9月18日晚間融創(chuàng)中國(guó)剛剛發(fā)布公告稱境外重組方案獲得高票通過，9月19日就有報(bào)道稱融創(chuàng)中國(guó)在美申請(qǐng)“破產(chǎn)保護(hù)”， 讓融中國(guó)創(chuàng)再次成為流量關(guān)注的焦點(diǎn)。9月以來融創(chuàng)中國(guó)熱搜不斷，北京項(xiàng)目熱銷、回歸港股通、股價(jià)翻倍上漲等新聞?lì)l頻刷屏，歸根結(jié)底還是為境外債務(wù)重組保駕護(hù)航。

若重組順利完成，融創(chuàng)將成為出險(xiǎn)頭部房企中，首批通過境內(nèi)外債務(wù)重組的企業(yè)之一，整體債務(wù)規(guī)模將大幅降低，疊加利好政策組合拳，有利于增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)其經(jīng)營(yíng)恢復(fù)的預(yù)期。但是，要徹底扭轉(zhuǎn)現(xiàn)在的困境，回歸正常經(jīng)營(yíng)，還有很長(zhǎng)的一段路要走。能否成為暴雷房企中的幸運(yùn)兒，順利渡過危難期還需要打個(gè)問號(hào)。

前途漫漫，艱難前行，在當(dāng)前低迷的市場(chǎng)環(huán)境下，正常經(jīng)營(yíng)的房企也在積極深耕或者轉(zhuǎn)型以實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。而在眾多暴雷的房企中，有很多選擇“躺平”， 但也有少數(shù)積極破局的房企。雖然不知最后的結(jié)果如何，很多暴雷房企也在盯著融創(chuàng)如何去反轉(zhuǎn)現(xiàn)有局面。我們順著融創(chuàng)中國(guó)暴雷后的時(shí)間線，來探尋融創(chuàng)中國(guó)有多少走出困境的可能性。

公開暴雷違約，難逃高杠桿與高負(fù)債發(fā)展模式帶來的傷害

2022年5月融創(chuàng)中國(guó)公開暴雷違約，公司4月陸續(xù)到期4筆美元債的利息，合計(jì)1.05億美元（約7.07億元人民幣），無法在相關(guān)寬限期內(nèi)進(jìn)行利息償還，也導(dǎo)致了其股票在當(dāng)日停牌。其實(shí)，在這次票據(jù)違約前，2022年3月融創(chuàng)就曾推動(dòng)“20融創(chuàng)01”和“21融創(chuàng)03”兩筆債券展期，董事長(zhǎng)孫宏斌甚至“押”上自己的身家和信譽(yù)，為一筆40億元債券提供無限連帶責(zé)任保證擔(dān)保。

2015年，融創(chuàng)的營(yíng)收是230億元，僅3年便破千億大關(guān)，2018年達(dá)1247億元。2020年進(jìn)一步飆升至2306億元。“人有多大膽，地有多大產(chǎn)”的神話終究是有破滅的一天，曾經(jīng)的千億房企走到暴雷這個(gè)局面，難免給人一種底子薄，但又好大喜功的印象。其背后的原因也值得深思。

追求規(guī)模的慣性讓公司在投資上過于樂觀和激進(jìn)。除了大家普遍熟知的大量購(gòu)入萬達(dá)的酒店和文旅資產(chǎn)以及對(duì)已經(jīng)陷入困境的樂視集團(tuán)進(jìn)行投資外，在拿地儲(chǔ)備方面，融創(chuàng)中國(guó)也非常積極。2019年，融創(chuàng)土地儲(chǔ)備2.3億平米，增長(zhǎng)41%。2020年再增10%，達(dá)到峰值2.6億平米，把恒大、萬科甩在了身后。2021年融創(chuàng)的土地儲(chǔ)備也僅僅下降了1.6%。

大量的拿地儲(chǔ)備給融創(chuàng)中國(guó)帶來巨大的流動(dòng)性壓力，又疊加了疫情影響，行業(yè)形勢(shì)急轉(zhuǎn)幾下，銷售持續(xù)下滑，下滑速度遠(yuǎn)超預(yù)判，公司就此出現(xiàn)了流動(dòng)性困難。出險(xiǎn)前，融創(chuàng)為保住公開市場(chǎng)信用，通過出售貝殼股份、配股融資、孫宏斌自掏腰包等方式籌集資金，但最終還是在2022年5月爆發(fā)，陷入債務(wù)危機(jī)。高杠桿與高負(fù)債的發(fā)展模式在融創(chuàng)中國(guó)身上表現(xiàn)的淋漓盡致。

