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文 | 溯元育新EnvolveGroup
前兩周，我們走入了兩位傳統(tǒng)類型CIO的投資心法和人生視角，今天的主人公Luke Ellis補(bǔ)充了一個(gè)新的維度。
Luke是全球最大的上市對(duì)沖基金Man Group（英仕曼集團(tuán)）的CEO。1783年，Man Group靠朗姆酒和咖啡豆的生意起家，橫跨了兩個(gè)世紀(jì)。金融服務(wù)出現(xiàn)后，它逐漸在這個(gè)行業(yè)伸展，迄今管理著1433億美元的資產(chǎn)。2010年，Man Group收購(gòu)了對(duì)沖基金GLG Partners，Luke也因此開啟了新的投資生涯。
就在前天，Luke正式退休。回顧在Man Group的十年，對(duì)沖基金鼎盛時(shí)代的十年，以及從母基金開始創(chuàng)業(yè)的歷程，這位老練的投資人在訪談中分享了他對(duì)于資管和市場(chǎng)的心得。
Q：你是怎么踏進(jìn)對(duì)沖基金這個(gè)領(lǐng)域的？
Luke：我第一次接觸它時(shí)，并沒有真正把它看作對(duì)沖基金。1991年，我27歲，JP Morgan派我接管一個(gè)做股權(quán)類衍生品的小部門，當(dāng)時(shí)只有10個(gè)人，而且處于虧損狀態(tài)。
我想扭虧為盈，所以開始做一些自營(yíng)交易（prop trading），還有很多現(xiàn)在看來(lái)是對(duì)沖基金策略的事情，包括套利。
后來(lái)我離開了JP Morgan，接到的第一個(gè)電話是對(duì)沖基金HPK創(chuàng)始人Harlan Korenvaes打來(lái)的，他說(shuō)：“你從JP Morgan出來(lái)，創(chuàng)立了一個(gè)它的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。”
我當(dāng)時(shí)真沒想到這一層，但就在那時(shí)我才意識(shí)到，我一直以來(lái)做的業(yè)務(wù)，就是一家對(duì)沖基金。
Q：那你當(dāng)時(shí)為什么要離開？
Luke：一開始我有一個(gè)非常出色的老板，所以一做就是七年。后來(lái)他調(diào)走了，新來(lái)的老板水平很差，六個(gè)月之后我就走了。
我離開時(shí)還沒打算好下一步。但我在金融業(yè)的職業(yè)生涯很不錯(cuò)，不用太為生計(jì)操心。所以我從來(lái)都不會(huì)提前20年規(guī)劃自己發(fā)展路徑。我喜歡做什么就去做，而且會(huì)做得很努力；不喜歡就離開，休息，但我總會(huì)發(fā)現(xiàn)有非常有趣的事要做。
”我喜歡做什么就去做，而且會(huì)做得很努力；不喜歡就離開，休息，但我總會(huì)發(fā)現(xiàn)有非常有趣的事要做。”
Q：那你離開之后，尋找到的下一件事是什么，花了多長(zhǎng)時(shí)間？
Luke：花了大約六個(gè)月。后來(lái)Financial Risk Management的負(fù)責(zé)人給我打電話，告訴我他創(chuàng)辦了這家對(duì)沖母基金。我當(dāng)時(shí)從來(lái)沒聽說(shuō)過(guò)母基金，在摩根大通接觸不到這些。他說(shuō)：“我有很多事要做，需要有人幫我做做好。”我說(shuō)：“我來(lái)干幾天，看看能不能給你一些建議。”
這一去就是十年。前四年，我們連合同都沒簽。我加入時(shí)，這家母基金管理著5000萬(wàn)美元。我離開時(shí)，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)變成了150億美元，那時(shí)正是母基金的黃金時(shí)代。
2005年左右，市場(chǎng)給母基金的估值非常高，我也認(rèn)為這家母基金作為獨(dú)立的機(jī)構(gòu)，已經(jīng)做到極致了，所以我想賣掉公司。到了報(bào)價(jià)和法律文件的階段，合伙人卻變卦了。所以我和他說(shuō)：“把我的股權(quán)買走吧，我要退出了。”
這一切都發(fā)生在2007年底。
Q：你在建立母基金業(yè)務(wù)的10年里，看到和學(xué)到了什么？
