▲2020年上海國(guó)際潮玩展上Labubu就已成「門面擔(dān)當(dāng)」
泡泡瑪特也正是在那時(shí)，依靠小體量且相對(duì)低價(jià)的盲盒，恰好滿足了新一輪消費(fèi)需求。
而Labubu則是在這輪盲盒經(jīng)濟(jì)消費(fèi)下沉的勢(shì)頭里，憑借著一場(chǎng)以「毛絨」對(duì)「硬膠」的勝利的「材質(zhì)革命」，徹底將泡泡瑪特扶上鐵王座。
在Labubu之前，傳統(tǒng)的潮玩盲盒是硬質(zhì)的PVC手辦，是靜態(tài)的，是擺在家里展示架子上「收藏品」，而Labubu是毛絨掛件，是行走招搖的，是可以掛在LV、愛馬仕包上的「時(shí)尚單品」。
▲社交媒體上消費(fèi)者們曬出的包包掛件Labubu
這一波「材質(zhì)革命」，讓潮玩行業(yè)完成了從「悅己」到「社交展示」的場(chǎng)景躍遷，也拉開了泡泡瑪特2025年業(yè)績(jī)炸裂的序幕，并由此打開了潮玩核心群體之外大眾消費(fèi)的大門。
財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)佐證了這一點(diǎn)：2025年第三季度，整體營(yíng)收同比增長(zhǎng)245%-250%。這不僅僅是賣得多，更是賣得貴、賣得廣。
只是沒有人能想到，當(dāng)時(shí)為泡泡瑪特帶來輝煌的Labubu，時(shí)至今日，也承擔(dān)了投資者們更大的恐慌和焦慮——泡泡瑪特能否超越昨天的自己。
這種焦慮并非空穴來風(fēng)，首先是泡泡瑪特對(duì)單一IP的依賴風(fēng)險(xiǎn)：2025年半年報(bào)顯示，THE MONSTERS（以Labubu為核心）營(yíng)收占比高達(dá)34.7%，增速668.4%。當(dāng)Labubu像當(dāng)年的Molly一樣進(jìn)入平穩(wěn)期，誰(shuí)來接棒？雖然星星人（Skullpanda）勢(shì)能回升，但能否復(fù)制Labubu的全球現(xiàn)象級(jí)熱度仍是未知數(shù)。
▲Molly（左）和Skullpanda（右）
泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧自己都說過，文化產(chǎn)業(yè)的魅力在于，它要求較強(qiáng)的軟實(shí)力，無(wú)法理性計(jì)算，不是花錢就能再造出一個(gè)Labubu。
由此不難理解的資本的「恐高癥」為什么會(huì)在此時(shí)爆發(fā)：股價(jià)的劇烈回調(diào)，本質(zhì)上是對(duì)「超速增長(zhǎng)」不可持續(xù)的預(yù)判。市場(chǎng)擔(dān)憂2026年增速放緩，一旦從「瘋狂增長(zhǎng)」回歸「平穩(wěn)增長(zhǎng)」，估值邏輯就將重塑。
12月10日，一則泡泡瑪特最新人事調(diào)整的信息迅速登上微博熱搜，LVMH大中華區(qū)總裁吳越加入泡泡瑪特董事會(huì)，而此前被曝清倉(cāng)式減持的陪伴泡泡瑪特多年的早期投資人何愚，宣布辭任非執(zhí)行董事職位。
新聞下面互動(dòng)最多的評(píng)論直言——「壞了，這下Labubu真成奢侈品了」。
高調(diào)放出消息的泡泡瑪特，無(wú)疑是在借機(jī)向近期充滿質(zhì)疑的資本市場(chǎng)釋放信號(hào)彈：這家潮玩公司，不想做快時(shí)尚的ZARA，它想做玩具界的「路易威登」。
