文 | 華創(chuàng)資本    

嘉賓介紹：

• 熊偉銘：華創(chuàng)資本創(chuàng)始合伙人。
• 孫冰潔：媒體人、中信書(shū)院《知本論》欄目策劃。

以下為訪(fǎng)談內(nèi)容，經(jīng)過(guò) CGCVC 編輯——

孫冰潔：在正式開(kāi)始本期節(jié)目之前，先問(wèn)大家一個(gè)問(wèn)題，今年最火的賽道是什么？大多數(shù)聽(tīng)友的第一反應(yīng)肯定是科技，ChatGPT 的爆火讓 AIGC 成為全球最火熱的賽道，而為它提供底層算力支撐的 CPU 概念也開(kāi)始起飛，并且?guī)?dòng)了整個(gè)半導(dǎo)體板塊的崛起。

今天我們特別邀請(qǐng)到了華創(chuàng)資本的創(chuàng)始合伙人熊偉銘，跟我們聊聊他對(duì)半導(dǎo)體賽道的行業(yè)觀(guān)察和看法，請(qǐng)跟聽(tīng)眾們自我介紹下。

熊偉銘：我入行大概是 2004 年、05 年，那時(shí)中國(guó)科技剛剛開(kāi)始冒頭，之前我在美國(guó)的投資銀行工作，當(dāng)時(shí)帶著攜程、百度、盛大.....第二波的中概股公司在美國(guó)上市。

半導(dǎo)體是個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)，從 1958 年到今天已經(jīng)半個(gè)多世紀(jì)了，不是新主題。05 年的時(shí)候我們投資的芯原股份應(yīng)該是國(guó)內(nèi)的半導(dǎo)體第一股。

2004 年、05 年中國(guó)忽然從一個(gè)“折扣國(guó)家”突然變成“溢價(jià)國(guó)家”，全球的投資人都開(kāi)始關(guān)注中國(guó)作為科技市場(chǎng)的潛力，想要加入這個(gè)市場(chǎng)。我們自己是從 2016 年、2017 年開(kāi)始投資大科創(chuàng)，把注意力轉(zhuǎn)向更偏科技的賽道，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候我們感覺(jué)國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)基本到頂了。

我們明顯看到的趨勢(shì)是，大概從 2013、14 年開(kāi)始，AI 賽道的計(jì)算機(jī)視覺(jué)子賽道取得了重大的進(jìn)展。李飛飛教授發(fā)起和推動(dòng)了 ImageNet ，該數(shù)據(jù)集使計(jì)算機(jī)視覺(jué)在2010年代取得了快速發(fā)展。（編者注：李飛飛是華裔女科學(xué)家，世界知名的人工智能（AI）專(zhuān)家，美國(guó)斯坦福大學(xué)終身教授，斯坦福大學(xué)人工智能實(shí)驗(yàn)室主任，曾任谷歌副總裁和谷歌云首席科學(xué)家。李飛飛是美國(guó)三院院士，2020年當(dāng)選美國(guó)國(guó)家工程院院士、美國(guó)國(guó)家醫(yī)學(xué)院院士，2021年當(dāng)選美國(guó)藝術(shù)與科學(xué)院院士。她還是華人學(xué)者中最接近圖靈獎(jiǎng)的學(xué)者之一，被稱(chēng)之為“人工智能女神”[AI女神]）。ImageNet 項(xiàng)目，是大數(shù)據(jù)和人工智能重要的里程碑事件。大家用這個(gè)參數(shù)來(lái)跑一遍自己的模型，準(zhǔn)確率已經(jīng)超過(guò)了95%，意味著電腦識(shí)別人臉比人識(shí)別人臉要準(zhǔn)確，即我們的計(jì)算視覺(jué)的能力能夠非常清晰地辨認(rèn)一個(gè)人的 ID。

所以當(dāng)時(shí)我們開(kāi)始投資無(wú)人駕駛，開(kāi)始投資基于視覺(jué)的通用智能，開(kāi)始投資 GPU。（編者注：在上一波的 AI 熱潮中，華創(chuàng)資本投資了 AI 芯片公司深鑒科技、壁仞科技，自動(dòng)駕駛公司文遠(yuǎn)知行、智加科技。）從那時(shí)起，我們就基本上 All in 大科創(chuàng)，那個(gè)時(shí)候科創(chuàng)板還沒(méi)有出來(lái)，我們算是比較早入局的早期投資人。

孫冰潔：當(dāng)時(shí)芯片遠(yuǎn)不如現(xiàn)在這么熱，您當(dāng)時(shí)是出于怎樣的考慮？

熊偉銘：我們不是追著賽道做投資的投資人，我們的工作更像實(shí)業(yè)。一旦可以開(kāi)始用非常漂亮的 PPT 來(lái)解釋行業(yè)的時(shí)候，意味著行業(yè)的早期投資機(jī)會(huì)早就沒(méi)有了。所以，我們都是在充滿(mǎn)爭(zhēng)議的時(shí)候進(jìn)入到一個(gè)行業(yè)。芯片本身是一個(gè)非常成熟的行業(yè)，為什么現(xiàn)在有了第二春？完全因?yàn)槿斯ぶ悄堋?/p>

