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文｜vb動(dòng)脈網(wǎng)
今日，港交所自2022年以來(lái)最大的生物醫(yī)藥IPO誕生：藥明合聯(lián)在遞交申請(qǐng)僅四個(gè)月后成功上市。昨日暗盤(pán)交易收漲超20%，市值約300億港幣。
成立于2020年的藥明合聯(lián)是藥明系的第五家上市公司，此番IPO可謂豪華又熱鬧：基石投資者Invesco、General Atlantic、卡塔爾投資局、UBS基金、紅杉中國(guó)、諾和諾德基金會(huì)以及清池資本，均為萬(wàn)億資產(chǎn)股權(quán)基金、主權(quán)財(cái)富基金和專(zhuān)業(yè)生物醫(yī)藥投資機(jī)構(gòu)，份額占比66%；身處備受矚目的XDC賽道，三年內(nèi)營(yíng)收增長(zhǎng)近10倍、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)8倍，造就今年港股最火散戶認(rèn)購(gòu)。藥明合聯(lián)的上市不僅為逐步回暖的港股打新市場(chǎng)再加一把火，也為在冬日煎熬多時(shí)的生物醫(yī)藥領(lǐng)域增添了春意。
萬(wàn)眾期待的藥明合聯(lián)，能否成為新的港股傳奇標(biāo)的？
“龍頭”是二級(jí)市場(chǎng)最受歡迎的概念，在港股和美股已上市公司中，藥明合聯(lián)是不折不扣的ADC等生物偶聯(lián)藥物CRDMO“第一”和“唯一”。
按2022年收益計(jì)，藥明合聯(lián)在ADC等生物偶聯(lián)藥物CRDMO中排名全球第二，僅次于在瑞士上市的Lonza。藥明合聯(lián)在通過(guò)聆訊后的更新招股書(shū)中公布了完整的2023年上半年業(yè)績(jī)，顯示截至2023年6月30日止六個(gè)月的收益與凈利潤(rùn)分別為9.94億元和1.77億元，均已超過(guò)2022年全年的9.90億元和1.56億元。
藥明合聯(lián)快速發(fā)展，離不開(kāi)藥明系的強(qiáng)力支持與投入。藥明生物從2013年起便切入ADC業(yè)務(wù)，藥明合聯(lián)起步正是整合了藥明康德及藥明生物旗下的ADC業(yè)務(wù)。
為提高收入，藥明系直接與之建立交易。招股書(shū)顯示，2020年至2022年，藥明合聯(lián)與余下藥明生物的不獲豁免持續(xù)關(guān)聯(lián)交易金額分別為5150萬(wàn)元、2.53億元、7.95億元。同期，藥明合聯(lián)與藥明康德的不獲豁免持續(xù)關(guān)聯(lián)交易金額分別為0、2330萬(wàn)元、1.38億元，關(guān)聯(lián)交易數(shù)額快速攀升。
藥明合聯(lián)還通過(guò)藥明生物的集中采購(gòu)系統(tǒng)獲得大部分原材料，如各類(lèi)液體容器及混合袋、導(dǎo)管、過(guò)濾器及化學(xué)品，利用藥明系資源的同時(shí)，傳承藥明系一貫的成本控制與經(jīng)營(yíng)效率。
此外，藥明合聯(lián)一直在從藥明系獲得現(xiàn)金流，2021年、2022年以及2023年上半年，藥明合聯(lián)新獲得關(guān)聯(lián)方貸款分別為2230萬(wàn)元、1.37億元、2850萬(wàn)元。
但輸血并不可持續(xù)，尤其是藥明生物今年自身受新冠結(jié)束帶來(lái)收入缺口的影響，其凈利潤(rùn)同比下跌10.81%。在投資者開(kāi)放日上，藥明生物披露2023年上半年（6月20日前）新增CDMO項(xiàng)目為25個(gè)，而去年全年的新增CDMO項(xiàng)目為120個(gè)。
