8月22日，美國(guó)十年期國(guó)債收益率升至4.364%，創(chuàng)下2007年11月以來的新高，10年期通脹保值國(guó)債收益率也突破了2%，創(chuàng)下2009年以來的新高。

作為金融市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)利率的最重要參照標(biāo)的，十年期美債收益率是全球眾多金融工具的參考基準(zhǔn)，十年期收益率曲線的波動(dòng)先是影響全球范圍的資產(chǎn)估值基準(zhǔn)，進(jìn)而影響全球的股市、匯市、債市的價(jià)格走勢(shì)。因此它也被稱作“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”。

自5月以來，美國(guó)十年期國(guó)債收益率迎來了連續(xù)三個(gè)月的上漲，其中8月已經(jīng)漲超8%，伴隨著國(guó)債收益率暴漲的是全球股市的回調(diào)，8月美股道瓊斯工業(yè)指數(shù)回調(diào)近4%，標(biāo)普500指數(shù)回調(diào)超4%，納斯達(dá)克指數(shù)回調(diào)近6%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)回調(diào)近6%，日經(jīng)225指數(shù)回調(diào)3.5%，上證指數(shù)也調(diào)整了近6%，人民幣匯率也一度跌破7.31。

不過在22日，美國(guó)十年期國(guó)債收益率破16年來新高的同時(shí)，美股卻迎來了久違的大漲，A股也深V反彈，這是否意味著美國(guó)國(guó)債收益率已經(jīng)漲到頭了呢？

經(jīng)濟(jì)基本面支撐美國(guó)國(guó)債收益率年內(nèi)仍有上升可能

要討論美國(guó)國(guó)債收益率是否還會(huì)繼續(xù)上升，首先要了解影響它的主要因素是什么？

首先是經(jīng)濟(jì)基本面，國(guó)債本質(zhì)上來講是以發(fā)行國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展預(yù)期為背書發(fā)行的債務(wù)，所以經(jīng)濟(jì)基本面是影響國(guó)債收益率的基本要素。

自1980年以來，美國(guó)十年期月均收益率與名義GDP同比增速有著很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性，此外制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）以及失業(yè)率等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，也是反應(yīng)GDP的重要指標(biāo)。

7月27日，美國(guó)商務(wù)部公布了今年第二季度的GDP數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示，今年二季度美國(guó)GDP達(dá)到6.76萬億美元，增長(zhǎng)率達(dá)到了2.4%，較一季度的1.8%環(huán)比增長(zhǎng)了0.6個(gè)百分點(diǎn)。

二季度GDP表現(xiàn)也增強(qiáng)了市場(chǎng)的預(yù)期，近日有多家機(jī)構(gòu)和券商上調(diào)了美國(guó)2023年的GDP增長(zhǎng)預(yù)期，其中中金公司預(yù)計(jì)美國(guó)2023年全年GDP增速為2.2%，此前預(yù)計(jì)為1%。第4季度GDP同比增速為2.0%（此前為-0.3%）。IMF預(yù)計(jì)美國(guó)2023年的GDP增速為1.8%，此前預(yù)期為1.6%。

美國(guó)GDP的強(qiáng)勁表現(xiàn)以及市場(chǎng)預(yù)期的調(diào)整，在一定程度上推高了美國(guó)國(guó)債收益率。

美國(guó)失業(yè)率數(shù)據(jù)表現(xiàn)健康，釋放了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2023年7月美國(guó)失業(yè)率為3.5%，失業(yè)人數(shù)為580萬，7月份變化不大。自2022年3月以來，失業(yè)率一直在3.41%至3.7%之間。在主要的工人群體中，7月份亞裔的失業(yè)率下降到2.3%。

不過，8月1日，美國(guó)ISM發(fā)布的7月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)并不樂觀，7月PMI為46.4%，低于市場(chǎng)預(yù)期值46.8%，前值46%，連續(xù)第九個(gè)月處于收縮區(qū)間。7月，ISM制造業(yè)PMI的五個(gè)子項(xiàng)均低于榮枯線，其中新訂單、生產(chǎn)、供應(yīng)商交付及自有庫(kù)存邊際改善，就業(yè)邊際走弱，制造業(yè)PMI所映射的美國(guó)工業(yè)總產(chǎn)值也處于回落區(qū)間。