境內(nèi)債展期成功，為境外債選擇低頭

融創(chuàng)中國(guó)的債務(wù)重組進(jìn)展，一直備受關(guān)注，也是決定其能否成功上岸的關(guān)鍵。截至6月30日，融創(chuàng)中國(guó)的借貸總額約3125.7億元，資本負(fù)債比率約為80.5%；融創(chuàng)中國(guó)手持現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物約72.91億元，債務(wù)化解壓力依然較大。

1月4日，融創(chuàng)房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司總計(jì)160億元的境內(nèi)債券，整體展期方案獲債券持有人會(huì)議表決通過。本次展期共涉及10筆公司債券及供應(yīng)鏈ABS，加權(quán)平均展期期限3.51年。成為繼富力、龍光后，又一家完成境內(nèi)債重組的房企。

2022年12月以來，融創(chuàng)一直在與投資人溝通境內(nèi)債券整體展期方案，目前已經(jīng)按照債券持有人會(huì)議規(guī)則全部達(dá)成整體展期。境內(nèi)債券展期方案通過后，有望緩解融創(chuàng)未來3至4年的流動(dòng)性壓力，改善整體財(cái)務(wù)狀況，為公司恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造有利條件。

境內(nèi)債務(wù)重組成功后的融創(chuàng)中國(guó)正在努力促成其境外債務(wù)重組。6月13日晚間，融創(chuàng)中國(guó)公告稱，截至目前，持有現(xiàn)有債務(wù)未償還本金總額約87%的同意債權(quán)人已加入重組支持協(xié)議。孫宏斌對(duì)債權(quán)人再次拿出十分誠(chéng)意，對(duì)重組方案進(jìn)行調(diào)整：主要是調(diào)低了債轉(zhuǎn)股的轉(zhuǎn)股價(jià)，并且強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債的規(guī)模上限進(jìn)一步得到提高了。

雖然這套方案是為了讓更多債權(quán)人同意并選擇“債轉(zhuǎn)股”，以此減輕融創(chuàng)的債務(wù)壓力，但是孫宏斌其實(shí)也是融創(chuàng)的大債主，這一次調(diào)整之后，孫宏斌就和其他債權(quán)人坐在同一條船上。而且“債轉(zhuǎn)股”增多會(huì)稀釋孫宏斌對(duì)融創(chuàng)中國(guó)的持股比例。2022年底，孫宏斌的持股比例是38.75%。如果方案通過，孫宏斌的持股將會(huì)跌到30%的危險(xiǎn)邊緣，或許會(huì)失去融創(chuàng)中國(guó)實(shí)控人地位。作為融創(chuàng)創(chuàng)始人，為了救融創(chuàng)，孫宏斌愿意低頭。

6月14日，也就是方案出爐的第二天，融創(chuàng)中國(guó)就發(fā)布公告稱，關(guān)于呈請(qǐng)人陳淮軍就其持有的優(yōu)先票據(jù)(涉及本金 2200萬美元及應(yīng)計(jì)利息)對(duì)公司提出清盤呈請(qǐng)一事，香港高等法院已頒令撤銷呈請(qǐng)，針對(duì)公司的清盤程序已被終止。據(jù)了解，向融創(chuàng)中國(guó)提出清盤呈請(qǐng)的陳淮軍為安徽金大地房屋開發(fā)有限公司總經(jīng)理，于2022年9月對(duì)融創(chuàng)中國(guó)提出清盤呈請(qǐng)。而雙方的糾紛在于融創(chuàng)中國(guó)未償還其持有的優(yōu)先票據(jù)，涉及本金2200萬美元及應(yīng)計(jì)利息。也說明這次的低頭自救取得了暫時(shí)的效果，爭(zhēng)取到了還錢的時(shí)間和空間，不過欠下的債終歸也還是要還的。

9月18日上午11時(shí)，融創(chuàng)中國(guó)在香港國(guó)際金融中心如期舉行了境外債務(wù)重組會(huì)議，并于當(dāng)日晚間發(fā)布公告稱，境外重組方案都獲得高票通過。其中，債權(quán)人數(shù)通過率為99.75%，債務(wù)總額通過率為98.3%，均為近年來行業(yè)最高。

