圖片來(lái)源：公司官網(wǎng)
10月以來(lái)，華為新品發(fā)布與技術(shù)創(chuàng)新掀起新一輪概念狂潮，作為集華為概念、鴻蒙概念、華為鯤鵬、華為昇騰、華為盤(pán)古、華為歐拉等概念于一身的當(dāng)紅概念龍頭之一，在同花順熱榜中，拓維信息（002261.SZ）人氣值一度飆升至第5名。
高熱度的催動(dòng)，也讓公司股價(jià)在10月末攀上近9年最高峰——26.78元，市值一度達(dá)336億元，區(qū)間最大漲幅超過(guò)62%。但此后不到兩個(gè)月的時(shí)間，公司股價(jià)快速跌落至20元以下，近百億市值灰飛煙滅。
這種巨幅波動(dòng)讓投資者陡生疑云，以至于近期在互動(dòng)易平臺(tái)上，拓維信息被頻頻問(wèn)及核心競(jìng)爭(zhēng)力所在?；貜?fù)中，拓維信息不厭其煩列出公司是“華為‘云+鯤鵬/昇騰AI+行業(yè)大模型+開(kāi)源鴻蒙+海思’全方位合作伙伴”這一關(guān)鍵詞頗多的信息。
顯然，在跨界手游、在線(xiàn)教育這兩次重大轉(zhuǎn)型即將黯淡收?qǐng)鲋H，至少?gòu)臓I(yíng)收來(lái)看，與華為的合作無(wú)疑起到重要的接力作用。近年，公司與華為的各類(lèi)合作信息牢牢占據(jù)公司“熱點(diǎn)頭條”，這種合作在國(guó)產(chǎn)算力崛起大背景下達(dá)到階段高潮：去年公司對(duì)華為的采購(gòu)預(yù)付款高達(dá)13億元。今年上半年，在智能計(jì)算業(yè)務(wù)拉動(dòng)下，公司營(yíng)收增速61%，創(chuàng)近8年同期增速之最。
眼下，基于華為硬件的智能計(jì)算業(yè)務(wù)已為公司貢獻(xiàn)5成營(yíng)收，而不斷增長(zhǎng)營(yíng)收的背后，是業(yè)務(wù)毛利率開(kāi)始越來(lái)越低。今年上半年，拓維信息凈利大降9成，全線(xiàn)產(chǎn)品毛利率下滑，智能計(jì)算產(chǎn)品毛利率降到10%，軟硬一體化解決方案毛利率“血拼”至2%。
這種局面給公司造成的困境是：新業(yè)務(wù)處于增收不增利狀態(tài)，公司主要利潤(rùn)依然仰仗老業(yè)務(wù)教育測(cè)評(píng)，而教育測(cè)評(píng)業(yè)務(wù)眼下正在遭遇重重挑戰(zhàn)。與此同時(shí)，公司2015年的兩次跨界轉(zhuǎn)型，在經(jīng)歷超20億元的商譽(yù)暴雷后，后遺癥蔓延至今。兩相夾擊，公司近年實(shí)現(xiàn)盈利均以研發(fā)支出資本化處理作為輔助。
此種情況下，拓維信息的新盈利動(dòng)能能否接續(xù)，值得警惕。
拓維信息與華為之間的合作有多深？近期，在投資者互動(dòng)平臺(tái)上，拓維信息頻頻表態(tài)，稱(chēng)“公司與HUAWEI一直保持著深度的合作”“公司與華為構(gòu)建軟硬一體全方位合作，目前成為華為‘云+鯤鵬/昇騰AI+行業(yè)大模型+開(kāi)源鴻蒙+海思’合作伙伴”。
公司還表示，作為鴻蒙生態(tài)和開(kāi)源鴻蒙社區(qū)的核心共建單位，公司及旗下公司深度參與開(kāi)源鴻蒙代碼貢獻(xiàn)，同時(shí)是華為云“首批同舟共濟(jì)合作伙伴”。
在各路券商研報(bào)中，公司被冠以的名頭也頗具濃重的華為色彩，諸如“華為AI算力的最佳受益者之一”“華為信創(chuàng)主力軍”等等。
顯然，用“親密無(wú)間”來(lái)形容兩者關(guān)系，并不夸張。實(shí)際上，拓維信息與華為的這種親密合作關(guān)系并不是一天煉成的。
圖片來(lái)源：拓維信息公眾號(hào)
拓維信息與華為的合作最早開(kāi)始于2014年，按照拓維信息董事長(zhǎng)李新宇的公開(kāi)說(shuō)法，拓維信息與華為是從對(duì)手到戰(zhàn)友的關(guān)系。2017年時(shí)，華為云并不具備價(jià)格優(yōu)勢(shì)，但與華為達(dá)成“同舟共濟(jì)合作伙伴”關(guān)系正是發(fā)生在華為云最困難的時(shí)候。