好在藥明合聯(lián)已經(jīng)背靠大樹(shù)成長(zhǎng)為ADC CXO的絕對(duì)旗幟。2022年藥明合聯(lián)已占據(jù)ADC等生物偶聯(lián)藥物CRDMO全球市場(chǎng)份額的9.8%，且根據(jù)招股書(shū)，公司收入對(duì)藥明生物依賴大幅減少：截至2020年、2021年及2022年以及2023年上半年，公司五大直接客戶分別占藥明合聯(lián)收益總額的98.0%、 91.1%、61.2%及53.3%，余下藥明生物分別占收益總額的84.1%、81.1%、37.9%及13.8%。
這是由于藥明合聯(lián)積攢了充足的外部客戶：2020年、2021年及2022年末以及2023年上半年，藥明合聯(lián)的客戶數(shù)量分別為49名、115名、167名以及169名。藥明合聯(lián)已在中國(guó)贏得所有在中國(guó)和美國(guó)雙重提交IND及/或BLA的ADC候選藥物的ADC開(kāi)發(fā)合同，另外自2022年起，在海外將其ADC管線對(duì)外授權(quán)的10家中國(guó)公司中，有8家為藥明合聯(lián)的客戶。
截至2023年上半年，在海外將其ADC管線對(duì)外授權(quán)的10家中國(guó)公司、14條管線
10年ADC耕耘與3年巨額投入，藥明系的“豪賭”在今天看來(lái)無(wú)疑是成功的。全球發(fā)售完成后藥明生物持股50.91%，隨著藥明合聯(lián)上市，藥明生物的“任務(wù)”告一段落，藥明合聯(lián)正式啟航。
藥明合聯(lián)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度已足夠抓人眼球，但從XDC藥物研發(fā)進(jìn)程、國(guó)內(nèi)XDC公司勢(shì)頭，以及偶聯(lián)藥物的進(jìn)一步發(fā)展三個(gè)方面來(lái)看，公司業(yè)務(wù)仍有很高的想象空間。
首先是全球ADC上市藥物尚且不多，目前整體市場(chǎng)處于市場(chǎng)爆發(fā)拐點(diǎn)。根據(jù)今年上半年的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)，幾款A(yù)DC新藥表現(xiàn)都讓人振奮，例如：阿斯利康公布Enhertu DS-8201上半年全球銷(xiāo)售額11.69億美元，相比去年上半年的4.36億美元大幅增長(zhǎng)168%；羅氏第二款商業(yè)化的ADC新藥Polivy上半年全球銷(xiāo)售額5.13億美元，也有希望突破10億美元。
業(yè)界普遍認(rèn)為在PD-1之后，ADC資產(chǎn)將成為MNC的“標(biāo)配”。但是目前業(yè)界對(duì)ADC的應(yīng)用探索還處于初期，其療效的天花板較低，想往一線用藥方向發(fā)展，可能需要通過(guò)聯(lián)用才能進(jìn)一步提升療效。
也就是說(shuō)，ADC相關(guān)項(xiàng)目的發(fā)現(xiàn)與臨床研究還將不斷提升和推進(jìn)，且臨床階段越靠后，服務(wù)合約金額越大。
根據(jù)藥明合聯(lián)招股書(shū)，截至2023年上半年，公司有350個(gè)發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目、67個(gè)IND前項(xiàng)目、27個(gè)臨床1期項(xiàng)目、11個(gè)臨床2期項(xiàng)目，以及5個(gè)臨床3期項(xiàng)目。臨床3期項(xiàng)目的合約金額范圍，是IND前項(xiàng)目的五倍以上。
隨著藥明合聯(lián)服務(wù)的早期階段客戶逐漸向后期和商業(yè)化階段推進(jìn)，公司將擁有更豐厚的營(yíng)收來(lái)源。招股書(shū)中已能觀察到，公司通過(guò)IND后服務(wù)獲取的營(yíng)收比例不斷攀升，2020年至2023年上半年，IND后服務(wù)營(yíng)收占比已從44.9%升至62.6%。