公告顯示，債權(quán)人對(duì)強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債展現(xiàn)出較高的認(rèn)購(gòu)意向，融創(chuàng)擬再次上調(diào)美元債重組中強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券的最高限額，由22億美元上調(diào)至27.5億美元。最終方案是否批準(zhǔn)，將于10月5日在高等法院呈請(qǐng)實(shí)質(zhì)聆訊。由此計(jì)算， 27.5億美元強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債，加上10億美元可轉(zhuǎn)債以及按照13.5港幣價(jià)格轉(zhuǎn)為融創(chuàng)服務(wù)股權(quán)的債務(wù)最多約7.78億美元，即通過債轉(zhuǎn)股，融創(chuàng)將消減債務(wù)總額合計(jì)將超過45億美元。

基于目前市場(chǎng)狀況，融創(chuàng)中國(guó)提高強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券限額，符合其及股東整體利益。此次境外債務(wù)重組將大幅壓縮公司整體債務(wù)規(guī)模、緩解流動(dòng)性壓力，并將顯著提升凈資產(chǎn)規(guī)模和優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)，更有利于盡快恢復(fù)健康經(jīng)營(yíng)。不過如若最終裁定批準(zhǔn)方案通過，總額數(shù)百億元的境內(nèi)外公開債的重組成功，只是贏得了片刻的喘息時(shí)間，未來的幾年時(shí)間內(nèi)，融創(chuàng)將始終走在化解債務(wù)的路上，還未到能輕裝上陣的階段。

在風(fēng)雨飄搖之中，總部搬回天津

8月5日，融創(chuàng)召開總經(jīng)理辦公會(huì)，總裁汪孟德在會(huì)上宣布集團(tuán)總部搬回天津。隨著債務(wù)危機(jī)不斷加劇，融創(chuàng)把8到13層的產(chǎn)權(quán)抵押了出去，集合在這里的眾多總部員工，也開始不斷縮減，各區(qū)域也在不斷瘦身。“使館壹號(hào)院”作為融創(chuàng)總部的使命，開始正式進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。據(jù)了解，北京總部多數(shù)部門的員工都將搬到天津總部，只有品牌部、融資部等少數(shù)部門仍然留在北京，但會(huì)搬到融科望京辦公。

2016年9月18日，融創(chuàng)138億收購(gòu)聯(lián)想旗下融科41家公司；三天后，40億入股金科；2017年初，150億馳援樂視；又幾個(gè)月，孫宏斌用438個(gè)小目標(biāo)，完成了對(duì)萬達(dá)的世紀(jì)并購(gòu)。都是在承載他人生起落的天津完成的，其實(shí)對(duì)于融創(chuàng)來說，天津不僅是根據(jù)地，也是福地，此前孫宏斌所掌舵的順馳遭遇資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)，但后續(xù)也重創(chuàng)造了融創(chuàng)的傳奇。

如今大圣歸山，回至原點(diǎn)，在大本營(yíng)重新聚集力量，如若能返璞歸真深耕區(qū)域立足于加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新，再逐步探索新模式，也不失為是一個(gè)相對(duì)理性的選擇。

中期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所好轉(zhuǎn)，財(cái)報(bào)背書口吻出現(xiàn)明顯改善

據(jù)8月30日晚發(fā)布的中報(bào)顯示，今年上半年融創(chuàng)中國(guó)實(shí)現(xiàn)合同銷售額521.4億元，銷售回款率超過90%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入584.7億元，較去年同期增長(zhǎng)20.5%；公司擁有人應(yīng)占虧損約為153.7億元，較去年同期減少約33.9億元，減少約18.1%；核心凈虧損約91.4億元，較去年同期減少了19.2億元。今年以來，融創(chuàng)中國(guó)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所好轉(zhuǎn)，盈利方面有所改善。而核數(shù)師立信德豪對(duì)融創(chuàng)2023年中報(bào)給予的是“無保留意見”，相較2022年年報(bào)的“無法作出意見”有了明顯改善。證明了融創(chuàng)的基本面和經(jīng)營(yíng)有企穩(wěn)向好的趨勢(shì)，并且公司內(nèi)部管理規(guī)范，經(jīng)受住了嚴(yán)苛的審計(jì)考驗(yàn)。

9月4日，融創(chuàng)中國(guó)北京東四環(huán)朝陽(yáng)公園板塊的融創(chuàng)壹號(hào)院?jiǎn)稳照J(rèn)購(gòu)169套，總認(rèn)購(gòu)金額約56.2億元，超7月全月合同銷售額。不過此番的一些列造勢(shì)確實(shí)也讓融創(chuàng)的股價(jià)漲了不少。