聯(lián)系到此前泡泡瑪特看似激進(jìn)的全球化布局，泡泡瑪特發(fā)展主線開始清晰——橫向的全球擴(kuò)張與縱向的奢侈品化。這兩者在邏輯上緊密咬合——用全球頂級(jí)的地標(biāo)來為IP「鍍金」，再用奢侈品的打法來收割全球市場(chǎng)。
以往中國(guó)消費(fèi)品牌出海，往往首選華人聚集區(qū)或中低端商場(chǎng)。但泡泡瑪特在2024年以來的選址策略展現(xiàn)出了極強(qiáng)的「地標(biāo)掠奪性」：在法國(guó)，它把店開到了盧浮宮卡魯塞爾購(gòu)物中心，與世界頂級(jí)藝術(shù)品比鄰而居；在英國(guó)，它進(jìn)駐了寸土寸金的倫敦牛津街；在美國(guó)，它點(diǎn)亮了紐約時(shí)代廣場(chǎng)的大屏。
▲7月27日，泡泡瑪特盧浮宮店正式開業(yè) 圖源：品牌官網(wǎng)
這種「高舉高打」的選址邏輯，本質(zhì)上是在做品牌背書。對(duì)于歐美消費(fèi)者而言，能開在盧浮宮旁邊的店，絕對(duì)不會(huì)是廉價(jià)的塑料玩具店，而是「潮流藝術(shù)畫廊」。通過占據(jù)全球文化的制高點(diǎn)，泡泡瑪特成功撕掉了老外對(duì)「Made in China」的刻板標(biāo)簽，為后續(xù)的高定價(jià)策略鋪平了道路。
為什么一定要把玩具做成藝術(shù)奢侈品？因?yàn)橥婢邥?huì)有生命周期，但奢侈品可以穿越周期。當(dāng)全球的年輕人開始像搶購(gòu)Birkin包一樣搶購(gòu)Labubu，當(dāng)華爾街的分析師開始用評(píng)估「輕奢品牌」而非「制造業(yè)」的模型來計(jì)算泡泡瑪特的市盈率時(shí)，這家公司的估值天花板或許就能被徹底打開了。
可以說，全球化提供了舞臺(tái)，而奢侈品化提供了劇本。
2025年的泡泡瑪特，看起來正在用這套組合拳，試圖完成從「中國(guó)潮玩」到「全球潮流文化符號(hào)」的大膽一躍。
泡泡瑪特港股股價(jià)回撤的這幾個(gè)月，最能感同身受的，恐怕是國(guó)內(nèi)的茅臺(tái)。
在過去很長(zhǎng)一段時(shí)間里，泡泡瑪特的估值邏輯更像茅臺(tái)，而非樂高。支撐茅臺(tái)高股價(jià)的，是出廠價(jià)與市場(chǎng)價(jià)之間巨大的「套利空間」。同理，泡泡瑪特的瘋狂銷量，相當(dāng)一部分是由那些渴望在二手市場(chǎng)「博差價(jià)」的玩家和黃牛貢獻(xiàn)的。他們?yōu)榱瞬鲆粋€(gè)市價(jià)2000元的Labubu隱藏款，會(huì)毫不猶豫地在門店「端盒」。
▲時(shí)至今日，在二手交易平臺(tái)隱藏款Labubu依舊備受歡迎
這部分「投機(jī)性需求」，曾是泡泡瑪特極其高效的「影子庫(kù)存清理機(jī)」。
但現(xiàn)在，這個(gè)鏈條斷了。當(dāng)「茅臺(tái)」變成了「普通白酒」，當(dāng)Labubu隨著官方補(bǔ)貨速度的加快，這兩位昨日二級(jí)市場(chǎng)的明星寵兒，價(jià)格都迎來了雪崩。
泡泡瑪特「炒作溢價(jià)」的消失，面臨著雙重打擊：首先是曾經(jīng)「金融錨」的失效：消費(fèi)者發(fā)現(xiàn)買到手就貶值，抽盒的快感被「虧損焦慮」取代；而昔日「影子分銷商」黃牛們無(wú)利可圖后不再成箱掃貨，真實(shí)的自然消費(fèi)需求開始接受考驗(yàn)。
