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日本會再次迎來增長嗎？從很多方面來看，日本是一個走在時代前面的經(jīng)濟體。這意味著日本在20世紀90年代經(jīng)歷的停滯可能不是他們獨有的問題，而可能是所有經(jīng)濟體在達到足夠發(fā)達水平后都會遇到的問題，只是日本是世界上第一個達到這個水平的國家。

同樣值得探討的是對中國經(jīng)濟發(fā)展的啟示：我們自己的經(jīng)濟體如何管理這種停滯，以發(fā)展不依賴單（房）一（產(chǎn)）經(jīng)濟增長的經(jīng)濟。

所以，我打算寫一系列關于日本經(jīng)濟的文章，從其停滯到復蘇，再到未來可能的投資機會。今天這篇文章里，我想主要和大家探討第一個問題：日本經(jīng)濟為什么發(fā)展發(fā)展著就不行了？

01 日本的三十年發(fā)生了什么？

我還記得小時候暢想中的土豪生活：本田雅閣轎車、索尼特麗瓏彩電、松下錄像機、任天堂游戲機——那個年代，“日本制造”幾乎是品質(zhì)與創(chuàng)新的代名詞。在20世紀70年代至2000年間，日本以驚人的技術創(chuàng)新引領全球：領先的電子設備、世界級的基礎設施、率先普及的計算機技術，這些優(yōu)勢使日本人成為地球上生產(chǎn)力最高的民族之一。

然而，如今的日本似乎停滯在2000年，落后了整整25年。這種停滯在其核心行業(yè)中尤為明顯。曾經(jīng)的高科技典范如今在新技術采用上步履蹣跚，其企業(yè)遠遠落后于美國競爭對手。僅微軟和蘋果的市值就超過了日本所有上市公司的總和——不僅僅是那些曾經(jīng)主導全球的科技公司，除了索尼外，日本企業(yè)的全球影響力已大不如前。

以手機市場為例，這個全球最大、最具增值的市場之一曾由日本主導。擁有一部日本手機曾是一種身份象征，因為它們通常更先進、更高端。

我還記得當時帶有翻蓋和小鍵盤的索尼CMD-Z5。如今，這個利潤豐厚的市場已被蘋果（美國）、三星（韓國）和華為（中國）的公司所占領。

技術優(yōu)勢的衰退不僅影響手機銷售，還全面削弱了經(jīng)濟發(fā)展。技術本應成為提升工人生產(chǎn)力的工具——就像一個操作挖掘機的工人能完成一百個用鏟子挖掘者的工作量。這一原理幾乎適用于所有行業(yè)。

就連“人形機器人”都已經(jīng)落后中國：早在1973年，日本早稻田大學就開發(fā)了WABOT-1，它被視為全世界第一個全尺寸人形機器人。但如今，在AI帶來的具身智能熱潮中，日本人形機器人卻集體啞火，沒有一款具備影響力的產(chǎn)品出現(xiàn)。

近期，摩根士丹利發(fā)布研報《Humanoid 100》，對全球人形機器人產(chǎn)業(yè)鏈100家核心上市公司進行梳理，從總體數(shù)量分布來看：中國占35家，美國和加拿大占35家，亞太其他地區(qū)占18家，歐洲、中東和非洲地區(qū)占12家（主要為歐洲企業(yè)）。

曾以“機器人王國”自詡的日本，卻已經(jīng)“銷聲匿跡”，它和韓國一起被打包在本就倒數(shù)的“亞太地區(qū)”的統(tǒng)計口徑之中。

從經(jīng)濟學的角度來看，提高國家GDP實際上只有三種途徑：

首先，延長工作時間。如果一個擁有100萬工人的經(jīng)濟體，每人每小時產(chǎn)出30美元，年工作1000小時，GDP將達到300億美元。若工作時間翻倍至2000小時，GDP也會翻倍至600億美元。

其次，增加勞動力參與率。像日本和美國這樣的國家，勞動力參與率約為63%，意味著近40%的適齡人口未參與工作。若理論上將參與率翻倍，經(jīng)濟產(chǎn)出也會隨之翻倍。過去半世紀，鼓勵女性進入職場是最有效的策略之一。

但這兩種方法都有局限性。日本的勞動力參與率相比歷史高點僅下降了5%，而日本工人因長時間工作文化已臭名昭著（畢竟“社畜”這個詞首先就是出自于日本）。在人們已經(jīng)比世界大多數(shù)國家工作更久的情況下，再要求通過增加工時來刺激經(jīng)濟增長幾乎不可能實現(xiàn)。