但要知道，在去年的11月28日，泛海建設(shè)控股有限公司的投資人信息發(fā)生變更，除融創(chuàng)中國(guó)以外，新增中信信托有限責(zé)任公司、蕪湖華融資本創(chuàng)譽(yù)投資中心（有限合伙）兩名股東。變更后，融創(chuàng)中國(guó)在泛海建設(shè)的持股比例由100%下降為10.322%，中信信托、華融的持股比例分別為64.678%、25%。也就是說，該項(xiàng)目融創(chuàng)的控股比例已經(jīng)很小了，因此實(shí)際得到的利潤(rùn)在融創(chuàng)的巨債中也只是冰山一角。

而且僅僅依靠北京一個(gè)樓盤的熱銷肯定不夠，問題是整個(gè)市場(chǎng)的回暖，能否帶動(dòng)新項(xiàng)目順利啟動(dòng)？存貨能否順利售出？過億土儲(chǔ)能否價(jià)值回歸？只有回歸千億規(guī)模的銷售額，利潤(rùn)才能覆蓋其負(fù)債。

回歸港股通，獲得南下資金的流動(dòng)性加持

據(jù)上交所9月5日消息，根據(jù)《上海證券交易所滬港通業(yè)務(wù)實(shí)施辦法》的有關(guān)規(guī)定，滬港通下港股通標(biāo)的名單發(fā)生調(diào)整，并自2023年9月5日起生效，融創(chuàng)中國(guó)等22股獲調(diào)入，融創(chuàng)中國(guó)也成為唯一獲調(diào)入地產(chǎn)股。這意味著內(nèi)地資金可以直接買融創(chuàng)股票（此前是只能賣或持有，不能買）。

通常情況下，獲納港股通名單，可以獲得南下資金的流動(dòng)性加持，吸引更多投資者關(guān)注，提升股票的交易活躍度和流動(dòng)性。同時(shí)，獲納港股通往往會(huì)給公司估值帶來一定程度的提升。

當(dāng)日，融創(chuàng)中國(guó)股價(jià)再次大漲，早盤即大漲23%，至收盤漲幅達(dá)25.4%，報(bào)1.58港元，最新市值86億港元。截至9月6日收盤，融創(chuàng)中國(guó)股價(jià)再度狂飆，報(bào)2.66港元/股，漲幅為68.35%，已經(jīng)連續(xù)3個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)上漲，累計(jì)漲超160%。不禁讓網(wǎng)友調(diào)侃：剛從“仙界”重回“人間”的融創(chuàng)，股價(jià)卻又漲上了天，著實(shí)又讓融創(chuàng)火了一把。

繼恒大之后融創(chuàng)也向美國(guó)申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)

9月19日，剛剛高票通過境外債重組方案的融創(chuàng)，就傳出消息稱，融創(chuàng)中國(guó)依據(jù)美國(guó)《破產(chǎn)法》第15章向美國(guó)破產(chǎn)法院紐約南區(qū)法院申請(qǐng)了破產(chǎn)保護(hù)，以獲得美國(guó)法庭對(duì)融創(chuàng)在香港法庭有關(guān)協(xié)議安排重組的認(rèn)可。這又是什么神操作呢？

申請(qǐng)"破產(chǎn)保護(hù)"，而并非申請(qǐng)普通人認(rèn)知的"破產(chǎn)"，有利于公司和債權(quán)人達(dá)成重組協(xié)議避免破產(chǎn)，保全在美資產(chǎn)。而且在“破產(chǎn)保護(hù)”期間，債權(quán)人不得強(qiáng)制要求還債，這也是很重要的信息點(diǎn)。

然而在剛剛過去的8月份，恒大在同一個(gè)法院做了同樣的事。有專家認(rèn)為，出險(xiǎn)房企申請(qǐng)境外破產(chǎn)保護(hù)，至少有兩個(gè)方面的意圖：一是出險(xiǎn)房企債務(wù)重組，境外資產(chǎn)可以得到保護(hù)，負(fù)債涉及的訴訟等程序可以中止；二來是申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)后，在保障美國(guó)債權(quán)人利益的情況下，出險(xiǎn)房企在美國(guó)的資產(chǎn)還可以變現(xiàn)分配給他國(guó)代表或投資人。