另一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)來(lái)自于國(guó)內(nèi)企業(yè)在ADC等生物偶聯(lián)藥物的研發(fā)潛力。
從藥明合聯(lián)招股書(shū)來(lái)看，雖然公司收入主要來(lái)自海外市場(chǎng)，但可以看到中國(guó)市場(chǎng)近一年來(lái)的占比回升：從2022年6月的29.3％增長(zhǎng)至2023年6月的35.9％。這和國(guó)內(nèi)藥企越來(lái)越多投入ADC領(lǐng)域，尤其是更積極進(jìn)行差異化設(shè)計(jì)有關(guān)。
ADC的生產(chǎn)制造要涉及多個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)藥企的工藝與質(zhì)控體系研發(fā)能力有很高要求，需要藥企在大分子和小分子上都有足夠經(jīng)驗(yàn)，也要有深厚的連接子技術(shù)積累。ADC原理清晰但很微妙，抗體、有效載荷、連接子三個(gè)部分需要反復(fù)試驗(yàn)平衡，并針對(duì)不同的腫瘤、不同的組織組合。技術(shù)平臺(tái)、臨床數(shù)據(jù)，以及在生產(chǎn)制造上的經(jīng)驗(yàn)和耐心，是國(guó)內(nèi)企業(yè)所擁有與擅長(zhǎng)的。
國(guó)內(nèi)ADC在2021年進(jìn)入爆發(fā)式增長(zhǎng)階段，從2022年下半年起看到初步成績(jī)：國(guó)內(nèi)潛在總金額超10億美元的ADC出海交易在過(guò)去一年內(nèi)發(fā)生數(shù)起，研發(fā)方既有科倫博泰、康諾亞等上市公司，也有映恩生物、宜聯(lián)生物等強(qiáng)勢(shì) Biotech。
不少國(guó)內(nèi)企業(yè)坦言，管線能夠出海離不開(kāi)CXO的重要支持，可見(jiàn)占據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)可成為藥明合聯(lián)獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。
最后是“偶聯(lián)萬(wàn)物”的廣闊前景。XDC行業(yè)正在急速擴(kuò)張，兩個(gè)連在一起的藥物并非僅限于單抗、毒素小分子，還可以是雙抗、多肽、合成聚合物與核藥、酶等。
根據(jù)招股書(shū)，藥明合聯(lián)可提供的服務(wù)包括：放射性核素藥物偶聯(lián)物（RDC）、多肽藥物偶聯(lián)物（PDC）、抗體－螯合物偶聯(lián)物（ACC）、聚乙二醇化蛋白質(zhì)或肽（PEG）、抗體PROTAC偶聯(lián)物、抗體 － 寡核苷酸偶聯(lián)物（AOC）及脂肪酸偶聯(lián)物等。
截至2023年上半年，公司有67個(gè)非ADC發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目及12個(gè)非ADC整體項(xiàng)目，包括4個(gè)RDC項(xiàng)目、4個(gè)聚乙二醇化項(xiàng)目、3個(gè)抗病毒偶聯(lián)物（AVC）項(xiàng)目及一個(gè)其他項(xiàng)目。
ADC等生物偶聯(lián)藥物市場(chǎng)預(yù)計(jì)將從2022年的79億美元增至2030年的647億美元。可以說(shuō)，只要腫瘤治療還沒(méi)有到邊界，那么XDC偶聯(lián)萬(wàn)物就暫時(shí)望不到頭，更不用說(shuō)其創(chuàng)新設(shè)計(jì)已經(jīng)向自免等領(lǐng)域拓展。巨大的市場(chǎng)規(guī)模，以及XDC的極高外包率，藥明合聯(lián)未來(lái)業(yè)績(jī)可期。
