圖：康弘藥業(yè)生物藥營收一覽，來源：錦緞研究院
更為夸張的是，自從2015年康柏西普上市后的十年間，康弘藥業(yè)沒有任何創(chuàng)新與上市。這就意味著，康弘藥業(yè)并未將康柏西普的成功轉(zhuǎn)化為延續(xù)性的研發(fā)體系，康柏西普終究只是一個爆款。
耀眼的康柏西普，掩蓋了康弘藥業(yè)其他業(yè)務(wù)板塊的黯淡無光。
在康柏西普的支撐下，康弘藥業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)出了出乎意料的堅挺。企業(yè)上市以來的十年，僅2022年收入負增長6%，其余年份均實現(xiàn)了正增長。但是這種堅挺的業(yè)績中，幾個板塊的走向卻背道而馳，中藥和化學(xué)藥兩個大板塊十分低迷。
具體來看，十年來中藥板塊營業(yè)收入從9.21億元增長到14.14億元，十年間漲幅53.53%，遠遠低于公司整體114.71%的營收漲幅?；幇鍓K更是表現(xiàn)不佳，營業(yè)收入從2015年的8.84億元，十年下來減少至6.74億元。
中藥板塊和化藥板塊的痛點各不相同：前者受困于產(chǎn)品較老，且同適應(yīng)癥競爭激烈，導(dǎo)致營收增長緩慢；后者則受政策沖擊，擠壓了銷售空間。
圖：康弘藥業(yè)中成藥和化學(xué)藥表現(xiàn)，來源：錦緞研究院
從中成藥的大單品來說。第一大單品舒肝解郁膠囊于2008年10月20日獲批上市，是國內(nèi)首個獲批用于治療輕、中度抑郁癥的中成藥。但十幾年過去了，如今抑郁癥治療領(lǐng)域的中成藥已經(jīng)“人滿為患”。逍遙丸、解郁丸、舒肝顆粒、解郁安神顆粒等產(chǎn)品層出不窮。神經(jīng)系統(tǒng)的其他中成藥，比如佐力藥業(yè)的烏靈膠囊，揚子江藥業(yè)的百樂眠膠囊，吉林敖東的安神補腦液等定位于焦慮失眠癥狀，同樣會輔助治療抑郁癥。
康弘藥業(yè)另一個大單品中成藥松齡血脈康膠囊則是1996年上市，距今更是將近30年。據(jù)說明書，松齡血脈康膠囊具有平肝潛陽，鎮(zhèn)心安神的功效。用于肝陽上亢所致的頭痛、眩暈、急躁易怒、心悸、失眠；高血壓病及原發(fā)性高脂血癥見上述證候者。在這個領(lǐng)域，競爭更加激烈。
根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2024年康弘藥業(yè)兩個中成藥大單品在樣板醫(yī)院銷售額增長微弱，分別僅為4.39%和3.89%，增長空間已經(jīng)非常狹小。
圖：康弘藥業(yè)樣本醫(yī)院銷售情況，來源：華源證券
而康弘藥業(yè)的化藥板塊則是遭遇了集采沖擊。自2020年起，康弘藥業(yè)4種在銷主要化學(xué)仿制藥右佐匹克隆片、枸櫞酸莫沙必利片、鹽酸文拉法辛緩釋片、阿立哌唑口崩片先后中標(biāo)。
其中，康弘藥業(yè)的鹽酸文拉法辛緩釋片本是國內(nèi)文拉法辛的首仿藥品，2021年該產(chǎn)品的樣本醫(yī)院銷售額達到4.38億元。第五批集采中，康弘藥業(yè)降價約六成。很快在2022年就暴跌66.44%至為1.47億元；治療精神分裂癥的阿立哌唑口崩片則于2022年11月進入第七批集采，樣本醫(yī)院銷售額也從超過2億元跌至2024年的不足億元。
對于如今的康弘藥業(yè)來說，有好消息也有壞消息。
好消息是目前康弘藥業(yè)的財務(wù)狀況十分健康。財務(wù)記載顯示，康弘藥業(yè)從2015年以來，短期借款及長期借款一直為0。2025年半年報數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)總資產(chǎn)95.33億，負債6.84億，資產(chǎn)負債率僅7.17%，遠低于行業(yè)平均的23.56%。截至上半年，康弘藥業(yè)賬上有33.34億元貨幣資金，可支撐5年研發(fā)投入。