2018、19 年，我們行業(yè)里面最著名的一個(gè)半導(dǎo)體投資基金，一天能有三個(gè)IPO，這三個(gè) IPO 加在一起融資額可能不到 2 億美金，市值加在一起大概是3億美金左右。半導(dǎo)體只是一種產(chǎn)品形態(tài)，跟豆?jié){油條沒(méi)什么區(qū)別，只不過(guò)它有非常成熟的體系。

臺(tái)積電為什么受到全球，無(wú)論是政府還是科技大公司的關(guān)注？因?yàn)榕_(tái)積電是全球制程工藝最先進(jìn)的半導(dǎo)體公司。如果沒(méi)有 AI，半導(dǎo)體仍然會(huì)繼續(xù)傳統(tǒng)下去，只不過(guò)在工藝上會(huì)有所提升，在結(jié)構(gòu)上會(huì)有所變化。

技術(shù)為什么提升？因?yàn)閼?yīng)用在改變。過(guò)去 10 年的 AI 大熱潮，不管是計(jì)算機(jī)視覺(jué)，還是最近的大模型、NLP 自然語(yǔ)義識(shí)別，這些技術(shù)的進(jìn)展，都來(lái)自于應(yīng)用的需求推動(dòng)了對(duì)算力大規(guī)模提升的需求。終端產(chǎn)品的改型、換型和新功能，倒推了半導(dǎo)體行業(yè)的周期。

所以回到您最初的問(wèn)題，其實(shí)半導(dǎo)體只是一種產(chǎn)品形態(tài)，當(dāng)時(shí)我們看半導(dǎo)體完全是因?yàn)?AI，關(guān)注的點(diǎn)更關(guān)鍵的還是拿半導(dǎo)體做什么。到今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，所有人都認(rèn)識(shí)到了 AI 會(huì)驅(qū)動(dòng)下一步半導(dǎo)體的持續(xù)發(fā)展和迭代，我覺(jué)得這是一個(gè)大機(jī)會(huì)。

我們不糾結(jié)半導(dǎo)體的產(chǎn)品形態(tài)。英偉達(dá)為什么獨(dú)占鰲頭？因?yàn)樗?CUDA （Compute Unified Device Architecture，CUDA 是英偉達(dá)推出的運(yùn)算平臺(tái)。）的生態(tài)鏈?zhǔn)羌冘浖?，雖然最后貨幣化會(huì)集中在半導(dǎo)體產(chǎn)品上，但是核心價(jià)值很可能是其他形式上的產(chǎn)品組合。

孫冰潔：前段跟我的一個(gè)朋友交流，他說(shuō)回顧今年上半年的投資，最后悔的就是沒(méi)有買(mǎi)英偉達(dá)的股票。

熊偉銘：不只是今年，過(guò)去10年英偉達(dá)跟特斯拉一直在漲。當(dāng)然中間有起伏，有很多的噪音，今年漲得確實(shí)比較猛，但我覺(jué)得仍然還有機(jī)會(huì)。原因是現(xiàn)在的大模型只能拿大機(jī)器來(lái)算，服務(wù)器集群，大的 GPU 的 Server。跑模型一定要在終端跑，未來(lái)在手機(jī)上跑，GPU 是不是能做到小型化？高算力是不是能夠聯(lián)網(wǎng)使用，或者以什么樣的形態(tài)出現(xiàn)，更適合于分散性應(yīng)用的 GPU？像英偉達(dá)、AMD 這些已經(jīng)跑在前面的公司，還有很多的優(yōu)勢(shì)?，F(xiàn)在仍然是 GPU 的早期機(jī)會(huì)，我仍然持續(xù)看好長(zhǎng)期的機(jī)會(huì)。短期市值能夠跑到多少，還會(huì)受到很多因素的影響，比如資本市場(chǎng)、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、行業(yè)起飛等。

作為早期投資人，我們更偏重于早期股權(quán)投資，而不是二級(jí)市場(chǎng)投資。純從投資講，投資大拿克服了自己的心魔，持有股票十年，就能夠賺有上千倍的回報(bào)。很多大趨勢(shì)就擺在面前，考驗(yàn)的 30% 是眼力，比如什么時(shí)候投資特斯拉比較好？我們作為早期投資基金，局限性是非常強(qiáng)的，我們必須投資私有企業(yè)，持有期超不過(guò) 10 年。

作為個(gè)體，我覺(jué)得大家只要稍微耐心一點(diǎn)，都能看到這些機(jī)會(huì)，考驗(yàn)的 70% 是自己的心魔，這是所有投資人最大的考驗(yàn)，是不是能拿得住，真正拿得住才可能產(chǎn)生上千倍的回報(bào)。如果大家能夠在 2008 年開(kāi)始買(mǎi)英偉達(dá)，一直拿住，到今天收益會(huì)非?？捎^(guān)。我們每個(gè)人可以掌握的，就是這種信念，對(duì)這個(gè)行業(yè)有信念，對(duì)這家公司有信念，對(duì)這個(gè)創(chuàng)始人有信念，愿意長(zhǎng)期持有這家公司，很可能產(chǎn)生高額的回報(bào)。

