這樣的股票基本都是各行業(yè)的龍頭翹楚，也是歷年大牛股的集中營(yíng)，并且目前股價(jià)較最高位下跌超過(guò)70%，PE不足15倍，值得仔細(xì)研究。圖片來(lái)源@視覺(jué)中國(guó)
文 | 巍巍昆侖俠
長(zhǎng)春高新1996年12月18日上市，發(fā)行價(jià)8.8元，目前價(jià)格140元左右，后復(fù)權(quán)價(jià)格1040元，過(guò)去27年時(shí)間股價(jià)累計(jì)漲幅118倍，折合年化復(fù)合收益19.3%。
如果按照2021年最高股價(jià)683.78元（后復(fù)權(quán)價(jià)格3887元）計(jì)算，則累計(jì)收益高達(dá)442倍，年化復(fù)合收益25.3%。無(wú)論怎么看都配得上大牛股的稱(chēng)號(hào)。
長(zhǎng)春高新過(guò)去10年ROE平均值24.1%，其中最低的一年也有15.6%，符合我的G20成員標(biāo)準(zhǔn)。這樣的股票基本都是各行業(yè)的龍頭翹楚，也是歷年大牛股的集中營(yíng)，并且目前股價(jià)較最高位下跌超過(guò)70%，PE不足15倍，值得仔細(xì)研究。
公司的營(yíng)收和凈利潤(rùn)主要由四家子公司貢獻(xiàn)，分別是：生長(zhǎng)激素與輔助生殖板塊的金賽藥業(yè)、疫苗板塊的百克生物、中成藥板塊的華康藥業(yè)和房地產(chǎn)板塊的高新地產(chǎn)。
其中，金賽藥業(yè)和百克生物是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心資產(chǎn)。2022年，金賽藥業(yè)為長(zhǎng)春高新貢獻(xiàn)了81%的營(yíng)收，94%的凈利潤(rùn)。并且房地產(chǎn)業(yè)務(wù)即將從上市公司中剝離出去。因此，對(duì)于投資者而言，金賽藥業(yè)是研究長(zhǎng)春高新的主要抓手。
生長(zhǎng)激素是由人體腦垂體前葉分泌和釋放的一種肽類(lèi)激素，能促進(jìn)骨骼、內(nèi)臟和全身生長(zhǎng)，促進(jìn)蛋白質(zhì)合成，共同促進(jìn)機(jī)體的生長(zhǎng)發(fā)育，是青少年生長(zhǎng)發(fā)育過(guò)程中最重要的激素之一。
生長(zhǎng)激素對(duì)治療兒童矮小癥效果顯著，是美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）和中國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（CFDA）批準(zhǔn)治療矮小癥的唯一有效的藥品。
矮小癥是指兒童的身高低于同性別、同年齡、同種族兒童平均身高的2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差或低于生長(zhǎng)曲線(xiàn)第3百分位數(shù)。
缺乏生長(zhǎng)激素被認(rèn)為是矮小癥發(fā)生的最主要因素，矮小癥按病因分類(lèi)可分為由生長(zhǎng)激素缺乏造成的矮小、特發(fā)性矮小、甲狀腺功能低下造成的矮小、Turner綜合征、宮內(nèi)發(fā)育遲緩造成的矮小及其他。
其中由生長(zhǎng)激素缺乏造成的矮小占比約為1/3。其他病因引發(fā)的矮小癥如特發(fā)性矮小、宮內(nèi)發(fā)育遲緩、Turner綜合征等，大多也可通過(guò)生長(zhǎng)激素治療或接受生長(zhǎng)激素的輔助治療。超過(guò)80%的兒童矮小癥可用生長(zhǎng)激素治療或輔助治療。
國(guó)際足球明星，球王梅西以他精湛的球技和靈動(dòng)的身法在全球擁有數(shù)以?xún)|計(jì)的粉絲，前段時(shí)間在中國(guó)與澳大利亞的友誼賽中，就有個(gè)小伙伴不惜突破安保的重重防線(xiàn)，也要和偶像來(lái)個(gè)近距離接觸。
然而榮耀的背后往往是隱藏著的不為人知的努力和付出。很多人并不知道梅西是個(gè)矮小癥患者，小時(shí)候的他經(jīng)常被稱(chēng)作“小矮人”，差點(diǎn)因?yàn)樯聿奶卟涣饲颉?/p>
梅西10歲的時(shí)候的身高僅127厘米，大大落后于同齡人。梅西在11歲時(shí)被診斷出患有生長(zhǎng)激素缺乏癥(GHD)。
幸運(yùn)的是，當(dāng)時(shí)醫(yī)療界已經(jīng)可以通過(guò)注射生長(zhǎng)激素來(lái)治療矮小癥，但是這類(lèi)藥物治療在當(dāng)時(shí)非常貴，梅西的爸爸在一次采訪(fǎng)中說(shuō)他當(dāng)時(shí)的工資是1600美元一個(gè)月，并不算差。