壞消息是，最近幾年，“頂梁柱”康柏西普已經(jīng)呈現(xiàn)疲態(tài)。尤其是今年上半年，14.66%的銷售增速，已經(jīng)是近兩年多以來的新低?？岛胨帢I(yè)雖然堅持認為康柏西普仍有潛力可以挖掘。但持續(xù)的醫(yī)保談判，已經(jīng)讓康柏西普降價兩次。今年下半年其將馬上面臨第三次談判，仍有繼續(xù)降價的預(yù)期。后續(xù)更多的競品逐漸入場，也會讓康柏西普面臨更大的國內(nèi)銷售壓力。
圖：康弘藥業(yè)生物藥營收增速，來源：錦緞研究院
而且，2021年康弘藥業(yè)公告全面停止康柏西普全球多中心Ⅲ期臨床試驗（PANDA試驗）。這不僅標(biāo)志著康柏西普的歐美出海正式擱淺，而且在歐美與既往國內(nèi)/真實世界療效的巨大反差，也讓人對產(chǎn)品產(chǎn)生了一定的質(zhì)疑。
因此康柏西普的紅利期還有多長，已經(jīng)不好說了?？岛胨帢I(yè)自身也是危機感十足，2019年以來研發(fā)支出總計將近45億元，年平均占營收比接近20%，在國內(nèi)藥企中也屬罕見。
圖：康弘藥業(yè)營收支出與增速，來源：錦緞研究院
2025年6月，康弘藥業(yè)時隔十年后終于又有新產(chǎn)品上市。其旗下的利非司特滴眼液（商品名“朗悅明”）正式獲批，成為國內(nèi)首個以3類新藥路徑獨家上市的利非司特制劑。
利非司特滴眼液原研Xiidra®是FDA批準(zhǔn)的首個治療干眼的淋巴細胞功能相關(guān)抗原1（LFA-1）拮抗劑類新藥，是全球首個也是唯一一個治療干眼癥狀和體征的處方藥。干眼市場廣闊，據(jù)人民網(wǎng)數(shù)據(jù)，中國干眼相關(guān)人群超過3億，2024年干眼藥物市場規(guī)模約47.9億元，2020–2024年復(fù)合增長率為16%。目前在中國，只有康弘藥業(yè)獲批。
不過康弘是否能順利“一瓢飲”還得看康弘是否能及時完成市場開拓，否則如齊魯制藥、魯南貝特制藥、辰欣佛都藥業(yè)、杭州百誠醫(yī)藥、浙江莎普愛思藥業(yè)等，也已布局該品種的仿制。窗口期一旦錯過，康弘藥業(yè)又要面對集采的尷尬。
在研管線方面，康弘藥業(yè)進展最快的是兩個中成藥的三期臨床，而且仍然是神經(jīng)系統(tǒng)領(lǐng)域。分別是KH110（治療阿爾茨海默癥）處于臨床Ⅲ期階段，KH109（舒肝解郁膠囊新增焦慮癥）處于臨床Ⅲ期階段。
但是，隨著DRG支付的逐漸鋪開，中成藥輔助用藥地位將被大大削弱，指望中成藥再讓業(yè)績突飛猛進，已經(jīng)沒有了以往寬松的現(xiàn)實環(huán)境。比如2025版DRG支付已經(jīng)把“抑郁障礙”納入打包付費，這對康弘藥業(yè)針對抑郁癥的大品種而言，并不是積極信號。
中成藥之外，康弘藥業(yè)合成生物學(xué)平臺首個進入臨床試驗申報的產(chǎn)品KH617被寄予厚望。半年報稱，目前國內(nèi)I期臨床研究顯示，在設(shè)計的最高劑量下，未觀察到劑量限制毒性（DLT），安全結(jié)果超出預(yù)期；同時受試者靶部位的腫瘤體積減小，表現(xiàn)出一定的劑量依賴性效益。目前KH617處于臨床Ⅱ期階段。
此外，康弘藥業(yè)還搭上了下一代ADC技術(shù)——雙載荷ADC的“頭班車”。4月的AACR大會上，康弘藥業(yè)披露了全球首個進入臨床的雙載荷ADC產(chǎn)品KH815的臨床前數(shù)據(jù)。目前，KH815已經(jīng)在國內(nèi)和澳大利亞分別獲批臨床，成為全球首個進入臨床階段的雙載荷ADC藥物。
但這些管線的統(tǒng)一問題是，基本上都處于臨床一二期的階段，即便是樂觀估計，也會有3～5年上市前的空窗期。對康弘藥業(yè)來說，目前只能寄希望于康柏西普繼續(xù)“堅挺”，以時間換取未來的發(fā)展空間。康弘藥業(yè)曾經(jīng)的創(chuàng)新藥高預(yù)期并沒有如預(yù)期中落地，這無疑是一種無奈的遺憾。
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