我們需要有一點(diǎn)信念，才有可能獲得超額回報(bào)的機(jī)會(huì)。

孫冰潔：您作為早期投資者，投資邏輯跟一般的普通投資者、非專(zhuān)業(yè)的投資人還是有差異的。有一個(gè)思路是普通投資者可以借鑒的，在您看來(lái)英偉達(dá)是一家很有潛力而且值得投的好公司，哪怕原來(lái)沒(méi)有投，但只要是認(rèn)準(zhǔn)了它，采用長(zhǎng)期持有的邏輯，說(shuō)不準(zhǔn)就會(huì)帶來(lái)一個(gè)比較高的收益率。

但也有一點(diǎn)比較特別，在 AI 或者科技行業(yè)的明星公司里，英偉達(dá)相對(duì)來(lái)說(shuō)一直比較低調(diào)，因?yàn)樗鼛资陙?lái)核心產(chǎn)品都聚焦在 GPU 顯卡芯片上，所以這一輪冒出來(lái)其實(shí)也讓好多人甚至專(zhuān)業(yè)投資人可能也很難踩準(zhǔn)這個(gè)點(diǎn)。可能沒(méi)賺到的錢(qián)就是不該賺，這次的機(jī)會(huì)不屬于你，可能下次的機(jī)會(huì)屬于你。

我有一個(gè)疑惑，半導(dǎo)體行業(yè)是因?yàn)榈搅爽F(xiàn)在節(jié)點(diǎn)上，迎來(lái)這一輪火熱；還是因?yàn)橘哂ミ_(dá)的爆火帶動(dòng)了整個(gè)半導(dǎo)體行業(yè)的起飛？

熊偉銘：完全是因?yàn)橛ミ_(dá)的這波增長(zhǎng)，帶動(dòng)了整個(gè)半導(dǎo)體板塊的復(fù)蘇。英偉達(dá)、AMD的股價(jià)上漲，也是因?yàn)榇竽Ｐ?。如果沒(méi)有大模型的成功，沒(méi)有去年 11 月份、10 月份左右 Midjourney 這些 AIGC 公司，再到今年的 OpenAI ，也很難有這波增長(zhǎng)。我們?cè)缙谕顿Y人，天天盯著斯坦福判斷 NLP 的準(zhǔn)確指數(shù)，這個(gè)指數(shù)常年到不了 90 分，我都已經(jīng)放棄看了，然后忽然達(dá)到了?？萍夹袠I(yè)很多東西都是日積月累，不太可能一蹴而就。

應(yīng)用端，更多還是靠商業(yè)邏輯和便捷的技術(shù)新平臺(tái)，拼的還是商業(yè)策略。但是像英偉達(dá)這樣的公司，90 年代隨處被人欺負(fù)的公司，它需要坐冷板凳的，有可能這一輩子就冷板凳坐過(guò)去了，沒(méi)有趕上第二春。

所以，投資一定要看是不是在一個(gè)正確的行業(yè)里面。比如 AI 是個(gè)老行業(yè)，1955 年就開(kāi)始定義AI，到現(xiàn)在已經(jīng) 70 年的時(shí)間了，這個(gè)行業(yè)才終于起步。五十年代為什么會(huì)出現(xiàn)阿童木這樣的漫畫(huà)書(shū)？因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候開(kāi)始討論人工智能，開(kāi)始討論機(jī)器人。現(xiàn)在機(jī)器人是不是會(huì)出現(xiàn)一些突破？這些經(jīng)歷了五、六十年的發(fā)展才走到今天的行業(yè)，不是新行業(yè)，是需要積淀的行業(yè)。但隨著各種各樣其他技術(shù)發(fā)展的因緣際會(huì)，算力開(kāi)始起來(lái)了，才有今天英偉達(dá)這些公司跑到萬(wàn)億級(jí)別市值的機(jī)會(huì)。

存儲(chǔ)也是半導(dǎo)體，但是存儲(chǔ)為什么不漲？因?yàn)榇鎯?chǔ)是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，存儲(chǔ)就是在拼線(xiàn)寬、拼成本。面條跟光纖的成本哪個(gè)貴？1000 公里面條的成本要比 1000 公里光纖的成本要高，很奇怪。

孫冰潔：這跟我們的直覺(jué)相反。

熊偉銘：人們肯定會(huì)認(rèn)為高科技更貴，光纖肯定比面條更貴，但不是的?，F(xiàn)在中國(guó)通過(guò)科創(chuàng)板來(lái)支持半導(dǎo)體企業(yè)發(fā)展。但存儲(chǔ)領(lǐng)域，今年就沒(méi)有行情，而算力、 GPU 是只漲不跌。所以同樣是半導(dǎo)體賽道，還要細(xì)分一下，大家想投資的半導(dǎo)體公司到底處在哪個(gè)細(xì)分領(lǐng)域。