不過(guò)生長(zhǎng)激素治療每個(gè)月要花去900美元，超過(guò)了他收入的一半。并且這種治療需要持續(xù)2-3年，總費(fèi)用折合成人民幣的話(huà)需要25萬(wàn)元，這在二十多年前可不是一個(gè)小數(shù)字，他的家庭負(fù)擔(dān)不起這筆昂貴的費(fèi)用。
當(dāng)時(shí)有很多球探都有意于梅西，但是阿根廷河床隊(duì)和紐維爾老男孩隊(duì)得知梅西患有生長(zhǎng)激素缺乏癥后，都不愿意支付梅西的治療費(fèi)用。
直到2001年的有一天，西班牙巴塞羅那俱樂(lè)部體育主管雷克薩奇看到了梅西訓(xùn)練比賽的錄像，立刻拍板安排和梅西簽約并為他治療。
在《梅西：世界杯冠軍必讀傳記》一書(shū)中，梅西回憶當(dāng)時(shí)治療的情景：
“每天晚上，我都會(huì)把針管扎入我的腿中。日復(fù)一日，周復(fù)一周，一直持續(xù)了3年。”
功夫不負(fù)有心人，2003年，梅西經(jīng)過(guò)近3年的生長(zhǎng)激素治療成功長(zhǎng)到了170厘米。
隨著醫(yī)療技術(shù)的進(jìn)步，生長(zhǎng)激素作為臨床藥物先后經(jīng)歷了五代更替，其生物活性、藥效與天然生長(zhǎng)激素差別不大，安全性大幅提升，幾乎無(wú)副作用，其半衰期也在不斷提高，目前已廣泛應(yīng)用于兒科領(lǐng)域、生殖領(lǐng)域、燒傷領(lǐng)域乃至抗衰老領(lǐng)域。
在生長(zhǎng)激素的劑型方面，先后發(fā)展出了粉針、短效水針和長(zhǎng)效劑型。梅西當(dāng)年長(zhǎng)效劑型還沒(méi)有問(wèn)世，他使用的應(yīng)該就是粉針或者水針，需要每天注射一次。
水針在生物活性、穩(wěn)定性和便捷性方面相比粉針有一定優(yōu)勢(shì)，根據(jù)藥智網(wǎng)樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)，水針目前占據(jù)了國(guó)內(nèi)60%以上的市場(chǎng)。
長(zhǎng)效劑型實(shí)現(xiàn)了周頻次注射，在療效和患者依從性上具備明顯優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)占有率將進(jìn)一步提升。
2014年，金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素注射液金賽增上市，成為全球首款長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素，至今仍是長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素領(lǐng)域國(guó)內(nèi)唯一上市產(chǎn)品。
與此同時(shí)，長(zhǎng)春高新現(xiàn)有的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素產(chǎn)品已經(jīng)在美國(guó)申報(bào)臨床III期，預(yù)計(jì)2025年完成，2027年上市；同時(shí)，在研的新一代長(zhǎng)效產(chǎn)品預(yù)計(jì)在明年年底啟動(dòng)美國(guó)臨床。
目前全球多款長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素競(jìng)品在研，但短期內(nèi)對(duì)金賽藥業(yè)影響有限。2023年一季度，金賽藥業(yè)的長(zhǎng)效劑型的銷(xiāo)售收入已經(jīng)占到三個(gè)劑型總收入的27%左右，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，同時(shí)利用技術(shù)代差帶來(lái)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，不斷的搶占高端市場(chǎng)。
生長(zhǎng)激素產(chǎn)業(yè)鏈上游為重組人生長(zhǎng)激素所需原輔料，代表公司為PEG供應(yīng)商建凱科技，中游為研發(fā)生廠(chǎng)商，代表公司有長(zhǎng)春高新、安科生物、諾和諾德等，下游為醫(yī)院、門(mén)診、醫(yī)藥經(jīng)銷(xiāo)商等。公司下游為包括醫(yī)藥分銷(xiāo)商，醫(yī)院和診所終端等。
