（圖 / 萬科公告）
也就是說，短短3個(gè)月時(shí)間，萬物云價(jià)值百億的股權(quán)將被擺上“質(zhì)押貨架”，而這幾乎要追平萬科直接持有萬物云的股權(quán)價(jià)值。
截至2024年12月31日，萬科直接持有萬物云51.21%股權(quán)（6億股），按照2025年5月28日收盤價(jià)20.20港元/股計(jì)算，這些股票價(jià)值約121.2億港元，按當(dāng)日匯率換算成人民幣，約合111億元。
除此之外，萬科還通過全資附屬公司萬斛泉源、萬頃、萬斛、萬馬爭先、盈達(dá)投資基金及萬殊之妙間接持有萬物云約5.2%股權(quán)，無法和被質(zhì)押的百億股權(quán)平衡。
這也意味著，倘若萬科未來無法及時(shí)償還借款，萬物云可能會(huì)易主深鐵集團(tuán)。
其實(shí)，萬物云本身正處于一個(gè)相對(duì)尷尬的時(shí)期。從業(yè)績來看，2024年，萬物云實(shí)現(xiàn)總收入362億元，同比增長9.2%；年內(nèi)利潤12.56億元，同比大跌38.3%，業(yè)績存在一定壓力。
（圖 / 萬物云財(cái)報(bào)）
不過，萬物云賬上仍然有充足的現(xiàn)金。截至2024年12月31日，萬物云的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物高達(dá)134億元，且沒有任何銀行貸款或借貸。從這個(gè)角度來看，萬物云仍然不失為一個(gè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
在房地產(chǎn)遇冷之時(shí)，物業(yè)服務(wù)作為“現(xiàn)金奶牛”業(yè)務(wù)，對(duì)房企的重要性愈加凸顯，而作為物管行業(yè)領(lǐng)頭羊的萬物云，“含金量”自不必過多贅述。
可以說，未來倘若失去萬物云的控股權(quán)，勢(shì)必會(huì)對(duì)萬科的業(yè)績?cè)斐擅黠@沖擊。既然如此，萬科為何還要高比例抵押萬物云的股權(quán)？
從一定程度上來說，萬科此舉是不得已而為之，因?yàn)榻衲晔侨f科的一個(gè)償債高峰年。
截至2024年末，萬科的有息負(fù)債已經(jīng)高達(dá)3612.8億元。其中，一年內(nèi)到期的有息負(fù)債1582.8億元，同比暴漲154%。
（圖 / 萬科財(cái)報(bào)）
為了償還債務(wù)，萬科正在想盡一切辦法回籠現(xiàn)金流。
今年1月，萬科向深鐵集團(tuán)轉(zhuǎn)讓紅樹灣物業(yè)開發(fā)項(xiàng)目投資收益權(quán)以及相關(guān)標(biāo)的，回籠資金12.92億元。
4月29日，萬科又宣布，擬出售此前回購而來的A股庫存股，數(shù)量約7296萬股，用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。按照2025年5月28日收盤價(jià)6.68元/股計(jì)算，這些股票價(jià)值約4.87億元。
（圖 / 萬科公告）
另據(jù)「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」不完全統(tǒng)計(jì)，2025年以來，深鐵集團(tuán)已經(jīng)4次借款予萬科，累計(jì)“輸血”118.52億元。
財(cái)報(bào)顯示，今年一季度，萬科已經(jīng)完成98.9億元公開債務(wù)的償還。
不過，萬科仍然存在巨大的資金缺口。
截至2025年一季度末，公司的貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)合計(jì)約755.2億元，短期借款229億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債1329億元，短債合計(jì)1558億元。若以此粗略計(jì)算，短期資金缺口約800億元。
（圖 / 萬科2025年第一季度財(cái)報(bào)）
在2024年財(cái)報(bào)中，萬科坦言，公司面臨較為集中的存量債務(wù)到期，財(cái)務(wù)指標(biāo)弱化，“流動(dòng)性面臨考驗(yàn)”。
頗為奇怪的是，即便面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，萬科今年并沒有如往年一般頻繁發(fā)行債券、票據(jù)，以加快融資速度。
那么，萬科為何沒有選擇在公開市場(chǎng)發(fā)債融資，是有意壓降負(fù)債？還是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)萬科失去信心，導(dǎo)致企業(yè)難以在公開市場(chǎng)發(fā)債？對(duì)此，「界面新聞·創(chuàng)業(yè)最前線」試圖向萬科方面進(jìn)行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。
在IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜看來，萬科并非不能在公開市場(chǎng)發(fā)債，但萬科的確也面臨一些挑戰(zhàn)。