Luke：1998年到2008年是一段耐人尋味的時(shí)光。一開始，成立對(duì)沖基金是很難的，大家公認(rèn)的啟動(dòng)資金是5000萬(wàn)，這在當(dāng)時(shí)是一筆巨款，而母基金基本上是唯一的募資出路。
你要么在家辦之間奔波，100萬(wàn)、100萬(wàn)地募，因?yàn)槟菚r(shí)候沒有家辦會(huì)放一大筆錢在對(duì)沖基金里，要么就做母基金。和我們一樣，現(xiàn)在一些赫赫有名的對(duì)沖基金，當(dāng)時(shí)都在起步階段。到我離開的時(shí)候，對(duì)沖基金已經(jīng)差不多想募多少就能募多少了。
這期間我學(xué)到了一些非常重要的東西，一個(gè)是傲慢會(huì)阻礙你進(jìn)一步的成功。如果你想做得更好，有遠(yuǎn)期的資產(chǎn)配置，有策略，就要熟悉不同的資產(chǎn)和地區(qū)，根據(jù)市場(chǎng)時(shí)機(jī)做調(diào)整。這很難，但很有意義。
另外一點(diǎn)很關(guān)鍵，是關(guān)于alpha的。我們一度花了很多時(shí)間開會(huì)，討論怎么分配資金，試圖預(yù)測(cè)明年會(huì)在哪里出現(xiàn)alpha。說(shuō)得好聽一點(diǎn)，我們做這些事沒有增加任何價(jià)值；講得難聽點(diǎn)，我們花的這些時(shí)間甚至降低了價(jià)值。
我們逐漸意識(shí)到，這么做不僅不可能預(yù)測(cè)哪里會(huì)有alpha，而且如果你先有一個(gè)預(yù)設(shè)，想投某種類型的基金經(jīng)理，再去看誰(shuí)符合，誰(shuí)的基金還在開放，就會(huì)出現(xiàn)逆向選擇，最后你投進(jìn)去的都是平庸的基金經(jīng)理。
”如果你先有一個(gè)預(yù)設(shè)，想投某種類型的基金經(jīng)理，再去看誰(shuí)符合，誰(shuí)的基金還在開放，就會(huì)出現(xiàn)逆向選擇，最后你投進(jìn)去的都是平庸的基金經(jīng)理。”
在alpha的區(qū)間里，平庸的基金經(jīng)理是會(huì)賠錢的。“好”還不夠，你得非常出色。
所以我們逐漸改變了心態(tài)，盡可能多地觀察不同的基金經(jīng)理，看看有沒有人能一直創(chuàng)造alpha，然后再和他展開合作。先找到好的人，構(gòu)建portfolio反而是最后一步，而不是第一步。
”先找到好的人，構(gòu)建portfolio反而是最后一步，而不是第一步。”
假如你做的是long only的股票債券組合，構(gòu)建portfolio必須放在第一位，資產(chǎn)的選擇是第二位的。但對(duì)沖基金的情況正好相反，Man Group也秉持了這個(gè)理念，先找能創(chuàng)造alpha的人，再看怎么把portfolio擴(kuò)充得更多元。
Q：你是怎么判斷哪些人能持續(xù)創(chuàng)造alpha的？
Luke：這很難概括。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，你必須有一個(gè)可重復(fù)的流程，一個(gè)模式。你不能今天是成長(zhǎng)型投資者，明天是價(jià)值型投資者，不能又說(shuō)看宏觀，又說(shuō)做自下而上的策略。
每個(gè)人的個(gè)性和技能不同，適合做的事情類型也不同，做好你能做的，不去碰你不能做的。如果你是價(jià)值投資這種類型的人，不從眾，心態(tài)又比較淡定，就不要嘗試在50倍的成長(zhǎng)股里挑到60倍的票。
所以我喜歡了解自己擅長(zhǎng)什么，同時(shí)不去做不擅長(zhǎng)的事的人。我喜歡那些做事與市場(chǎng)一致的人，他們能順勢(shì)而為，借力做事。
”我喜歡了解自己擅長(zhǎng)什么，同時(shí)不去做不擅長(zhǎng)的事的人。我喜歡那些做事與市場(chǎng)一致的人，他們能順勢(shì)而為，借力做事。”
當(dāng)他們做的事和市場(chǎng)不一致時(shí)，他們不會(huì)非要努力把事情推下去。打個(gè)比方，你的平均體量是10，當(dāng)你與市場(chǎng)風(fēng)向一致時(shí)，你應(yīng)該以15的體量向前跑；當(dāng)你和市場(chǎng)相逆時(shí)，你可以把體量維持在5。但很多基金經(jīng)理不明白這一點(diǎn)，他們會(huì)說(shuō)“我必須一直努力”。