要弄清楚長(zhǎng)春高新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和護(hù)城河，讓我們先來(lái)回答一個(gè)問(wèn)題：客戶(hù)為何購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)春高新的生長(zhǎng)激素，而不選其他公司的生長(zhǎng)激素呢？
生長(zhǎng)激素是中國(guó)和美國(guó)食品藥品監(jiān)督局批準(zhǔn)治療矮小兒童的唯一有效的藥品，超過(guò)80%的兒童矮小癥可用生長(zhǎng)激素治療或輔助治療。
長(zhǎng)春高新旗下的金賽藥業(yè)是國(guó)內(nèi)最早也是規(guī)模最大的生長(zhǎng)激素廠(chǎng)家，先后治愈了數(shù)以萬(wàn)計(jì)的矮小癥患者，療效顯著，是業(yè)內(nèi)最知名的品牌，有著不錯(cuò)的口碑。
兒童醫(yī)療服務(wù)是典型的支付者和消費(fèi)者分離的情形，父母會(huì)在力所能及的前提下選擇更好的產(chǎn)品。
對(duì)家長(zhǎng)來(lái)說(shuō)，能讓孩子多長(zhǎng)一公分，都是勝利?？隙ㄊ走x口碑最好，最知名的那個(gè)牌子的產(chǎn)品。
大部分家長(zhǎng)不會(huì)貪圖便宜，去試用個(gè)新牌子。萬(wàn)一錯(cuò)失黃金治療時(shí)間，豈不是得不償失。
有一名矮小癥患兒的家長(zhǎng)在社交平臺(tái)發(fā)言稱(chēng)，“我下定決心一定打，就三年時(shí)間豁出來(lái)一臺(tái)寶馬打針（生長(zhǎng)激素）了，寶馬可以不買(mǎi)，孩子的人生賭不起！”
由此可見(jiàn)，這個(gè)領(lǐng)域價(jià)格不是最重要的，療效才是。
金賽藥業(yè)在1998上市了首支國(guó)產(chǎn)人生長(zhǎng)激素粉針制劑，隨后于2005 年上市了亞洲首支生長(zhǎng)激素水針制劑，2014 年上市了全球首支聚乙二醇長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素（專(zhuān)利保護(hù)期到2028年），是國(guó)內(nèi)唯一擁有全系列劑型生長(zhǎng)激素產(chǎn)品的生物制藥公司。
金賽藥業(yè)的劑型全面，長(zhǎng)效水針國(guó)內(nèi)獨(dú)家，別無(wú)分號(hào)；短效水針先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，又獲批了數(shù)量最多的適應(yīng)癥，市場(chǎng)份額遠(yuǎn)高于其它友商；技術(shù)含量最低，競(jìng)爭(zhēng)最激烈的粉針市場(chǎng)份額也是排名前三。
同時(shí)在過(guò)去幾十年時(shí)間里，金賽藥業(yè)深度聚焦生長(zhǎng)激素類(lèi)產(chǎn)品的研發(fā)，不斷推陳出新，從粉針到短效水針，再到長(zhǎng)效水針，再到幾年前就在研發(fā)的超長(zhǎng)效水針和口服版生長(zhǎng)激素。
在過(guò)去的大部分時(shí)間里，金賽藥業(yè)通過(guò)不斷的研發(fā)創(chuàng)新，在技術(shù)代差方面始終保持著比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手領(lǐng)先一代到兩代。真正做到了人無(wú)我有，人有我優(yōu)。
同時(shí)金賽藥業(yè)不斷開(kāi)發(fā)新的適應(yīng)癥，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)目前已獲批的適應(yīng)癥已有13個(gè)之多，不同的劑型和多個(gè)適應(yīng)癥也給家長(zhǎng)提供了多樣化的選擇。
由于生長(zhǎng)激素不僅是治療矮小癥的處方藥，也是肽類(lèi)激素（興奮劑的一種），所以受到醫(yī)療機(jī)構(gòu)和國(guó)家衛(wèi)生部門(mén)的嚴(yán)格監(jiān)管，也不允許廠(chǎng)家進(jìn)行廣告營(yíng)銷(xiāo)，這也是國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素滲透率非常低的重要原因。