這兩天有一個(gè) GPT-4 訓(xùn)練的內(nèi)部分析文件，說(shuō)跑一次大概需要 6000 多萬(wàn)美金，訓(xùn)練大模型太貴了。就像上世紀(jì) 90 年代末，人們想要做一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司，先得自己搭一個(gè) IDC 一樣，需要買(mǎi) Server，需要自己買(mǎi)帶寬，需要從網(wǎng)易花 50 萬(wàn)人民幣買(mǎi)郵件服務(wù)器的代碼......這些東西加在一起，可能已經(jīng)投入2億美金了，才能搭出一個(gè)新浪網(wǎng)來(lái)。

現(xiàn)在大模型的這個(gè)時(shí)間點(diǎn)就跟那個(gè)時(shí)候做一個(gè).com 差不多。成本什么時(shí)候開(kāi)始便宜？2005 年之后，亞馬遜開(kāi)始分享基礎(chǔ)設(shè)施。從那個(gè)時(shí)候開(kāi)始，美國(guó)軟件企業(yè)的估值開(kāi)始迅速上漲，所以大模型的機(jī)會(huì)帶來(lái)大算力的需求，大模型會(huì)繼續(xù)朝著小體積、低成本這個(gè)方向發(fā)展。算力現(xiàn)在剛剛處在起跑階段，未來(lái)還會(huì)有很大算力的發(fā)生。只不過(guò)二級(jí)市場(chǎng)的時(shí)間點(diǎn)，我確實(shí)還難以想象。

孫冰潔：您反復(fù)提到了一個(gè)詞，就是周期。A 股半導(dǎo)體目前大概處于一個(gè)什么樣的周期？

熊偉銘：A 股半導(dǎo)體是非常新的市場(chǎng)，還沒(méi)有形成美股那樣的節(jié)奏，看美股基本上 3 年左右半導(dǎo)體會(huì)經(jīng)歷一個(gè)周期，原因在于它的下游，汽車(chē)和 PC 手機(jī)服務(wù)器的用量、設(shè)計(jì)大概是這個(gè)周期。隨著下游客戶(hù)的變化，它們也會(huì)變化，是非常非常有規(guī)律的。國(guó)內(nèi)說(shuō)半導(dǎo)體周期，其實(shí)大部分是指存儲(chǔ)芯片的半導(dǎo)體周期，因?yàn)橛玫米疃唷?/p>

孫冰潔：我們外行人聽(tīng)半導(dǎo)體就覺(jué)得是一個(gè)整體。但內(nèi)部還要細(xì)分，主要分為兩個(gè)板塊，一個(gè)是存儲(chǔ)半導(dǎo)體，一個(gè)是算力半導(dǎo)體。

熊偉銘：其實(shí)還有通訊的部分。但是通訊和存儲(chǔ)相關(guān)聯(lián)，比如筆記本或者手機(jī)上面用。凡是涉及到這部分的行業(yè)，就是傳統(tǒng)行業(yè)、成熟行業(yè)。先說(shuō)存儲(chǔ)半導(dǎo)體行業(yè)，其實(shí)在中國(guó)也是個(gè)新行業(yè)，19 年之后才有資本化，純說(shuō) A 股，到現(xiàn)在也就四年，很多投資人還不熟悉。

18 年開(kāi)始，美國(guó) BIS （美國(guó)商務(wù)部工業(yè)和安全局）對(duì)我們各種各樣的芯片做限制，國(guó)內(nèi)下游產(chǎn)業(yè)發(fā)展的節(jié)奏感也不是特別確定。在全球一體化的情況下，分工是比較明確的?，F(xiàn)在去全球化的大趨勢(shì)，所有人都在做供應(yīng)鏈備份，有的行業(yè)會(huì)需要更多的量，有的行業(yè)可能就沒(méi)有量了，在大環(huán)境的影響下，中國(guó) A 股半導(dǎo)體的市場(chǎng)周期不是很準(zhǔn)，這是我的感受。

孫冰潔：但是我們也不能完全參照國(guó)外的周期。

熊偉銘：國(guó)外半導(dǎo)體存儲(chǔ)跟通訊芯片的周期是非常清晰的。無(wú)論分析師、企業(yè)還是采購(gòu)方，大家都非常清楚。但是現(xiàn)在有很多外部因素加進(jìn)來(lái)，都是原來(lái)全球化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不存在的因素，影響了很多貿(mào)易的量。

孫冰潔：半導(dǎo)體這輪投資熱還能持續(xù)多久？

熊偉銘：A股且不說(shuō)，因?yàn)樵蹅儾?4 年的時(shí)間。美國(guó)花了多長(zhǎng)時(shí)間才建立了這么完整的半導(dǎo)體的體系？他們大概干了 40 年左右的時(shí)間。我們先干了 AI 芯片，現(xiàn)在開(kāi)始反過(guò)頭補(bǔ)存儲(chǔ)芯片、通訊芯片、電源管理芯片、IGBT，各種各樣子品類(lèi)的芯片，汽車(chē)的芯片，當(dāng)然我們速度會(huì)更快一些。