“一方面，萬科的評(píng)級(jí)下調(diào)使其在國際資本市場(chǎng)融資成本上升；另一方面，市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期和信心尚未完全恢復(fù)，這可能導(dǎo)致投資者對(duì)萬科債券的需求和認(rèn)購熱情相對(duì)不高，進(jìn)而影響其發(fā)債的規(guī)模和利率。”柏文喜表示。
據(jù)多家媒體報(bào)道，5月15日，惠譽(yù)將萬科的長期外幣及本幣發(fā)行人主體評(píng)級(jí)自“B-”下調(diào)至“CCC+”，并將萬科地產(chǎn)香港的長期發(fā)行人主體評(píng)級(jí)、高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)以及其未償付高級(jí)票據(jù)的評(píng)級(jí)自“CCC+”下調(diào)至“CCC”，回收率評(píng)級(jí)為RR4。
在今年3月底的分析師會(huì)議上，萬科管理層坦言：“公司現(xiàn)階段經(jīng)營上仍面臨挑戰(zhàn)”。
在會(huì)上，面對(duì)2025年的債務(wù)問題，萬科也表態(tài)，會(huì)妥善化解有關(guān)債務(wù)，具體措施包括：加速銷售回款、提高內(nèi)生“造血”能力、開展存量資源盤活、爭取融資端的合作等。
客觀而言，萬科的化債態(tài)度十分積極，但落在財(cái)報(bào)上的數(shù)據(jù)卻并不理想。
2025年一季度（以下簡稱：報(bào)告期），萬科實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入379.9億元，同比下降38%；歸母凈利潤虧損62.5億元，同比下滑1626%。
（圖 / 萬科財(cái)報(bào)）
而這主要是受到房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的拖累。
報(bào)告期內(nèi)，萬科房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)合同銷售金額349.2億元，同比下降39.8%；結(jié)算金額228.0億元，同比下降51.1%；營業(yè)收入228.0億元，同比下降51.1%。
（圖 / 萬科財(cái)報(bào)）
萬科解釋，受房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算規(guī)模和毛利率下滑等因素的影響，歸母凈利潤出現(xiàn)虧損。
利潤大額虧損之時(shí)，萬科的內(nèi)生“造血”能力也明顯不足。報(bào)告期內(nèi)，其經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-58億元。
（圖 / 萬科2025年第一季度財(cái)報(bào)（單位：萬元））
在下調(diào)評(píng)級(jí)的報(bào)告中，惠譽(yù)指出，萬科2025年第一季度銷售和現(xiàn)金流生成低于預(yù)期，流動(dòng)性緩沖減少，且今年面臨大量債務(wù)到期，這一變動(dòng)可能影響其融資成本和市場(chǎng)信譽(yù)，并提醒投資者需謹(jǐn)慎評(píng)估相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
在資本市場(chǎng)，投資者早已用腳做出了選擇。自2023年10月突遭“做空”至2025年5月28日，萬科股價(jià)累計(jì)下跌約49%。
而公司管理層的命運(yùn)已經(jīng)和萬科綁定在一起。2024年7月，萬科骨干管理人員自籌資金共計(jì)2億元，委托員工代表設(shè)立深圳嘉宏新實(shí)施增持。其中，在公司全職工作的董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員，集團(tuán)黨委成員等15人出資約7431萬元。
很快，作為委托人，深圳嘉宏新發(fā)起設(shè)立盈鑫信托計(jì)劃進(jìn)行增持，合計(jì)增持約2億元。
此外，萬科滑落的不止是股價(jià)，還有行業(yè)排名。2025年前4月，在克而瑞全口徑銷售額排行榜、中指院銷售業(yè)績排行榜上，萬科均以459.2億元的銷售額，位列行業(yè)第六。
過去長達(dá)數(shù)年時(shí)間里，“碧恒萬”一直穩(wěn)坐行業(yè)前三的位置，在恒大、碧桂園相繼折戟之后，萬科也滑落出行業(yè)TOP5的位置，走下“神壇”。
但客觀來看，和恒大、碧桂園相比，萬科還有翻身的機(jī)會(huì)。
今年以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)的利好政策頻出，相關(guān)部門明確要“持續(xù)用力推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”。在上述分析師會(huì)議上，萬科管理層表示，“相信行業(yè)已經(jīng)度過了最困難的時(shí)期，房地產(chǎn)市場(chǎng)將回到穩(wěn)定健康發(fā)展軌道上來。”
寬松的環(huán)境、國資深鐵的支持，都是萬科“逆風(fēng)翻盤”的助力，但黎明前的夜，才是最黑暗的時(shí)刻。
今年能否順利解決超1500億元的短債，將很大程度上決定萬科未來是走向破曉后的光明，還是倒在黎明前的黑夜。
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