對(duì)于這種“全方位合作”，一位熟悉拓維信息的華為內(nèi)部人士表示：“拓維信息產(chǎn)品的底層硬件是用華為的，雖然有‘帶貨’屬性，但其身份區(qū)別于不涉及自有產(chǎn)品的其他代理商。拓維信息有自己的業(yè)務(wù)市場(chǎng)和自己的產(chǎn)品，而且合作時(shí)間很早，像這種全面的合作伙伴關(guān)系可以說(shuō)明拓維信息與華為的合作廣度和深度”。
“在華為的合作體系中，這種合作屬于相互依賴(lài)和聯(lián)合拓展市場(chǎng)的關(guān)系，拓維信息的優(yōu)勢(shì)在于渠道，采購(gòu)?fù)瓿珊?，公司?huì)基于自己的業(yè)務(wù)定制加工自有產(chǎn)品，一年十幾億的采購(gòu)量，說(shuō)明公司有較大的市場(chǎng)空間和業(yè)務(wù)能力，它跟華為在各類(lèi)產(chǎn)品線(xiàn)上均能進(jìn)行市場(chǎng)合作”，前述人士進(jìn)一步說(shuō)道。
這種深度擁抱華為的戰(zhàn)略并非沒(méi)有代價(jià)。
隨著拓維信息與華為的合作規(guī)模和范圍不斷擴(kuò)大，在智能計(jì)算業(yè)務(wù)帶動(dòng)下，拓維信息營(yíng)收一路狂奔。Wind顯示，2020-2023年，拓維信息營(yíng)收平均年增長(zhǎng)率36%，重回增長(zhǎng)巔峰。2024年上半年，拓維信息營(yíng)收增長(zhǎng)率高達(dá)61%，其中，智能計(jì)算業(yè)務(wù)營(yíng)收同比大增88%。
但在這種規(guī)模化之路的背面，是不斷走低的毛利率。2024年，拓維信息全線(xiàn)產(chǎn)品毛利率下滑。2023年以及2024年上半年，拓維信息智能計(jì)算營(yíng)收高達(dá)17.7億元、8.7億元，毛利率分別為12.24%、10.18%；公司“軟硬一體化解決方案”產(chǎn)品的毛利率斷崖式下跌，從25.48%下降到2.23%。
拓維信息產(chǎn)品毛利率，來(lái)源：2024半年報(bào)
在2023年年報(bào)問(wèn)詢(xún)回復(fù)中，拓維信息道出內(nèi)情：“因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，智能計(jì)算業(yè)務(wù)中運(yùn)營(yíng)商客戶(hù)的毛利率相對(duì)較低”。此外，“公司基于大模型、人工智能等領(lǐng)域的合作需求及拓展新市場(chǎng)需要，對(duì)部分新增戰(zhàn)略客戶(hù)的售價(jià)較低帶來(lái)項(xiàng)目毛利率相對(duì)較低”。
公開(kāi)信息顯示，拓維信息智能計(jì)算業(yè)務(wù)主要客戶(hù)包括政府和電信運(yùn)營(yíng)商，兩者目前是算力生態(tài)中的重要投資方，市場(chǎng)整體發(fā)展空間較大。
關(guān)于毛利率下滑的原因，作者以投資者身份從拓維信息了解到，拓維信息主要是基于華為底層技術(shù)生產(chǎn)智能計(jì)算硬件，但當(dāng)前國(guó)家（地方政府）對(duì)于人工智能技術(shù)的需求不僅僅是華為的國(guó)產(chǎn)技術(shù)，同時(shí)也會(huì)用到很多其他底層技術(shù)品牌的產(chǎn)品，包括英偉達(dá)等，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈在所難免。拓維信息同時(shí)表示，在同業(yè)中，2023年毛利率下滑并非個(gè)別現(xiàn)象。
中證鵬元今年10月發(fā)布的“國(guó)產(chǎn)算力崛起，智算中心建設(shè)加速”專(zhuān)題研究，揭示了地方智算上游硬件供應(yīng)商的競(jìng)爭(zhēng)處境，“鑒于當(dāng)前大模型技術(shù)尚未完全成熟，英偉達(dá)的芯片算法正處于持續(xù)且迅速的迭代階段；智算中心作為國(guó)產(chǎn)算力的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，目前大規(guī)模投入可能在未來(lái)面臨過(guò)時(shí)、不匹配、產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險(xiǎn)。”“這對(duì)國(guó)產(chǎn)芯片、服務(wù)器制造商及數(shù)據(jù)中心來(lái)說(shuō)是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)，需要加快迭代以保持競(jìng)爭(zhēng)力。”