半導(dǎo)體是復(fù)雜的行業(yè)，尤其是現(xiàn)在最先進(jìn)的半導(dǎo)體工藝，是特別先進(jìn)的、極為復(fù)雜的一套系統(tǒng)。從火的角度來(lái)講，美國(guó)人搞了 40 年，我覺(jué)得我們至少再火 20 年?，F(xiàn)在短暫的市場(chǎng)調(diào)整，比如過(guò)去兩年小下坡，但從長(zhǎng)期的大趨勢(shì)上講，我們至少還有 20 年的大機(jī)會(huì)。

孫冰潔：拉長(zhǎng)了看是 20 多年的機(jī)會(huì)，但可能在過(guò)程中會(huì)發(fā)生浮動(dòng)或者起伏，也是情理之中。

熊偉銘：今年這一波大概還能持續(xù)多久？就涉及到一些宏觀(guān)因素，比如美元加息，大家預(yù)期今年會(huì)停，因?yàn)槊髂昝绹?guó)總統(tǒng)選舉。理論上我們的經(jīng)濟(jì)政策或者全球美元主導(dǎo)的生態(tài)應(yīng)該會(huì)放松，所以我覺(jué)得整體市場(chǎng)還是會(huì)再往上漲的。國(guó)內(nèi)流動(dòng)性放松是不是也會(huì)出來(lái)？我還是比較看好今年整個(gè)科技行業(yè)的行情。

孫冰潔：從消費(fèi)電子到大芯片，半導(dǎo)體賽道的細(xì)分領(lǐng)域一直在發(fā)生熱點(diǎn)的輪轉(zhuǎn)，除了 AI 應(yīng)用，也有很多投資人說(shuō)未來(lái)半導(dǎo)體最大的細(xì)分賽道可能是汽車(chē)芯片。

熊偉銘：這個(gè)說(shuō)法背后的原因是汽車(chē)還在漲。當(dāng)然英偉達(dá)跟汽車(chē)、手機(jī)都沒(méi)什么關(guān)系。我甚至覺(jué)得手機(jī)可能是第二波，能不能做一個(gè)嵌入式的 GPU，或者用什么方式實(shí)現(xiàn)高帶寬？最早手機(jī)上是擱不了 Wifi 芯片 的，因?yàn)楣奶罅?，芯片也很大，但現(xiàn)在每個(gè)手機(jī)都有一個(gè) Wifi 芯片，所以我覺(jué)得到最后算力芯片也一樣，從成本來(lái)看，一臺(tái)電腦1萬(wàn)塊錢(qián)，手機(jī)好的也是1萬(wàn)塊錢(qián)。

為什么電腦能算大模型，手機(jī)不能算大模型？所以，移動(dòng)終端也是一個(gè)大機(jī)會(huì)。對(duì)于算力芯片，我覺(jué)得還有更多的需求也會(huì)出來(lái)。

從傳統(tǒng)的行業(yè)看，汽車(chē)的增量可能更快一些，但汽車(chē)的增量就這么多，全球電動(dòng)汽車(chē)市場(chǎng)規(guī)模大概是 8000 萬(wàn)輛，再漲三年差不多，汽車(chē)芯片可能會(huì)到一個(gè)周期的頂部，短期內(nèi)汽車(chē)芯片確實(shí)是需求在激增。

孫冰潔：這幾年，國(guó)家與國(guó)家之間關(guān)于芯片的競(jìng)爭(zhēng)也是越來(lái)越激烈，各國(guó)對(duì)芯片的研發(fā)、算力要求也越來(lái)越重視。中國(guó)科技企業(yè)現(xiàn)在集中發(fā)力的一個(gè)要地，就是研發(fā)中國(guó)芯。在這樣的一個(gè)大趨勢(shì)下，外界有不少聲音都覺(jué)得中國(guó)芯距離彎道超車(chē)已經(jīng)不遠(yuǎn)。作為專(zhuān)業(yè)投資者，您怎么看？

熊偉銘：坦白來(lái)講，我覺(jué)得還是有點(diǎn)遠(yuǎn)。比如大家都想追英偉達(dá)，但追英偉達(dá)其實(shí)不光拼那張卡的性能，CUDA 這樣的一個(gè)產(chǎn)品，它是一個(gè)生態(tài)，它已經(jīng)做了太多的工作，把很多早期開(kāi)發(fā)者需要克服的障礙已經(jīng)做完了。純硬件的指標(biāo)只是一方面，生態(tài)起得來(lái)起不來(lái)，也是一個(gè)挺重要的問(wèn)題。無(wú)論是做 CPU 還是做服務(wù)器，CPU 業(yè)界生態(tài)怎么能夠形成？在商業(yè)上和工程上還需要花很大的力氣。過(guò)去中國(guó)芯一直不太行，因?yàn)樵蹅兪裁炊伎梢再I(mǎi)得到，為什么要自己干？現(xiàn)在國(guó)產(chǎn)化的要求給出來(lái)之后，國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商可能才會(huì)有機(jī)會(huì)。