資本市場(chǎng)敏銳地嗅到了這一點(diǎn)：股價(jià)的回撤，本質(zhì)上是在擠掉那部分由「黃?！购汀竿稒C(jī)客」撐起來的虛假繁榮。從「理財(cái)產(chǎn)品」回歸到「潮玩」，投資人自然要收回那個(gè)給「金融資產(chǎn)」的高倍PE（市盈率）。
▲截至發(fā)稿日泡泡瑪特股價(jià)已從歷史最高339港元跌至190港元
那么問題又回到了泡泡瑪特策略本身——既然要學(xué)奢侈品做高端，為什么又要瘋狂擴(kuò)產(chǎn)（5000萬(wàn)產(chǎn)能），主動(dòng)打掉二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)，這難道不是自相矛盾嗎？
這可能是泡泡瑪特逐漸理清并確立了發(fā)展路線——它正在從茅臺(tái)模式的「物理性稀缺」，切換到愛馬仕模式的「充足的稀缺」。
在2025年3月的財(cái)報(bào)會(huì)上，泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧談及LV，稱想要學(xué)習(xí)這類品牌如何做到「充足的稀缺」。
從奢侈品邏輯來看，充足的稀缺，稀少的不是產(chǎn)量，而是時(shí)尚話語(yǔ)權(quán)和符號(hào)價(jià)值。
過去的泡泡瑪特，連幾十元的盲盒都被黃牛炒成「理財(cái)產(chǎn)品」，這其實(shí)是一種病態(tài)的稀缺。它雖然推高了熱度，但阻礙了IP的真正普及——真正的粉絲買不到，投機(jī)客滿手貨。
現(xiàn)在的泡泡瑪特，正在進(jìn)行一場(chǎng)手術(shù)般的「產(chǎn)品分層」：在金字塔基座，通過5000萬(wàn)產(chǎn)能的釋放，讓Labubu毛絨掛件、盲盒回歸「口紅效應(yīng)」。它們必須像愛馬仕的口紅一樣，人人都買得起、買得到。只有這樣，Labubu才能像米老鼠一樣占領(lǐng)全球的大街小巷。這里不需要「金融屬性」，只需要「文化密度」。而在金字塔塔尖，通過MEGA系列（4999元+）和藝術(shù)家聯(lián)名款，繼續(xù)維持「Birkin包」般的稀缺感和尊貴感。這才是奢侈品戰(zhàn)略真正發(fā)力的地方。
▲泡泡瑪特官旗售賣的MEGA系列
只有「買得到」，才是真正的全球化。
資本市場(chǎng)擔(dān)心的「黃牛離場(chǎng)」，其實(shí)是泡泡瑪特有意為之的「洗粉」過程。通過擴(kuò)產(chǎn)擠出投機(jī)客，留下的才是對(duì)IP有真愛的消費(fèi)者。對(duì)于一家志在成為「世界級(jí)IP巨頭」的公司來說，「到處都能看見」比「到處都買不到」更重要。
所以，泡泡瑪特并沒有拋棄稀缺性，它只是把稀缺性從「價(jià)格炒作」上移到了「品牌勢(shì)能」上。股價(jià)的下跌，反映的只是「金融投機(jī)屬性」的剝離；而財(cái)報(bào)的暴漲，則驗(yàn)證了文化消費(fèi)屬性的堅(jiān)挺。
所以，股價(jià)的下跌，反映的只是「金融投機(jī)屬性」的剝離；而財(cái)報(bào)的暴漲，則驗(yàn)證了文化消費(fèi)屬性的堅(jiān)挺。
泡泡瑪特并沒有拋棄稀缺性，它只是把稀缺性從「價(jià)格炒作」上移到了「品牌勢(shì)能」上。
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