從經(jīng)濟(jì)基本面來看，美國(guó)失業(yè)率保持在健康水平，制造業(yè)PMI雖然疲軟，但依然保持環(huán)比增長(zhǎng)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)GDP增速較為樂觀，預(yù)計(jì)美國(guó)國(guó)債收益率年內(nèi)仍有走高的可能。

不過，對(duì)于2024年美國(guó)GDP的表現(xiàn)，市場(chǎng)并不那么樂觀，中金認(rèn)為2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍趨于下行，GDP增長(zhǎng)或于第3季度步入停滯，預(yù)計(jì)2024年全年GDP增速為1.0%。IMF在調(diào)高2023年美國(guó)GDP增速預(yù)期的同時(shí)也調(diào)低了2024年的增速，預(yù)計(jì)美國(guó)2024年的GDP增速為1.0%，此前預(yù)期為1.1%。

這也意味著，明年經(jīng)濟(jì)基本面將不支持美國(guó)國(guó)債持續(xù)維持高收益。

通脹再次抬頭支持美國(guó)國(guó)債收益率繼續(xù)走高

當(dāng)前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的難題還是通脹，這也是影響美國(guó)國(guó)債收益率的關(guān)鍵短期因素。

通脹意味著貨幣購(gòu)買力下降，在通脹環(huán)境下，持有固定利率的債券意味著，投資者到期所得到的本金和利息所帶來的實(shí)際購(gòu)買力是減少的，那么債券持有者就會(huì)選擇在流通市場(chǎng)將債券拋售，從而使債券價(jià)格下跌，收益率上升。

另一方面，通脹預(yù)期也是影響債券收益率的重要因素，通脹預(yù)期實(shí)際上是對(duì)未來央行貨幣政策變化的預(yù)期，如果預(yù)期通脹將會(huì)走高，那么央行采取緊縮性貨幣政策的可能性就會(huì)增加，從而造成利率上漲。根據(jù)費(fèi)雪效應(yīng)，當(dāng)實(shí)際通貨膨脹上升時(shí)，投資者必然需要更高的名義收益率來維持實(shí)際收益率不變。

8月10日，美國(guó)公布7月CPI數(shù)據(jù)顯示，7月CPI同比漲幅從6月的3%上升至3.2%，為2022年6月以來首次上升，但低于預(yù)期的3.3%，環(huán)比上升0.2%，符合預(yù)期，與前值持平。7月核心CPI同比上漲4.7%，符合預(yù)期，低于前值4.8%，環(huán)比上升0.2%，同樣符合預(yù)期，與前值持平，并創(chuàng)兩年多以來的最小連續(xù)漲幅。

8月11日，美國(guó)公布7月PPI數(shù)據(jù)顯示，PPI同比0.8%（預(yù)期0.7%，前值0.2%），PPI環(huán)比0.3%（預(yù)期0.2%，前值0%），核心PPI同比2.4%（預(yù)期2.3%，前值2.4%）；核心PPI環(huán)比0.3%（預(yù)期0.2%，前值-0.1%）。

從通脹數(shù)據(jù)來看，CPI整體符合預(yù)期，而PPI有超預(yù)期的表現(xiàn)，這在一定程度上增強(qiáng)了市場(chǎng)關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)9月加息的預(yù)期。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)也一直向外傳遞“鷹派”的信號(hào)，2024年擁有美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策委員會(huì)FOMC會(huì)議投票權(quán)的里士滿聯(lián)儲(chǔ)主席巴爾金（Thomas Barkin）在8月23日的最新發(fā)言中表示，美聯(lián)儲(chǔ)不能在持續(xù)加息后就對(duì)通脹下行的走勢(shì)高枕無憂，可能經(jīng)濟(jì)再度火熱、通脹高企，迫使聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息。美國(guó)經(jīng)濟(jì)能實(shí)現(xiàn)軟著陸，即使有衰退，程度也不會(huì)嚴(yán)重。如果在通脹沒有降到2%時(shí)考慮改變這一聯(lián)儲(chǔ)通脹目標(biāo)，可能讓聯(lián)儲(chǔ)失去信譽(yù)。2%并不是一個(gè)我們永遠(yuǎn)無法企及的神奇數(shù)字。