中間有一個(gè)可能是技術(shù)上的捷徑——RISC-V 架構(gòu)，它是一個(gè)計(jì)算芯片里面的開(kāi)源協(xié)議，大廠(chǎng)、小廠(chǎng)、創(chuàng)業(yè)公司、學(xué)術(shù)研究機(jī)構(gòu)，有很多人在里面，也不用付錢(qián)，有可能是一個(gè)小機(jī)會(huì)，中國(guó)只要把握得住，我們能夠做得更好。（編者注：在X86和ARM架構(gòu)存在不授權(quán)或不供應(yīng)等風(fēng)險(xiǎn)的大背景下，RISC-V 架構(gòu)由于具備開(kāi)源開(kāi)放的特性，被國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商看作是國(guó)產(chǎn)芯片彎道超車(chē)的機(jī)遇。2022年，采用RISC-V架構(gòu)的處理器出貨量約100億顆，其中有一半以上是國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商生產(chǎn)的。國(guó)內(nèi)知名企業(yè)如阿里平頭哥、中科院計(jì)算所、賽昉科技、芯來(lái)科技等都有布局 RISC-V，開(kāi)發(fā)出不同層面的軟硬件解決方案。）

孫冰潔：早期投資特別考驗(yàn)投資人發(fā)現(xiàn)有潛力的公司的眼光。據(jù)您的觀(guān)察，半導(dǎo)體領(lǐng)域目前的創(chuàng)業(yè)生態(tài)怎么樣？它的價(jià)值高地主要集中在哪些領(lǐng)域？

熊偉銘：半導(dǎo)體是一個(gè)比較專(zhuān)業(yè)的創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域，如果不是學(xué)電子工程的，很難做半導(dǎo)體。找到非常合適的人把產(chǎn)品做出來(lái)，產(chǎn)品要能趕得上時(shí)代。比如如果三年前定義要超過(guò)英偉達(dá)的 A100，那就落后了，需要預(yù)想到未來(lái)三年會(huì)有什么樣的產(chǎn)品出來(lái)。所以從半導(dǎo)體創(chuàng)業(yè)的角度，大部分創(chuàng)業(yè)者都是大廠(chǎng)出來(lái)的，非常有經(jīng)驗(yàn)。

今天如果想超車(chē)，能不能做一個(gè)特別新的東西？我覺(jué)得半導(dǎo)體不太存在這種機(jī)會(huì)，這和當(dāng)年美國(guó)投資人面臨到的情況是不太一樣的。今天這個(gè)市場(chǎng)里面不用探索應(yīng)用，需求就在那，只要做得比別人好，或者哪怕跟人做得一樣，能保持供應(yīng)，就能拿到訂單，更多的就是這個(gè)團(tuán)隊(duì)是不是有足夠強(qiáng)的執(zhí)行力，創(chuàng)始人自己是不是一個(gè)商業(yè)型的領(lǐng)導(dǎo)。看看蘇媽?zhuān)纯袋S教主，哪個(gè)不是超級(jí)銷(xiāo)售員？所以，我非常非常強(qiáng)調(diào)創(chuàng)始人的商業(yè)敏感度和執(zhí)行力，技術(shù)能力是可以補(bǔ)足的，但商業(yè)能力是一種天生的能力，是非常難得的，稀缺的。

孫冰潔：技術(shù)這一塊，目前的半導(dǎo)體創(chuàng)業(yè)公司或者早期項(xiàng)目，他們會(huì)比較集中在哪些類(lèi)型？具體是做什么？做手機(jī)芯片還是算力芯片？

熊偉銘：我們對(duì)大行業(yè)最有興趣。比如你說(shuō)做跟車(chē)相關(guān)的，你就需要展示出來(lái)，為什么你能夠比這些大的汽車(chē)集團(tuán)的半導(dǎo)體部門(mén)做的產(chǎn)品還要好？

孫冰潔：這個(gè)問(wèn)題他們真的能回答上來(lái)嗎？真的敢拍著胸脯說(shuō)自己能超過(guò)實(shí)力雄厚的大公司嗎？

熊偉銘：做大品類(lèi)的產(chǎn)品，賣(mài)不賣(mài)得進(jìn)去這件事非常非常重要。這是個(gè) ToB 的生意，不僅考慮本身產(chǎn)品是不是最棒的，還要考慮到整個(gè)商業(yè)合作中間各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。為什么我一直強(qiáng)調(diào)商業(yè)能力？因?yàn)椴灰馕吨阕龀鲆粋€(gè)產(chǎn)品真的比華為好，客戶(hù)就會(huì)用你的芯片，你得賣(mài)得進(jìn)去，或者你的產(chǎn)品正好補(bǔ)缺了它的一個(gè)需求，就是一定要有一個(gè)差異點(diǎn)，這個(gè)差異點(diǎn)必須非常明確才可以。

比如現(xiàn)在 AI 起來(lái)了，服務(wù)器的量肯定要上去了，服務(wù)器里面各種各樣新的芯片我們就都很有興趣看。我們也經(jīng)常建議創(chuàng)業(yè)者別扎堆，比如前一段咱們都做快充，到最后可能有那么幾家出來(lái)的，如果你錯(cuò)過(guò)了第一波，干脆別干了。國(guó)內(nèi)的生態(tài)大家比較害怕探索新應(yīng)用，最愿意做的就是“降本增效”。