盡管在過(guò)去三年，拓維信息核心業(yè)務(wù)國(guó)產(chǎn)自主品牌服務(wù)器及PC（2023年之前的產(chǎn)品名稱(chēng)），以及后來(lái)的智能計(jì)算業(yè)務(wù)毛利率不斷走低，但刨除2022年意外出現(xiàn)巨額計(jì)提的年份，2019-2023年，拓維信息悉數(shù)保持盈利。不過(guò)，這種盈利背后人工痕跡明顯。
根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第6號(hào)——無(wú)形資產(chǎn)》，企業(yè)內(nèi)部研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的支出，其中開(kāi)發(fā)階段的支出符合資本化條件的，予以資本化。不符合條件的，計(jì)入當(dāng)期損益（管理費(fèi)用）。
實(shí)際效果上，如果研發(fā)支出全部進(jìn)行費(fèi)用化處理，那么將直接增加利潤(rùn)表中的“管理費(fèi)用”，進(jìn)而減少當(dāng)期利潤(rùn)。而如果研發(fā)支出進(jìn)行資本化處理，這部分研發(fā)支出將“變身”資產(chǎn)負(fù)債表中的“無(wú)形資產(chǎn)”，這意味著當(dāng)期利潤(rùn)可“憑空”多出研發(fā)支出資本化的金額。
通常而言，為了不干擾公司的實(shí)際利潤(rùn)，對(duì)投資者更負(fù)責(zé)任的公司會(huì)選擇研發(fā)支出0資本化處理。
Wind數(shù)據(jù)顯示，2016年，拓維信息資本化研發(fā)支出暴增14倍至5769萬(wàn)元，此后，公司資本化研發(fā)支出占研發(fā)投入的比例雖不甚高，卻在2016年的高基數(shù)上有增長(zhǎng)勢(shì)頭。巧合的是，自2019年起，這一金額均高于當(dāng)期利潤(rùn)。
拓維信息歷年研發(fā)支出資本化金額與歸母凈利潤(rùn)對(duì)比
2019-2023年，以及2024年上半年，拓維信息的研發(fā)支出資本化金額分別為4333萬(wàn)元、7465萬(wàn)元、9443萬(wàn)元、8624萬(wàn)元、6239萬(wàn)元、3078萬(wàn)元，同期公司歸母凈利潤(rùn)分別為2092萬(wàn)元、4522萬(wàn)元、8185萬(wàn)元、-10億元、4496萬(wàn)元、333萬(wàn)元。
顯然，若無(wú)此般“財(cái)技”加持，至少近4年拓維信息很難交出一份盈利成績(jī)單。
此外，昔日公司在手游業(yè)務(wù)上的研發(fā)投入，經(jīng)由資本化處理化身“無(wú)形資產(chǎn)”后，眼下正在反噬公司利潤(rùn)。
2023年11月、2024年8月，拓維信息分別宣布對(duì)火溶信息旗下兩款游戲產(chǎn)品：方舟英雄黎明、餐廳大亨進(jìn)行計(jì)提減值，原因包括及時(shí)止損和戰(zhàn)略調(diào)整。其中，方舟英雄黎明已全額計(jì)提5887萬(wàn)元，餐廳大亨計(jì)提減值2018萬(wàn)元，占賬面價(jià)值的7成。
這兩款產(chǎn)品在2019-2020年開(kāi)始研發(fā)，均為公司重要的資本化研發(fā)項(xiàng)目。這意味著，近三年，拓維信息的利潤(rùn)至少因?qū)@兩個(gè)項(xiàng)目的研發(fā)支出資本化處理而增厚7000萬(wàn)元，現(xiàn)在又以無(wú)形資產(chǎn)減值形式幾乎如數(shù)“吐回”。