在逆勢(shì)的時(shí)候特別用力，對(duì)我來(lái)說(shuō)是一個(gè)糟糕的跡象。
另外，人們挑選基金經(jīng)理的錯(cuò)誤之一是爭(zhēng)論某一只的股票。他們認(rèn)為，如果基金經(jīng)理和他們意見相合，那就是一個(gè)好的基金經(jīng)理，反之就是不好的。我沒有這樣想過(guò)，我一直在找的是有優(yōu)秀的流程和技能，不會(huì)讓業(yè)務(wù)受阻的人。
Q：作為Man Group的CEO，你的職責(zé)是什么？
Luke：我時(shí)不時(shí)地要去參加一些晚宴，坐在一個(gè)不認(rèn)識(shí)的人旁邊，這種時(shí)候我不想聊太多我的工作，所以我學(xué)會(huì)了一種防御機(jī)制。如果別人問我是做什么的，我會(huì)說(shuō)我是做人力資源和管理的，大多數(shù)人就不再和我說(shuō)話了。
我們規(guī)模不算小，有1500人。作為這樣一家企業(yè)的CEO，我做的第一件也是最重要的事，就是幫人們把自己的事做到最好。
其次是幫大家做出決定。我常做的一件事就是有人敲門進(jìn)來(lái)說(shuō)：“這有個(gè)機(jī)會(huì)，你覺得我們能做嗎？”我會(huì)提出一些建議，讓他們?nèi)プ觥?strong>我喜歡授權(quán)大家去做事，和我說(shuō)需要做什么、怎么做就行了，然后就去做。
Q：你會(huì)招什么樣的人進(jìn)入團(tuán)隊(duì)？
Luke：兩個(gè)方向。一個(gè)是招有能力的年輕人，培養(yǎng)他們成為未來(lái)的骨干。另一個(gè)是擴(kuò)充我們的團(tuán)隊(duì)數(shù)量，不過(guò)這和篩選基金經(jīng)理一樣，以“先人后事”為前提。
我們沒在做long only的美股，因?yàn)槲覀冞€沒找到一個(gè)團(tuán)隊(duì)。這是世界上最大的資管市場(chǎng)，但如果我們找不到在alpha區(qū)間的人，我們就不做。
我們研究了很多團(tuán)隊(duì)和企業(yè)，每年大概幾百個(gè)。公司有一組人，一批負(fù)責(zé)篩選外界優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)，另一批負(fù)責(zé)篩選企業(yè)。有趣的是，這兩批人總會(huì)相遇，因?yàn)樵谀撤N程度上，企業(yè)就是團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)就是企業(yè)。
說(shuō)回招人，我們首先要做的是找到能重復(fù)創(chuàng)造alpha的人，這已經(jīng)可以篩掉90%的人了，能省一大筆錢。第二個(gè)是要能融入文化，第三個(gè)是我們不想做已經(jīng)做過(guò)的事情。
”我們首先要做的是找到能重復(fù)創(chuàng)造alpha的人，這已經(jīng)可以篩掉90%的人了，能省一大筆錢。”
如果我們找到了一個(gè)團(tuán)隊(duì)在做我們已經(jīng)做的事情，但比我們做得好，那么它應(yīng)該是一個(gè)升級(jí)，而不是兩組人做一樣的事。因?yàn)閮?nèi)部競(jìng)爭(zhēng)往往會(huì)造成不好的結(jié)果，它會(huì)誘惑你偷工減料，會(huì)讓你不自覺地對(duì)抗坐在你旁邊的人，我不希望任何人認(rèn)為生活是一場(chǎng)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)。
Q：你是怎么決定一筆錢要怎么花的？作為對(duì)沖基金的CEO，你既要決定把一筆錢怎么最好地配置出去，還要從公司的角度考慮各種開銷，你是怎么做平衡的？
Luke：做資產(chǎn)管理，回答這個(gè)問題比大多數(shù)企業(yè)都容易得多。
先把視角跳開一點(diǎn)，假如根據(jù)利潤(rùn)率給世界上所有的行業(yè)排名，從左到右依次變高，你會(huì)發(fā)現(xiàn)最左邊是零售和清潔服務(wù)，它們的利潤(rùn)率往往是0%，2%就已經(jīng)非常不錯(cuò)了；最右邊則是煙草和社交媒體。在這條利潤(rùn)率的排名線上，所有在右邊的都是有成癮性的，煙草、酒精和社交媒體都是從人們的上癮中賺錢。