金賽藥業(yè)的創(chuàng)始人金磊是海歸博士，擁有開(kāi)闊的國(guó)際化視野，很早就把海外知名藥企常用的學(xué)術(shù)推廣應(yīng)用在了金賽藥業(yè)的生長(zhǎng)激素產(chǎn)品推廣營(yíng)銷(xiāo)上。
金賽作為國(guó)內(nèi)兒童生長(zhǎng)發(fā)育領(lǐng)域的先行者，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)在業(yè)內(nèi)率先與國(guó)內(nèi)首批兒童生長(zhǎng)發(fā)育醫(yī)生展開(kāi)合作，在市場(chǎng)擴(kuò)張和產(chǎn)品升級(jí)迭代的同時(shí)，也推動(dòng)了兒童內(nèi)分泌專(zhuān)科醫(yī)生隊(duì)伍的持續(xù)壯大。
2014年金賽藥業(yè)研發(fā)成功了全球第一支長(zhǎng)效型重組人生長(zhǎng)激素，這其中就有羅小平教授、傅君芬教授、鞏純秀教授、羅飛宏教授、杜紅偉教授等多位國(guó)內(nèi)知名兒科內(nèi)分泌專(zhuān)家參與了臨床研究，并同時(shí)榮獲國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)。可以說(shuō)是藥企、醫(yī)生和患者“三方共贏”。
由于醫(yī)藥的專(zhuān)業(yè)性，醫(yī)生具有天然的權(quán)威性，患者生病開(kāi)什么藥，怎么治療基本上都是醫(yī)生說(shuō)了算，然而醫(yī)藥費(fèi)并不由醫(yī)生出，所以醫(yī)生的首選肯定是選有大量案例實(shí)證療效顯著，且有大專(zhuān)家背書(shū)的金賽藥業(yè)生長(zhǎng)激素，而不是某款價(jià)格便宜的新藥。
由于生長(zhǎng)激素治療需要至少連續(xù)使用1年時(shí)間，試想一下，每天都去醫(yī)院拿大頭針扎一針，365天不間斷是啥感受。像前文講述的梅西小時(shí)候那樣堅(jiān)韌不怕苦的孩子畢竟是少數(shù)。
據(jù)相關(guān)研究報(bào)道，需每日注射人生長(zhǎng)激素的患者只有30%保持了良好的依從性，影響最終治療效果。
為解決這一問(wèn)題，金賽藥業(yè)2016年推出了國(guó)內(nèi)首支電子注射筆，電子注射筆的隱針設(shè)計(jì)全程看不見(jiàn)針頭，注射面積大且平穩(wěn)，基本無(wú)痛感，很好的解決了兒童害怕打針問(wèn)題。對(duì)于愿意多花幾萬(wàn)塊錢(qián)讓孩子一年少哭365次的家長(zhǎng)來(lái)說(shuō)，絕對(duì)是個(gè)福音。
同時(shí)，電子注射筆的出現(xiàn)也實(shí)現(xiàn)了家長(zhǎng)和兒童的自主注射，不用再天天跑醫(yī)院，大大降低時(shí)間成本，避免漏打現(xiàn)象，患者依從性大大提高，從而保障生長(zhǎng)激素的治療效果。
值得注意的是金賽的電子注射針在2016年推出時(shí)申請(qǐng)了外觀專(zhuān)利，專(zhuān)利保護(hù)期15年，到2031年。友商安科生物研發(fā)的微針還在開(kāi)發(fā)中，距離實(shí)用還有待時(shí)日。
金賽藥業(yè)也并未停下腳步，目前已推出配套長(zhǎng)效水針劑型的電子注射筆，未來(lái)在患者依從性方面仍然具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。
金磊博士在一次訪(fǎng)談中，提到金賽藥業(yè)的發(fā)展策略特別是電子注射筆這步妙招，實(shí)際上是受到歐洲醫(yī)藥巨頭諾和諾德的啟發(fā)。
諾和諾德當(dāng)年就是靠改進(jìn)胰島素給藥方式，創(chuàng)新性的推出胰島素注射筆，建立了差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從胰島素逐步到GLP-1，然后再?gòu)奶悄虿〉綌U(kuò)展到肥胖病，在這個(gè)領(lǐng)域持續(xù)領(lǐng)先。
而金賽藥業(yè)幾十年來(lái)不斷研發(fā)更加先進(jìn)的生長(zhǎng)激素，并且目前開(kāi)始開(kāi)拓減肥增肌、醫(yī)美，抗衰老等不同的適應(yīng)癥，似乎也在沿著諾和諾德當(dāng)年成功的道路前行。
資本的天性是逐利。眼看金賽藥業(yè)賺取著豐厚利潤(rùn)（毛利率大于90%，凈利潤(rùn)率超40%），為什么其他廠(chǎng)家沒(méi)有提供更高性?xún)r(jià)比的生長(zhǎng)激素，搶占了它的市場(chǎng)份額，或逼迫它降低利潤(rùn)空間呢？