第三種選擇是增加總人口。通過提高生育率或引進外國人才。不幸的是，日本在這兩方面都表現(xiàn)不佳。部分由于過度工作壓力，日本的出生率已跌至全球最低水平。問題已超過臨界點：大比例人口已經(jīng)老齡化，無法生育，同時他們也給年輕一代帶來更大壓力，使后者難以騰出時間和資源組建家庭。

雖然低生育率是大多數(shù)發(fā)達經(jīng)濟體的共同問題，但其他國家通常通過吸引移民來維持人口穩(wěn)定或實現(xiàn)可控增長。引進高技能移民能帶來比預期更好的經(jīng)濟效益，因為移民通常是勞動力，且往往比平均水平更具生產(chǎn)力。

如果日本能以與美國相同的方式吸引技術移民，可能在十年內(nèi)解決其經(jīng)濟停滯問題。然而，日本對這一策略一直高度抵觸（這點和中國真的很像），那抵觸的原因到底是什么呢？

02 高墻與封閉：日本無法增長的深層原因

首先，和中文一樣，日語不是國際通用語言，大多數(shù)想找更好工作和生活環(huán)境的人自然會選擇去英語國家，而非日本。

不僅如此，日本在機會方面的吸引力也大不如前。“過勞社會”的名聲早已傳遍全球（不過現(xiàn)在這一地位已經(jīng)被中國取代了），但這顯然不是優(yōu)秀人才向往的生活方式。

因為經(jīng)濟長期停滯，日本的平均工資如今明顯低于美國、加拿大、澳大利亞和西歐等地區(qū)。三十年前，日本薪資水平不但能與這些地區(qū)相提并論，甚至更高，但那已成為過去式。

生活質(zhì)量整體下滑之中，有個現(xiàn)象值得一提：日本住房。特別是東京，常因房價相對親民而受到稱贊。考慮到我們前面談到的各種挑戰(zhàn)，東京能保持世界最大、最具生產(chǎn)力大都市區(qū)的地位，確實令人驚嘆。實際上，東京的房價比世界上大多數(shù)城市都更實惠，包括一些整體經(jīng)濟水平更低的國家的城市。

日本做到這一點的方式，堪稱研究市場價格決定因素的絕佳案例。它最大的優(yōu)勢在于：開發(fā)限制遠少于那些房價高企的城市。住宅可以直接與辦公室、工廠并排建造，建筑高度幾乎沒有限制。所以，在悉尼可能是獨棟別墅的區(qū)域，到了東京可能已經(jīng)被高密度公寓樓取代。

這意味著這個大城市乃至整個國家都有大量便宜住房?？杀壬唐返某杀臼菦Q定任何商品價格的關鍵因素。打個比方，如果豐田卡羅拉賣20萬，但本田思域只要10萬，卡羅拉肯定賣不動，因為明智的消費者會選擇便宜一倍的同類產(chǎn)品。畢竟，如果沒有品牌溢價的話，大多數(shù)消費者只需要一輛能穩(wěn)穩(wěn)當當從A點到B點的車。因此，卡羅拉必須提供真正的附加價值，才能證明它值得比另一款能實現(xiàn)相同功能的車貴一倍。

這個道理用在汽車市場很合理，但世界上大多數(shù)主要城市卻沒能提供類似“本田思域”那樣的基礎住房——價格合理又能為工薪族提供便利住所。嚴格的分區(qū)法規(guī)和市中心土地的天價，使得建造經(jīng)濟型住房根本不劃算，因為豪華公寓或獨棟別墅一樣好賣還更賺錢。反過來說，這些高端房產(chǎn)之所以賣得好，恰恰是因為人們別無選擇。

東京因為分區(qū)和開發(fā)規(guī)定寬松，擁有大量平價住房，這反過來也拉低了高端住宅的價格，因為市場上有更多便宜的選擇。

另一個決定房價的關鍵因素，對當今全球許多高房價市場尤為重要的是：對未來價值的預期。東京乃至整個日本，并非一直以住房便宜著稱——恰恰相反，它曾經(jīng)擁有地球上最貴的房產(chǎn)。我看過一個比方，說是在日本房地產(chǎn)泡沫最高峰時，一張價值約200美元（現(xiàn)值）的一萬日元紙幣，鋪在東京中心街道上，還不如它所覆蓋的那塊地值錢。據(jù)說，皇宮所在地的價值超過了整個加州所有房產(chǎn)的總和，而當時的加州也不是以房價便宜出名的。