有一點(diǎn)你可能會(huì)覺得難以置信，資管行業(yè)的利潤(rùn)率離“社交媒體”比離“外包服務(wù)”更近，它是一個(gè)整體利潤(rùn)率在30%的行業(yè)，所以我們不缺錢，我們賺的比我們配置出去的錢要多。
和挑好的基金經(jīng)理一樣，限制我們團(tuán)隊(duì)規(guī)模的始終是優(yōu)秀的人有多少。好主意總是有的，但優(yōu)秀的人數(shù)量總是有限的。即使有好的人，他們可以做的事情數(shù)量也是有限的。
”好主意總是有的，但優(yōu)秀的人數(shù)量總是有限的。即使有好的人，他們可以做的事情數(shù)量也是有限的。”
因此，我們招人不受錢的掣肘，而是被我們對(duì)人的高標(biāo)準(zhǔn)要求限制著。
Q：你從一支5000萬(wàn)美元的母基金開始，到現(xiàn)在管著一支1400億的對(duì)沖基金。有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，擴(kuò)大規(guī)模會(huì)犧牲基金業(yè)績(jī)。你如何看待擴(kuò)大管理規(guī)模對(duì)創(chuàng)造alpha的影響？
Luke：這一點(diǎn)很微妙。從做投資的角度，個(gè)人層面上，規(guī)模絕對(duì)是創(chuàng)造alpha的敵人；公司層面上，規(guī)模讓創(chuàng)造alpha和更多利潤(rùn)成為可能。所以從做母基金時(shí)起我就一直堅(jiān)信，任何策略和團(tuán)隊(duì)能管理和創(chuàng)造alpha的規(guī)模都是有限的。
從數(shù)學(xué)的角度思考，當(dāng)你在一個(gè)策略中增加某項(xiàng)資產(chǎn)的比重時(shí)，alpha會(huì)以相對(duì)線性的方式向下走。繼續(xù)下注這項(xiàng)資產(chǎn)，你可能會(huì)創(chuàng)造一些額外的alpha，但這部分收益整體會(huì)下降50%。
其實(shí)在一種策略里，alpha能保持的時(shí)間遠(yuǎn)高于人們預(yù)期，可是一旦它開始漫無(wú)目的地漂移，就會(huì)急轉(zhuǎn)直下。而當(dāng)你從懸崖上掉下來(lái)之后，你就再也回不去了。
我花了很多時(shí)間想弄清楚為什么會(huì)這樣。最后我的結(jié)論是，在某個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)你的軌跡，探知你的策略，比你先一步行動(dòng)，然后你的策略就不靈了。
”在某個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)你的軌跡，探知你的策略，比你先一步行動(dòng)，然后你的策略就不靈了。”
所以在策略這一點(diǎn)上，我們對(duì)close的節(jié)點(diǎn)有非常嚴(yán)格的要求。
無(wú)論是一種策略還是一只基金，容量都是有限制的。所以如果一只基金的容量到了一定程度，PM團(tuán)隊(duì)對(duì)此感覺不舒服，就close掉這只基金。
所以，與其把一個(gè)單獨(dú)的策略發(fā)展成一只龐大的基金，不如把每一個(gè)策略都設(shè)定上限，再增加策略的種類。做這個(gè)公司其實(shí)是讓我們?cè)谝粋€(gè)基礎(chǔ)設(shè)施上實(shí)施了100種不同的策略，如果你只有一種策略，這個(gè)基礎(chǔ)設(shè)施會(huì)很貴；但如果你有100種策略，它就便宜得多了。
我們最成功的策略都是嚴(yán)格遵守了closing紀(jì)律的，有人會(huì)問，上市公司不是應(yīng)該一直吸納資金，擴(kuò)大規(guī)模嗎？我的回答是否定的，因?yàn)槲覀冊(cè)?0倍以上收益的基礎(chǔ)上做交易，所以公司必須成功存續(xù)10年、15年，我需要從長(zhǎng)期的角度思考。
Q：你是怎么激勵(lì)PM的？如何讓他們?cè)诠芾硪?guī)模和創(chuàng)造alpha之間做好權(quán)衡？
Luke：我不認(rèn)為激勵(lì)是創(chuàng)造行為的方式。這個(gè)行業(yè)的人得到了很多錢，人們應(yīng)該認(rèn)真對(duì)待獲得報(bào)酬的過(guò)程，但薪酬不能作為一種管理工具。我們的文化和標(biāo)準(zhǔn)一向要求PM把客戶的利益放在首位，思考拿更多的錢會(huì)對(duì)現(xiàn)有的客戶產(chǎn)生什么影響。