孫冰潔：打法還是比較保守。

熊偉銘：因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的時(shí)間太短了，科技時(shí)間就更短了，有很多無(wú)效創(chuàng)新一直不出清，又浪費(fèi)社會(huì)資源。國(guó)內(nèi)的整個(gè)創(chuàng)業(yè)環(huán)境，探索新應(yīng)用的很少。但現(xiàn)在隨著 90 后創(chuàng)業(yè)者開(kāi)始出來(lái)，他們和60 后、70 后不一樣，國(guó)際化特別厲害，都是特別有想法、特別敢沖敢干的創(chuàng)始人。我覺(jué)得中國(guó)科技創(chuàng)新絕對(duì)有大機(jī)會(huì)。

孫冰潔：在您的觀(guān)察里面，半導(dǎo)體行業(yè)創(chuàng)業(yè)，扎堆和內(nèi)卷的情況還相對(duì)比較突出？

熊偉銘：卷得太厲害。中國(guó)人創(chuàng)業(yè)很重要的原因就是都想當(dāng)老板，我覺(jué)得這是大家的不安全感。這是中國(guó)商業(yè)環(huán)境現(xiàn)在這個(gè)階段的一些特征，也造成了我們現(xiàn)在面臨到的紅海。

孫冰潔：您覺(jué)得目前的這一波半導(dǎo)體熱能夠持續(xù)多久？您對(duì)半導(dǎo)體賽道的投資前景怎么看？當(dāng)前在投資半導(dǎo)體這一塊有沒(méi)有誤區(qū)？

熊偉銘：兩個(gè)問(wèn)題。第一，從前景上我非?？春冒雽?dǎo)體，因?yàn)檫€是需求太大，每年的應(yīng)用都在中國(guó)發(fā)生，但是供應(yīng)上我們只占了百分之幾，非常低，有將近 90% 的市場(chǎng)大家還沒(méi)有碰得到。這都是國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)者的機(jī)會(huì)。

第二，從賽道的角度，還依然很寬。大家別找那些已經(jīng)非常紅海的細(xì)分領(lǐng)域，真的毫無(wú)意義，資本化會(huì)很困難。雖然我們的上市公司數(shù)量挺大，A 股市值也很厲害，但我們資本化的能力是弱的。在弱資本化能力的情況下，大家一定要做那些實(shí)實(shí)在在能夠起來(lái)的業(yè)務(wù)，而不是一個(gè) to VC 的業(yè)務(wù)。如果能強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，那就強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手。

孫冰潔：對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的投資者，在半導(dǎo)體投資這一塊有沒(méi)有什么誤區(qū)需要厘清？

熊偉銘：投資人也一樣，湊熱鬧特別厲害。一旦出現(xiàn)了負(fù)面的消息，大家就一拍而散，這也是 A 股或者科技早期資本化的一個(gè)特點(diǎn)，市場(chǎng)忽上忽下，這也是正常的，成長(zhǎng)需要時(shí)間。

我記得我剛畢業(yè)的時(shí)候，研究的還有芝加哥交易所、多倫多創(chuàng)業(yè)板，現(xiàn)在都已經(jīng)高度集中化了。但在中國(guó)，咱們不存在這么多的機(jī)會(huì)。作為二級(jí)市場(chǎng)的投資人，是不是也可以考慮有些股票真的要長(zhǎng)期持有？比如科技 β 類(lèi)的，一漲好幾十年，中間會(huì)有點(diǎn)磕磕絆絆，都是暫時(shí)性的，應(yīng)該有一部分資金擱在 long only 里面。如果有 ETF ，就買(mǎi) ETF 好了；如果沒(méi)有ETF，可能進(jìn)入周期性的行業(yè)，每年有一些買(mǎi)賣(mài)獲利的時(shí)機(jī)。

隨著中國(guó)國(guó)力的提升，中國(guó)資本化會(huì)持續(xù)有好的表現(xiàn)，所以我覺(jué)得大家也需要一些耐心。

孫冰潔：今年出現(xiàn)的 AIGC 浪潮，投資者出現(xiàn)了扎堆搶熱點(diǎn)的情況。包括華創(chuàng)資本在內(nèi)，好像對(duì) AIGC 賽道的投資挺謹(jǐn)慎的，還沒(méi)有在大模型領(lǐng)域有一個(gè)大的投資動(dòng)作，出于什么樣的考量？

熊偉銘：針對(duì)大模型，我們的判斷是這樣的：OpenAI 是怎么開(kāi)始的？這是一個(gè)重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，而且起步很早，已經(jīng)快做十年了，國(guó)內(nèi)資本效率不是很高，我們作為一個(gè)早期的小基金，又要分散風(fēng)險(xiǎn)，所以我們的策略還是需要找那些資本效率高的機(jī)會(huì)。全世界人民都覺(jué)得大模型要起來(lái)，那 α 的機(jī)會(huì)其實(shí)已經(jīng)沒(méi)有了，作為早期 VC 的價(jià)值窗口已經(jīng)過(guò)去了。