這意味著，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的信心充足，對(duì)于實(shí)現(xiàn)2%通脹目標(biāo)的定力充足，所以，年內(nèi)加息的預(yù)期依然存在，這也是美國(guó)國(guó)債收益率年內(nèi)仍會(huì)走高的重要依據(jù)。

風(fēng)險(xiǎn)偏好影響下，推升美國(guó)國(guó)債收益率

影響美國(guó)國(guó)債收益率的風(fēng)險(xiǎn)具體可分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指的是投資者對(duì)金融市場(chǎng)的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)敏感性。投資者對(duì)十年期美債的需求反映了對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)或安全資產(chǎn)的配置需求，因此，其收益率的波動(dòng)在一定程度上取決于全球投資者對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的判斷，傳導(dǎo)機(jī)制為預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)上升——避險(xiǎn)需求增加——美債價(jià)格上升——美債收益率下降。

芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)（VIX指數(shù)）是反映美國(guó)市場(chǎng)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好常見指標(biāo)，又被稱為恐慌指數(shù)，是基于標(biāo)普500指數(shù)計(jì)算得來的，當(dāng)VIX指數(shù)處于高位時(shí)，說明市場(chǎng)參與者預(yù)期更激烈的市場(chǎng)波動(dòng)程度。8月18日，VIX指數(shù)達(dá)到了5月份以來的高點(diǎn)18.88。

這是少數(shù)抑制國(guó)債收益率繼續(xù)攀升的因素，但明顯，信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂發(fā)揮了更大作用。

信用風(fēng)險(xiǎn)是指?jìng)倪`約風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂加劇時(shí)，投資者會(huì)要求更高的收益率來補(bǔ)償這種風(fēng)險(xiǎn)。

8月2日，惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)信用評(píng)級(jí)至AA+，并發(fā)表聲明說，主要由于美國(guó)政府債務(wù)負(fù)擔(dān)居高不下且不斷加重，未來3年財(cái)政狀況預(yù)計(jì)將持續(xù)惡化。過去20年中，美國(guó)反復(fù)出現(xiàn)債務(wù)上限政治僵局，常常拖到最后一刻才有解決方案，削弱了人們對(duì)美國(guó)財(cái)政管理能力的信心。

惠譽(yù)預(yù)測(cè)，信貸條件收緊、商業(yè)投資減弱以及消費(fèi)放緩，將導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)在今年第四季度和明年第一季度陷入輕度衰退。

隨后，惠譽(yù)又下調(diào)了與美國(guó)主權(quán)評(píng)級(jí)相關(guān)的市政有關(guān)債券評(píng)級(jí)。有消息稱，惠譽(yù)可能會(huì)下調(diào)美國(guó)銀行評(píng)級(jí)。

對(duì)于惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)一事，市場(chǎng)反映不一，摩根大通CEO戴蒙認(rèn)為，惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)“并不真的很重要”，美國(guó)的信用狀況良好，應(yīng)該在全球評(píng)級(jí)最高。股神巴菲特也認(rèn)為這并不令他感到擔(dān)心，不會(huì)改變伯克希爾哈撒韋的國(guó)債購(gòu)買計(jì)劃。不過黑石的CEO認(rèn)為，數(shù)據(jù)支持惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)。對(duì)沖基金大佬阿克曼甚至放言，正大舉做空30年期美國(guó)國(guó)債。

雖然，對(duì)于惠譽(yù)下調(diào)美國(guó)評(píng)級(jí)市場(chǎng)反應(yīng)并不一致，但在市場(chǎng)上確實(shí)引發(fā)了一定的恐慌，這也是推升十年期國(guó)債收益率飆升的又一因素。

綜上，多重因素助推美國(guó)國(guó)債收益率升至高位，且年內(nèi)仍有繼續(xù)攀升的可能，明年美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面走弱預(yù)期較強(qiáng)，且俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)等世界不穩(wěn)定因素下，避險(xiǎn)情緒升溫，這在一定程度上或會(huì)扼制美國(guó)國(guó)債收益率繼續(xù)攀升。

（本文首發(fā)于鈦媒體App，作者｜劉洋雪）

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