而融創(chuàng)的這一操作，在外界看來，與恒大的目的不同，許老板更多是保護(hù)自己的海外資產(chǎn)或資金等，也就是為了自保。而融創(chuàng)或許是為了境外資產(chǎn)而避免拖累債務(wù)重組，從而設(shè)置了一道防火墻，以便有效推動(dòng)債務(wù)重組計(jì)劃的落地，用破產(chǎn)保護(hù)來避免部分債權(quán)人在后面反悔的情況。畢竟，最近融創(chuàng)中國(guó)的態(tài)勢(shì)，也正朝著正向在改變。

對(duì)于房企來說，恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)的核心是銷售回正、重啟拿地與獲得公開市場(chǎng)融資。目前的融創(chuàng)顯然還不具備這些條件。

不過在土儲(chǔ)方面，據(jù)中報(bào)顯示，截至2023年6月30日，融創(chuàng)中國(guó)權(quán)益土地儲(chǔ)備約1.22億平方米，權(quán)益土地儲(chǔ)備貨值約1.39萬億元，超7成分布在一二線城市。而上半年融創(chuàng)銷售額中，77%來自北京、上海、廣州、蘇州等一二線城市，這種布局將為其在市場(chǎng)好轉(zhuǎn)后的銷售恢復(fù)提供有力支持。當(dāng)前做好現(xiàn)有項(xiàng)目的去化，盤活現(xiàn)有資產(chǎn)，使其具備內(nèi)生動(dòng)力才是融創(chuàng)的重中之重。

公開市場(chǎng)融資層面，融創(chuàng)短期內(nèi)也不必抱有太大期望，多數(shù)民營(yíng)企業(yè)在融資方面還很困難，進(jìn)一步導(dǎo)致了債務(wù)、經(jīng)營(yíng)層面的困難，好在保交付層面，融創(chuàng)還能獲得一定資金支持。由于債務(wù)壓力未緩解，雖然得到短暫的喘息，但融創(chuàng)的現(xiàn)金流還在減少，后續(xù)依然面臨流動(dòng)性壓力。在房地產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)格局重塑時(shí)期，多路資金正在押注地產(chǎn)股投資價(jià)值，不過要明白，資本市場(chǎng)的熱鬧都是短暫的，來也匆匆去也匆匆。融創(chuàng)能否“回血上岸”，關(guān)鍵還是要看自身的轉(zhuǎn)變以及市場(chǎng)端的帶動(dòng)。

在自身方面，融創(chuàng)以往的打法就是“強(qiáng)投資+強(qiáng)產(chǎn)品+強(qiáng)營(yíng)銷”，但現(xiàn)實(shí)證明，這個(gè)打法的持續(xù)性不長(zhǎng)，適用性又較為局限，風(fēng)險(xiǎn)性又大。當(dāng)前供需轉(zhuǎn)變的市場(chǎng)背景下，雖然具備利好新政落地的強(qiáng)支撐，但房企首先應(yīng)該想到的就是業(yè)務(wù)重塑。從中海、龍湖等優(yōu)質(zhì)房企來看，未來能存活并發(fā)展的房企，需要同時(shí)具備安全性、產(chǎn)品力和經(jīng)營(yíng)能力這三大要素。

對(duì)于孫宏斌來說，他的人生已經(jīng)多次大起大落。從畢業(yè)之后就加入了聯(lián)想，到創(chuàng)辦了天津最大的中介——順馳，再到突破千億銷額的融創(chuàng)。曾經(jīng)意氣風(fēng)發(fā)，如今卻白了頭，不禁令人一聲嘆息。對(duì)于融創(chuàng)來說，完成境內(nèi)外債重組只是一小步，雖然爭(zhēng)取到了還債的時(shí)間和空間，不過還是那句話，欠下的債終歸也還是要還的，而還債這條路不可謂不長(zhǎng)途漫漫。不過，好在融創(chuàng)從未選擇“躺平”，而是積極自救，這還是值得肯定的，也正是孫宏斌的果斷及魄力，助力其得到了部分支持。

行業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)依舊存在不確定性，最終能否闖過這個(gè)難關(guān)還需要時(shí)間驗(yàn)證。融創(chuàng)靠自己贏得了活下來的機(jī)會(huì)，但背負(fù)巨額債務(wù)，負(fù)重前行的融創(chuàng)，要活成以前的樣子怕是并不容易。

(本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜趙晨含)

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