異軍突起的藥明合聯(lián)短短三年就做到全球第二，但想要從全球第一、傳統(tǒng)廠牌Lonza手中拿走市場(chǎng)頭名，還有一定難度。
根據(jù)弗若斯特沙利文分析及公司年報(bào)統(tǒng)計(jì)，Lonza在ADC等生物偶聯(lián)藥物CRDMO的市占率為21.4%，遠(yuǎn)超過(guò)藥明合聯(lián)的9.8%。
Lonza于2006年進(jìn)入ADC市場(chǎng)，是全球最早實(shí)現(xiàn)偶聯(lián)生產(chǎn)的CDMO之一。2021年，藥明合聯(lián)仍在起步期時(shí)，Lonza就已得到了全球范圍內(nèi)大部分商業(yè)化ADC項(xiàng)目。近來(lái)Lonza不但繼續(xù)擴(kuò)建產(chǎn)能，更是直接加入了ADC并購(gòu)買(mǎi)方行列，收購(gòu)了ADC企業(yè)Synaffix。
限制藥明合聯(lián)業(yè)務(wù)釋放的主要原因之一就是產(chǎn)能，甚至因?yàn)闃I(yè)務(wù)增速太快，產(chǎn)能不足、原料生產(chǎn)項(xiàng)目外包而導(dǎo)致了公司的利潤(rùn)下滑。
因此，可以看到此次IPO募資最主要用途便是新建產(chǎn)能：51%的募資額將被用于在新加坡基地興建設(shè)施，建設(shè)四條生產(chǎn)線、預(yù)計(jì)占地面積18500平米，于2026年前開(kāi)始GMP合規(guī)運(yùn)營(yíng)；16%的募資額將用于進(jìn)一步提高在國(guó)內(nèi)的產(chǎn)能，包括建設(shè)一條公斤級(jí)連接子及有效載荷生產(chǎn)線。
在中國(guó)的設(shè)施將為新加坡基地的運(yùn)營(yíng)提供所需的連接子及有效載荷，全球雙廠策略將幫助藥明合聯(lián)更好地獲取全球客戶。
此外從項(xiàng)目數(shù)看，藥明合聯(lián)公司目前擁有的ADC及其他生物偶聯(lián)藥項(xiàng)目數(shù)量為全球第一，是全球第二的兩倍還多，根據(jù)藥明合聯(lián)早先透露：公司已做過(guò)的項(xiàng)目超過(guò)100個(gè)，行業(yè)內(nèi)所有的平臺(tái)和技術(shù)都碰到過(guò)，可以滿足未來(lái)客戶的任何項(xiàng)目需求，技術(shù)積累到了爆發(fā)的時(shí)候。
最讓藥明合聯(lián)引以為傲的是其全方位能力，公司稱(chēng)自身是唯一一家在ADC整個(gè)發(fā)現(xiàn)、開(kāi)發(fā)及制造過(guò)程中提供全方位能力的公司。
節(jié)選自藥明合聯(lián)招股書(shū)，根據(jù)招股書(shū)信息，公司A為L(zhǎng)onza，公司B為Sigma Aldrich
即使是Lonza，在研究環(huán)節(jié)也遜色于藥明合聯(lián)，前文中提到藥明合聯(lián)的350個(gè)發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目，就是其CRDMO中強(qiáng)力的“R”環(huán)節(jié)，將持續(xù)為公司發(fā)展提供驅(qū)動(dòng)力。而占據(jù)市場(chǎng)份額3-5名的均為歐洲中小型CRDMO，包括德國(guó)Merck旗下Sigma Aldrich等，服務(wù)環(huán)節(jié)與公司能力不如藥明合聯(lián)全面。
隨著產(chǎn)能提升、客戶成長(zhǎng)和業(yè)務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)張，具備跨學(xué)科專(zhuān)業(yè)知識(shí)、產(chǎn)業(yè)鏈制造、工程師紅利等核心壁壘的藥明合聯(lián)，或許有潛力沖刺“全球第一”。
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