這些天價的主要推手是人們對未來價格上漲的預期。這給人們帶來壓力，要么怕永遠買不起房，要么想從未來升值中賺一筆。

最終，亞洲金融危機襲來，戳破了這個泡沫。人們很快意識到東京永遠不會像預期那樣擁有1億人口，而大量住房開發(fā)正在用便宜住宅填滿市場。

日本還有極高的遺產(chǎn)稅，對超過約50萬美元的遺產(chǎn)部分征收高達55%的稅。因此，大型昂貴的住宅或豪華公寓現(xiàn)在被視為負擔，或者至少是最終要處理掉的資產(chǎn)，就像一輛豪華車一樣。

還有個決定商品價格的因素值得一提：互補商品的成本。對燃油車來說，汽油就是互補商品。如果汽油每升要100美元，燃油車需求肯定會大跌。同理，住房最重要的互補商品之一是獲得高薪工作的機會。如果某地區(qū)工資明顯高于全球其他地方，那里的住房需求自然會上升，而高收入的人也能負擔更貴的房子。

如今，日本住房便宜的一個重要原因正是工資三十年來基本沒漲。這點必須認識到，因為它與吸引技術移民到日本提升經(jīng)濟的努力息息相關。表面看，便宜的住房似乎是個優(yōu)勢，但如果房子失去了增值的空間，還怎么吸引人才到這個城市里生活呢？

對尋找新家的技術移民來說，他們面臨選擇：是去一個能賺更多錢、住大房子并為自己和后代積累財富的城市，還是選擇日本，在那里要每周工作80小時，住在隨處可見的小房子里，還知道自己大部分努力成果都不能留給孩子。從經(jīng)濟甚至道德角度看，日本的模式或許有道理，但對關心個人利益的人來說，這里顯然缺乏足夠吸引力。

不過這些討論可能都是紙上談兵，因為日本向來對技術移民嚴格把關，即使少數(shù)能進來的外國人也很難融入這個對外來者不太友好的封閉文化圈。

所以，如果日本既不能讓人民工作更長時間，也不能引進更多工人來提高經(jīng)濟產(chǎn)出，最后的選擇就只有提高單位時間內(nèi)工人能創(chuàng)造的價值。提高工人生產(chǎn)力確實是增加經(jīng)濟產(chǎn)出的最佳途徑，因為前兩種方法都有明顯極限。人不可能無限工作，一個國家能容納的人口也有上限，超過這些界限只會適得其反。正如我們前面討論的，提高工人生產(chǎn)力的最佳方法是提供更好的工具和技術，而這恰恰是日本失敗的地方。

03 日本技術霸主的隕落與未來轉機

經(jīng)濟學家認為，日本企業(yè)對任何新流程都極為保守。他們在二戰(zhàn)后之所以能迅速崛起，唯一原因是那場浩劫帶來了徹底震動，使他們從零開始重建，傳統(tǒng)守舊思想還沒來得及滲入新興產(chǎn)業(yè)。如今，全國各行各業(yè)都回歸守成狀態(tài)，以年長的領導層為主，他們?nèi)匀徽J為最佳做事方式就是沿用自80年代末巔峰時期以來的老路。

再強調(diào)一遍，日本是一個自70年代以來就活在2000年的國家。那時候領先時代二十多年，而現(xiàn)在卻落后了二十多年。

日本長期以來通脹率極低，這導致企業(yè)難以提高國內(nèi)產(chǎn)品價格，進而使他們更難開發(fā)出能在全球市場競爭的產(chǎn)品。

日本政府試圖應對這一問題的方式，基本上就是其他國家在新冠疫情期間所采取的措施，只不過日本從21世紀初就開始這么做了。但即使大幅增加貨幣供應，日本家庭也只是選擇儲蓄，而非消費或投資。

這種局面終于開始改變，因為當世界各國不得不糾正疫情刺激措施帶來的通脹時，日本卻對此表示歡迎——這正是他們多年來一直在追求的。過去，日本企業(yè)不得不為將產(chǎn)品價格提高幾日元（相當于幾毛錢）而公開道歉。如今他們有機會將價格提升到更合理水平，這樣就能通過制造更好的產(chǎn)品來盈利，而不是靠削減開支和壓榨員工。

疫情是另一個變革契機，雖然規(guī)模遠不及二戰(zhàn)，但足以打破現(xiàn)狀，讓這個原本極度抗拒變化的國家經(jīng)歷一些重大轉變。

此外，即使日本沒有主動創(chuàng)造有利環(huán)境，它也將從新技術和全球地緣政治變化中獲益。不能回避的事實是，中國如今在做很多日本過去擅長的制造業(yè)工作，但隨著“友岸外包”和“回岸外包”趨勢興起，再加上日本工資和貨幣價值相對下滑，考慮到日本在高質(zhì)量產(chǎn)品生產(chǎn)方面的聲譽，它再次成為一個極具競爭力的選擇。