但是我們對(duì)大模型所帶來(lái)的應(yīng)用前景是充滿(mǎn)極大熱情的。用大模型建一些能夠跑得很順的應(yīng)用，是創(chuàng)業(yè)者最好的機(jī)會(huì)，又輕又快，這些基礎(chǔ)設(shè)施的公司，他們能賺到他們的錢(qián)，因?yàn)樗麄兺顿Y巨大，創(chuàng)業(yè)公司投入小，但發(fā)展可能很快。就像互聯(lián)網(wǎng)最大的成功，可能是帶來(lái)的應(yīng)用。所以，應(yīng)用更適合我們這樣的早期投資人和創(chuàng)業(yè)者。

孫冰潔：華創(chuàng)資本沒(méi)有在大模型方面做太多的投入，不是不看好大模型的前景，而是出于一個(gè)自身的定位和實(shí)際情況的考量。

熊偉銘：完全出于商業(yè)模式考慮。

孫冰潔：從區(qū)塊鏈、VR、AR、XR、元宇宙，到現(xiàn)在大熱的 AIGC、 半導(dǎo)體......每隔一段時(shí)間就會(huì)涌出一個(gè)投資熱潮，但熱潮過(guò)后，大家又會(huì)發(fā)現(xiàn)泡沫擠破了。對(duì)普通投資者而言，怎么既能夠保持一定的前瞻性，又能在每一次熱潮中卡住風(fēng)口？這個(gè)問(wèn)題也有點(diǎn)魚(yú)與熊掌都要兼得的意思。您給大家什么樣的建議？

熊偉銘：講個(gè)故事，我一個(gè)朋友，2008 年的時(shí)候我們?cè)诠韫纫粔K喝咖啡，他掏出了他的 iPhone 說(shuō)，你看現(xiàn)在的手機(jī)都做成這個(gè)樣子了，回中國(guó)創(chuàng)業(yè)太晚了，我肯定就不回去了。2008 年中國(guó)的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)還沒(méi)有開(kāi)始呢。任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，機(jī)會(huì)都在剛剛萌芽。業(yè)內(nèi)的人覺(jué)得大模型已經(jīng)如火如荼了，你要問(wèn)問(wèn)我媽媽?zhuān)麄兛赡芡耆恢蓝荚诎l(fā)生什么。因?yàn)閼?yīng)用還沒(méi)有發(fā)生，看互聯(lián)網(wǎng)的歷史也一樣。大家經(jīng)常高估技術(shù)短期的影響，而忽視長(zhǎng)期的能力。每個(gè)行業(yè)都是這樣，每個(gè)周期都是這樣。作為投資人，可能要看哪些是真機(jī)會(huì)，哪些是假機(jī)會(huì)。

關(guān)鍵就是時(shí)間點(diǎn)。大模型這次是真的，那次為什么不是真的？很多時(shí)候就是“去偽存真”。大家稍微安靜下來(lái)看一看，市場(chǎng)上炒的這些概念遲早都會(huì)發(fā)生。但是要判斷現(xiàn)在是 1955 年的 AI 還是 2023 年的 AI。市場(chǎng)一波一波的新概念肯定是層出不窮，時(shí)間的判斷，時(shí)機(jī)的判斷，一定要結(jié)合基本面的簡(jiǎn)單分析。AR 是否能起來(lái)，現(xiàn)在有多少家公司？每年出貨多少？稍微看看數(shù)字就知道是真是假。在中國(guó)歷史上會(huì)發(fā)生什么？世界上會(huì)發(fā)生什么？再看在大環(huán)境里面，技術(shù)細(xì)節(jié)是不是能夠得到充分地放大和發(fā)展？這些因素考慮在內(nèi)，大家肯定都能抓到自己的十倍股、百倍股、千倍股。

孫冰潔：總結(jié)下來(lái)：要認(rèn)清大的趨勢(shì)，大的環(huán)境怎么樣。可能對(duì)每一個(gè)人不是那么容易，因?yàn)榭赡苄枰芏嘀R(shí)儲(chǔ)備，要有一定的眼界，一定的知識(shí)系統(tǒng)的更新。通俗一點(diǎn)，要有一定的時(shí)間去驗(yàn)證到底是泡沫還是真的機(jī)會(huì)。剛剛出現(xiàn)的新生事物，如果真的搞不懂，就暫時(shí)不要碰，讓子彈飛一會(huì)兒。

熊偉銘：如果是真的英雄，那未來(lái) 5 年也有機(jī)會(huì)，不用著急，因?yàn)榧夹g(shù)的變化是非常非常快的，不能因?yàn)槭袌?chǎng)情緒嗨或者不嗨來(lái)決定是否投資一些股票或者公司，還是要看基本面，看長(zhǎng)期是不是有產(chǎn)業(yè)變革的機(jī)會(huì)。有的話(huà)，就值得投入。

孫冰潔：非常感謝熊總的分享，大家再見(jiàn)。

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