拓維信息成立于1996年，靠電信行業(yè)軟件開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)起家。成為華為全方位合作伙伴后，拓維信息目前主業(yè)聚焦“AI+鴻蒙”主賽道。這已是繼手游、在線(xiàn)教育之后，公司上市16年以來(lái)第三次重大轉(zhuǎn)型。
2013年，手游投資正值爆發(fā)年，拓維信息將手機(jī)游戲作為重點(diǎn)戰(zhàn)略方向，同步布局海外。2014年，拓維信息籌劃收購(gòu)上?；鹑苄畔⒖萍加邢薰荆ㄒ韵潞?jiǎn)稱(chēng)“上?；鹑?rdquo;），該公司此時(shí)成立兩年，剛推出一款爆款游戲《啪啪三國(guó)》。
當(dāng)年末，拓維信息同步籌劃收購(gòu)教育資產(chǎn)。彼時(shí)的背景是，2014年，在線(xiàn)教育市場(chǎng)急劇爆發(fā)，盈利模式雖尚不清晰，但吸引上市公司蜂擁而至，跨界者不乏森馬服飾（002563.SZ）、西安飲食(000721.SZ)這類(lèi)純外行企業(yè)。
這兩筆并購(gòu)在2015年初和年末分別落定。2015年1月，拓維信息以8.15億元的價(jià)格完成收購(gòu)上海火溶90%的股權(quán)，溢價(jià)30倍，彼時(shí)爭(zhēng)議頗大。
這筆交易落定時(shí)，外部環(huán)境已發(fā)生顯著變化，2015年，手游行業(yè)迎來(lái)分水嶺，面臨巨頭騰訊、網(wǎng)易和發(fā)行渠道集中的雙重?cái)D壓，中小開(kāi)發(fā)商生存艱難，手游行業(yè)進(jìn)入慘烈洗牌期。
緊接著，2015年4月，經(jīng)歷數(shù)年的教育轉(zhuǎn)型鋪墊，拓維信息籌劃以18.69億元的價(jià)格收購(gòu)山東長(zhǎng)征教育科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“長(zhǎng)征教育”）100%股權(quán)、珠海市龍星信息技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“龍星信息”）49%股權(quán)、陜西誠(chéng)長(zhǎng)信息咨詢(xún)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“陜西誠(chéng)長(zhǎng)”）40%股權(quán)、深圳市海云天科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“海云天科技”）100%股權(quán)。
通過(guò)這筆交易，拓維信息初步完成0-18歲在線(xiàn)教育布局，并在此后一度成為與新東方并肩的K12領(lǐng)域巨頭之一，2016年，公司曾表露“打造千億市值A(chǔ)股教育龍頭”的雄心。
雖然對(duì)于2015年進(jìn)軍手游領(lǐng)域，彼時(shí)拓維信息內(nèi)部人士曾表示“并不是一時(shí)頭腦發(fā)熱”，但一年之內(nèi)先后大手筆布局時(shí)下熱門(mén)賽道，依然難掩其中冒險(xiǎn)成分：公司當(dāng)年商譽(yù)暴增21.5億元。
此后的事實(shí)亦證明，這兩次重大轉(zhuǎn)型所積攢的高額商譽(yù)最終演變?yōu)榻?jīng)年的計(jì)提減值損失，而這種副作用持續(xù)至今。
2017年，因業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，拓維信息對(duì)兩大并購(gòu)標(biāo)的上?；鹑芎烷L(zhǎng)征教育合計(jì)計(jì)提商譽(yù)減值7915萬(wàn)元。此后數(shù)年，并購(gòu)標(biāo)的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)悉數(shù)釋放，尤以2018年和2022年為甚，這兩年拓維信息分別計(jì)提商譽(yù)減值12億元、7.5億元。
2024年4月，拓維信息對(duì)上?；鹑苡?jì)提減值967萬(wàn)元，至此，公司2015年跨界手游所形成的8.26億元商譽(yù)已計(jì)提減值7.89億元。