諾貝爾經(jīng)濟學獎得主、可能是當今最具影響力的經(jīng)濟學家保羅·克魯格曼說過：“短期內(nèi)，生產(chǎn)力不是一切，但長期來看，它幾乎就是一切。”

這句話意味深長——經(jīng)濟學家常常過度關注國家或個人層面幾個月或幾年內(nèi)的產(chǎn)出數(shù)據(jù)，而這類指標對人們實際生活影響有限。但從幾十年的尺度看，一個國家必須關注人民的生產(chǎn)力，因為這決定了從生活質(zhì)量到全球競爭力的一切。

日本盡管經(jīng)濟停滯，卻依然保持著不錯的生活水平，在某些經(jīng)濟方面甚至比美國和歐洲等國家做得更好。但如果生產(chǎn)力持續(xù)停滯不前，世界會不斷向前發(fā)展，日本不僅將難以保持競爭力，其國民也可能開始尋找國外的更好機會。

04 日本經(jīng)濟什么時候能復蘇？

但現(xiàn)在有一個不可忽視的轉折點: 如今，泡沫時代的房貸終于走到了盡頭。上世紀80年代末90年代初房地產(chǎn)泡沫破裂時，約24%的日本房主陷入“負資產(chǎn)”困境——房屋市值低于尚未償清的貸款余額。簡單說，每四位購房者中就有一人被套牢，欠銀行的錢比房子本身還值錢。

與西方國家不同，日本人極少采取戰(zhàn)略性斷供或棄房，而是選擇忍痛還貸。這使得數(shù)百萬家庭在過去三十年里將大量收入用于償還房貸，擠壓了消費和投資能力。日本房貸典型期限為20-30年，這意味著90年代初買房的人，到2010年代中后期基本“熬到頭”了。

隨著這批房貸陸續(xù)到期，越來越多家庭擺脫了債務束縛，每月可自由支配的收入明顯增加。數(shù)據(jù)顯示，2024年底日本家庭消費支出同比實際增長了2.7%，這在經(jīng)歷多年停滯后是相對可觀的增速。雖然反彈仍然溫和而非爆發(fā)式，但這種變化為日本經(jīng)濟注入了新活力。

全球投資者也開始注意到日本的復蘇跡象。舉例來說，巴菲特就開始對日本市場表現(xiàn)出了濃厚興趣。在伯克希爾剛剛發(fā)布的2025年股東信中，他特別提到：“我們在美國的重點之外，有一個小而重要的例外，那就是我們在日本不斷增長的投資。”

他表示，自2019年7月以來，伯克希爾哈撒韋公司已在五家日本大型商社（伊藤忠商事、丸紅、三菱、三井和住友）投資超過138億美元，截至2024年底，這些投資的市值已達235億美元，獲利顯著。“當初只是查看了它們的財務記錄，并對它們的股票價格之低感到驚訝”，巴菲特甚至在信中明確表示:“我們對這五家公司的持股是長期的”，并預計“格雷格和他的最終繼任者將在未來幾十年內(nèi)持有這些日本頭寸”。

可以說，日本的過去與中國的現(xiàn)在有著驚人的相似之處。從房地產(chǎn)泡沫、高杠桿率，到人口老齡化、技術轉型的挑戰(zhàn)，中國正在經(jīng)歷許多日本曾經(jīng)走過的路。特別是當中國經(jīng)濟不得不告別依賴房地產(chǎn)拉動增長的模式時，日本的經(jīng)驗教訓顯得尤為寶貴。

至少，日本的教訓告訴我們，企業(yè)部門的債務去杠桿和家庭部門的消費萎縮可能同時發(fā)生，并相互強化，最終導致“資產(chǎn)負債表衰退”和長期停滯。日本也展示了如何通過低限制的住房政策保持房價相對合理，以及如何在人口結構惡化的情況下保持體面的生活水平。研究日本，某種程度上也是為了更好地看清中國自身的未來道路，避免重蹈覆轍，找到更平穩(wěn)的轉型路徑。

在本篇文章中，我們深入探討了日本經(jīng)濟的停滯原因以及復蘇的可能性。下一篇我們將聚焦：在當前這個時間節(jié)點，從全球資產(chǎn)配置角度看，日本哪些資產(chǎn)正處于被低估的價值洼地？

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