Q：技術(shù)在你們的業(yè)務(wù)中發(fā)揮著哪些作用？
Luke：我們有70%都是量化策略，比行業(yè)平均水平要重得多，公司中有三分之一以上的人是技術(shù)人員，我們訓(xùn)練技術(shù)幫我們打工。
切入一個(gè)比較細(xì)的工作場(chǎng)景，如果你持有一家公司的股份，你要聽他們的財(cái)報(bào)電話會(huì)，如果一天要聽好幾家，你是受不了的。但你又想知道這個(gè)行業(yè)的其他公司在做什么，想知道供應(yīng)商在說(shuō)什么，想知道它的競(jìng)對(duì)在說(shuō)什么。
你可以雇35個(gè)人來(lái)做這件事，但太貴了，因?yàn)槟阒皇窃趯ふ倚畔⒅械慕饓K。所以我們讓技術(shù)做這件事，讓它告訴我們“有件事你得弄清楚”或者“今天的電話沒什么值得注意的”。
我們沒有龐大的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，因?yàn)榧夹g(shù)幫我們做完了這類工作，你可以利用技術(shù)變得更聰明、更快、更有效率。
Q：會(huì)不會(huì)有這種情況？你以為一項(xiàng)技術(shù)或者一次投資能帶來(lái)價(jià)值，但最后沒有。
Luke：你必須不斷地試驗(yàn)。這個(gè)行業(yè)經(jīng)常發(fā)生的一件事是，人們會(huì)嘗試一些事，如果不起作用，他們會(huì)把它扔到垃圾桶里，再也不看它，這不是正確的做法。同樣，如果他們發(fā)現(xiàn)了一個(gè)新機(jī)會(huì)，就會(huì)停下手頭持續(xù)在做的事，這也是不好的。
要愿意回顧自己栽過(guò)跟頭的地方。以前每次我們和一位基金經(jīng)理解除合作，分析師都不想再回頭再看那個(gè)人，但我們應(yīng)該愿意審視它。
這個(gè)行業(yè)很多事都是如此，即使已經(jīng)過(guò)去了10年，在某只股票上虧過(guò)錢的人再也不想買它。有些人在錯(cuò)誤的時(shí)間賣掉了亞馬遜，結(jié)果就再也沒有買過(guò)它。你可以在錯(cuò)誤的節(jié)點(diǎn)買，也可以在正確的節(jié)點(diǎn)買，但你需要愿意回頭看看。
市場(chǎng)之所以走到今天，是因?yàn)樗诓粩嘧兓桶l(fā)展。兩年前平平無(wú)奇的事情并不意味著今天依舊如此，反之亦然，所以你必須不斷地實(shí)驗(yàn)。
金融市場(chǎng)上，絕大多數(shù)聲音都是噪音，所以你要非常小心，不要在真正的信號(hào)沒出現(xiàn)的時(shí)候，試圖在噪音里找到信號(hào)。我們?cè)跈C(jī)器學(xué)習(xí)和人工智能方面取得了一些成功，但同樣，我們也看到了它的漏洞，哪里有信號(hào)，它就會(huì)不加分辨地鉆進(jìn)去。所以如果你讓它自由運(yùn)行，你就會(huì)掉進(jìn)洞里。
”金融市場(chǎng)上，絕大多數(shù)聲音都是噪音，所以你要非常小心，不要在真正的信號(hào)沒出現(xiàn)的時(shí)候，試圖在噪音里找到信號(hào)。”
Q：你最重要的日常習(xí)慣是什么？
Luke：我的生活是以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的。我每天早上都有意識(shí)地重啟自己，不要擔(dān)心過(guò)去發(fā)生的事情，因?yàn)樗呀?jīng)發(fā)生了，你不能改變?nèi)魏问虑?，我?huì)看看做些什么能讓公司變得更好。
Q：你的職業(yè)生涯中犯過(guò)的最大錯(cuò)誤是什么？你從中學(xué)到了什么？
Luke：我對(duì)我所做的一切都不后悔。如果說(shuō)最大的錯(cuò)誤，那肯定是賣掉了不該賣的東西。
在投資中，我們總是很想做一些事情，但其實(shí)不做一些事情才是正確的答案。所以我的錯(cuò)誤是賣掉了一些東西，如果我在牌桌上坐得更久，很多局面會(huì)大不一樣。
風(fēng)投是現(xiàn)代的史詩(shī)。我們記錄風(fēng)投歷史上星辰的起落，記載那些有紀(jì)律，有決心的基金獲取的豐厚回報(bào)，也讓大家看到那些管不好人、管不住錢的基金的黯然離場(chǎng)。
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