除商譽(yù)減值外，遲遲無(wú)法到賬的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款進(jìn)一步拖累拓維信息。2020年，拓維信息對(duì)上?；鹑艿臉I(yè)績(jī)承諾方提起訴訟，要求補(bǔ)償1.12億元（判決補(bǔ)償款9005萬(wàn)元），但窮盡追賬方式，截至2024年7月，拓維信息僅收回640萬(wàn)元補(bǔ)償款，尚有8365萬(wàn)元補(bǔ)償款沒(méi)有著落。
雖然飽受跨界并購(gòu)后遺癥折磨，但看似以失敗收?qǐng)龅牟①?gòu)在公司第三次重大轉(zhuǎn)型時(shí)依然發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。
2023年起，拓維信息的產(chǎn)品分類(lèi)更加簡(jiǎn)潔，僅軟件及服務(wù)、智能計(jì)算兩大類(lèi)，其中細(xì)分產(chǎn)品列表中也無(wú)教育服務(wù)和手游產(chǎn)品的蹤影。作為昔日營(yíng)收支柱，教育服務(wù)和手游產(chǎn)品的存在感已越來(lái)越低。
然而，當(dāng)前教育業(yè)務(wù)依然是拓維信息主要利潤(rùn)來(lái)源。2023年以及2024年上半年，拓維信息的主要控股子公司中，主營(yíng)教育測(cè)評(píng)業(yè)務(wù)的海云天科技仍是“利潤(rùn)奶牛”，當(dāng)期貢獻(xiàn)利潤(rùn)最多，凈利潤(rùn)分別為6305萬(wàn)元、3345萬(wàn)元。
相比之下，同期主營(yíng)智能計(jì)算產(chǎn)品的兩家控股子公司貴州云上鯤鵬科技有限公司、湖南湘江鯤鵬信息科技有限公司的營(yíng)收合計(jì)高達(dá)19.8億元、9.42億元，凈利潤(rùn)合計(jì)僅4363萬(wàn)元、470萬(wàn)元。
在市場(chǎng)開(kāi)拓初期采取低價(jià)策略原本無(wú)可厚非，只是對(duì)拓維信息而言，這種盤(pán)算成本極高。低毛利的智能計(jì)算業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，公司同時(shí)承受著巨額預(yù)付款和應(yīng)收賬款下巨大的資金流動(dòng)的壓力。
2023年，拓維信息總采購(gòu)額21.58億元，其中對(duì)前四大供應(yīng)商的主要采購(gòu)付款16億元，均為預(yù)付款，對(duì)華為的采購(gòu)預(yù)付款高達(dá)13.69億元，地位相對(duì)弱勢(shì)。與此同時(shí)，當(dāng)期，公司應(yīng)收賬款暴增至13.1億元，背后折射G端業(yè)務(wù)支付壓力。
資金面上，已是捉襟見(jiàn)肘。2023年末，拓維信息貨幣資金金額11億元，其中尚未使用募集資金3.82億元，短期借款12.34億元。
薄利多銷(xiāo)策略下，公司的“利潤(rùn)奶牛”還能支撐多久？海云天科技的一位供應(yīng)商人士表示，“隨著攜程、前程無(wú)憂(yōu)、BOSS等巨頭的加入，考試閱卷和測(cè)評(píng)市場(chǎng)目前基本飽和，甚至出現(xiàn)萎縮跡象。近兩年，行業(yè)頻繁出現(xiàn)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)情況，海云天也不例外。雖然有華為技術(shù)加持，公司的考試系統(tǒng)優(yōu)勢(shì)并不突出，一些訂單低價(jià)搶來(lái)后做不了只能轉(zhuǎn)包出去，利潤(rùn)很薄。”
2024年上半年，海云天科技營(yíng)收、凈利同比雙雙下滑。當(dāng)期拓維信息營(yíng)收高達(dá)17.3億，同比增長(zhǎng)61%；歸母凈利潤(rùn)333萬(wàn)元，同比大降9成。需要注意的是，這已是研發(fā)支出資本化變相增利3078萬(wàn)元后的成績(jī)。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜張孫明爍，編輯｜劉敏）
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