dāng)AI產(chǎn)業(yè)將重心轉(zhuǎn)向基建之后，行業(yè)的存在邏輯正在經(jīng)歷劇烈的轉(zhuǎn)型。
AI獨(dú)角獸在很長(zhǎng)一段時(shí)間被認(rèn)為是輕資產(chǎn)公司，日常運(yùn)營(yíng)最大的開(kāi)銷(xiāo)是人力成本，給從世界各地涌入硅谷的“最強(qiáng)大腦”支付優(yōu)厚的薪資待遇，而數(shù)據(jù)中心建設(shè)直接把AI產(chǎn)業(yè)從腦力競(jìng)賽搞成了工業(yè)競(jìng)賽。
不可否認(rèn)，美國(guó)擁有全世界都羨慕的人才優(yōu)勢(shì)，可是當(dāng)AI從思維世界的軟件比拼變成物理世界的基建比拼，硅谷無(wú)疑是在暴露自身的短板。
特朗普愿意為“星際之門(mén)”站臺(tái)，是因?yàn)镺penAI為他描繪了一個(gè)青史留名的愿景——他會(huì)是主導(dǎo)AI時(shí)代“曼哈頓計(jì)劃”的美國(guó)總統(tǒng)。按照規(guī)劃，“星際之門(mén)”可以在美國(guó)創(chuàng)造10萬(wàn)個(gè)勞動(dòng)崗位，用科技行業(yè)的資金幫助修復(fù)美國(guó)工業(yè)產(chǎn)業(yè)空心化。
可是在一個(gè)全球化時(shí)代，將AI數(shù)據(jù)中心布局美國(guó)本土完全背離商業(yè)經(jīng)營(yíng)的原則，不僅效率變低，成本也會(huì)變高。
黃仁勛在活動(dòng)中打了一個(gè)比方，如果把AI看作是“五層蛋糕”，能源是最底層的基石。AI數(shù)據(jù)中心的用電密度比傳統(tǒng)數(shù)據(jù)中心高10倍，一個(gè)AI訓(xùn)練集群相當(dāng)于一座10萬(wàn)人口小城市的用電量。
據(jù)第三方估計(jì)，美國(guó)數(shù)據(jù)中心每兆瓦建設(shè)成本高達(dá)1000-1500萬(wàn)美元，電費(fèi)將占運(yùn)營(yíng)成本的40%。目前，美國(guó)電網(wǎng)平均使用年限已經(jīng)達(dá)到40年，由于聯(lián)邦和各州政府政策不一，電路建設(shè)審批復(fù)雜，電網(wǎng)承載能力嚴(yán)重不足。
摩根史坦利認(rèn)為，2025年到2028年，美國(guó)電力缺口將達(dá)到47吉瓦，相當(dāng)于44座標(biāo)準(zhǔn)核電站的發(fā)電量。
常年打著捍衛(wèi)美國(guó)工薪階層旗幟的民主黨參議院桑德斯瘋狂抨擊AI已經(jīng)侵占了美國(guó)5%的電力，大幅推高了用電成本，損害普通民眾的利益。“AI數(shù)據(jù)中心建設(shè)不是進(jìn)步，是億萬(wàn)富翁的財(cái)富掠奪！”
盡管特朗普政府正在推動(dòng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)將數(shù)據(jù)中心接入電網(wǎng)的審批用時(shí)，從5年壓縮到60天，但成效甚微。
12月，有媒體做專(zhuān)題報(bào)道，用事實(shí)數(shù)據(jù)論證擁有全球最大電網(wǎng)的中國(guó)有可能憑借能源優(yōu)勢(shì)在AI基建競(jìng)爭(zhēng)中后發(fā)制人。2024年，中國(guó)的發(fā)電量是美國(guó)的2倍，中國(guó)的工業(yè)電費(fèi)不到美國(guó)的一半。
這篇報(bào)道氣得特朗普在社交媒體連發(fā)數(shù)條推文怒噴，還信誓旦旦地寫(xiě)道：“我們有充足的天然氣、清潔煤炭，電力供應(yīng)綽綽有余！”
情緒解決不了實(shí)際的問(wèn)題。雖然科技巨頭紛紛牽手能源企業(yè)，嘗試用小型核反應(yīng)堆、地?zé)帷⒎植純?chǔ)能的方式緩解，可是電力作為模式成熟的傳統(tǒng)行業(yè)，確實(shí)做不到AI那樣日新月異。
美國(guó)憑借深厚的人才積累和技術(shù)優(yōu)勢(shì)吹響了進(jìn)軍AI時(shí)代的號(hào)角，而工業(yè)空心化又讓AI領(lǐng)域所暢想的“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)基建，基建支撐霸權(quán)”邏輯難以閉環(huán)。
因此，黃仁勛給出了自己的解決方案，他向臺(tái)下約25 家電力領(lǐng)域頂級(jí)初創(chuàng)公司（多數(shù)為英偉達(dá)投資組合公司）CEO 們喊話，這些企業(yè)涵蓋液冷、固態(tài)變壓器、燃料電池、現(xiàn)場(chǎng)制氫、微網(wǎng)、儲(chǔ)能等方向。
這場(chǎng)面確實(shí)宛如19世紀(jì)美國(guó)工業(yè)革命時(shí)，卡耐基重整鋼鐵行業(yè)、范德比爾特建設(shè)鐵路網(wǎng)。他們都曾給市場(chǎng)畫(huà)了巨大的餅，瘋狂舉債，但一起推動(dòng)了美國(guó)的工業(yè)大發(fā)展，催生了現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系，為美國(guó)工業(yè)產(chǎn)值、GDP 世界第一打下了基礎(chǔ)。
如今美國(guó)的焦慮并非只來(lái)自于AI 是否有泡沫，對(duì)于習(xí)慣了第一的美國(guó)人，如果無(wú)法保持絕對(duì)霸主地位，就意味著會(huì)走向失敗。因此，他們會(huì)繼續(xù)執(zhí)著于AI 的宏大敘事。
即使微觀層面各種擾動(dòng)會(huì)引發(fā)股價(jià)波動(dòng)，乃至甲骨文股價(jià)這樣的腰斬，但只要“AI=霸權(quán)”的宏大敘事不滅，那么，重新點(diǎn)燃市場(chǎng)的亢奮情緒，只需要一個(gè)超預(yù)期的新模型、新突破。
從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，倒不是黃仁勛多想做AI 時(shí)代的卡耐基、范德比爾特、摩根，而是美國(guó)需要這么個(gè)人，維護(hù)“美國(guó)第一”的地位。
而要摧毀這個(gè)目標(biāo)，我國(guó)也需要有自己的英偉達(dá)，承擔(dān)這一重任的就是國(guó)產(chǎn)GPU 廠商。這是DeepSeek 給出的建議的邏輯原點(diǎn)。
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