前文有提過(guò)，兒童醫(yī)療服務(wù)是典型的支付者和消費(fèi)者分離的情形，父母會(huì)在力所能及的前提下選擇更好的產(chǎn)品，何況身材矮小不但嚴(yán)重影響孩子的自尊心，并且將伴隨一生，在未來(lái)婚戀時(shí)也是一大缺點(diǎn)。
所以?xún)r(jià)格很重要，但不是首要考慮的問(wèn)題，家長(zhǎng)最關(guān)心的還是療效問(wèn)題，寧肯買(mǎi)貴也不能買(mǎi)錯(cuò)，當(dāng)然價(jià)格也不能貴的太離譜。
其次醫(yī)生也很關(guān)鍵，生長(zhǎng)激素是處方藥，需要醫(yī)生出具整套治療方案，因此如果醫(yī)生不認(rèn)可或者沒(méi)有動(dòng)力的話(huà)，就算再便宜也無(wú)法觸達(dá)終端消費(fèi)者。
還有就是金賽藥業(yè)的電子注射筆也形成了獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在其它廠(chǎng)家研發(fā)出類(lèi)似的（微針），或者更便捷的給藥方式（比如鼻噴、口服）之前，很難被大范圍取代。
那么如果同行不行的話(huà)，如果其他產(chǎn)業(yè)巨頭挾巨資參與競(jìng)爭(zhēng)，金賽藥業(yè)能否保住乃至繼續(xù)擴(kuò)張自己的市場(chǎng)份額？
這種情況其實(shí)最近幾年在頻繁上演，資本是逐利的，只要哪里利潤(rùn)高，進(jìn)入門(mén)檻低，就會(huì)有大量產(chǎn)業(yè)資本蜂擁而至。像前幾年的養(yǎng)豬業(yè)，還有最近幾年的電動(dòng)車(chē)、光伏硅片行業(yè)都是典型的案例。
而生長(zhǎng)激素屬生物制藥，肽類(lèi)激素的一種，審批難，研發(fā)周期長(zhǎng)，投資金額巨大，行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻高。研發(fā)成功后還要經(jīng)過(guò)為期3-5年不等的醫(yī)學(xué)臨床試驗(yàn)，才能獲得藥監(jiān)局批文。
并且并不是藥品上市后就能大賣(mài)特賣(mài)，由于是處方藥不能做廣告，還需要一家家醫(yī)院的跑科室醫(yī)生，加之市場(chǎng)空間不算大，很難快速起量。所以這個(gè)行業(yè)以前基本就是長(zhǎng)春高新一家吃肉，幾個(gè)老玩家喝點(diǎn)肉湯。
但生長(zhǎng)激素被集采后，情況出現(xiàn)了一些變化。
談到集采對(duì)長(zhǎng)春高新的影響，又不得不先理解長(zhǎng)春高新，準(zhǔn)確說(shuō)是金賽藥業(yè)的商業(yè)模式。
根據(jù)長(zhǎng)春高新官方披露的信息，金賽藥業(yè)的銷(xiāo)售收入30%來(lái)自院內(nèi)市場(chǎng)，70%來(lái)自院外市場(chǎng)。而其受到集采影響的只是30%的院內(nèi)市場(chǎng)，而其70%的院外市場(chǎng)不受降價(jià)的影響。
怎么理解這個(gè)院內(nèi)和院外市場(chǎng)銷(xiāo)售呢？就需要了解生長(zhǎng)激素特殊的銷(xiāo)售模式：“院內(nèi)開(kāi)單+院外治療”。
由于生長(zhǎng)激素是嚴(yán)格管控的處方藥，所以全國(guó)能治療生長(zhǎng)激素缺乏癥的醫(yī)院基本上都是各省市的三甲和三乙大醫(yī)院，我查了一下全國(guó)一共有150余家。
并且由于患者年齡不同，適應(yīng)癥不同，體重不同，醫(yī)生需要制定個(gè)性化的診療方案，并且長(zhǎng)期跟蹤，調(diào)整用藥方案。
由于生長(zhǎng)激素是生物制藥，保質(zhì)期短，且需要低溫保存。而矮小癥發(fā)病率只占到兒童總數(shù)的3%左右，就診兒童數(shù)量并不穩(wěn)定，醫(yī)院通常備藥很少，所以醫(yī)院經(jīng)常出現(xiàn)無(wú)藥或者無(wú)合適規(guī)格生長(zhǎng)激素的情況。
并且目前除了最高端的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素以外，其余劑型都需要每天注射，并且治療醫(yī)院又基本上是當(dāng)?shù)氐拇筢t(yī)院，人滿(mǎn)為患，院內(nèi)醫(yī)生和護(hù)士工作量很大，服務(wù)人數(shù)有限。
加之生長(zhǎng)激素需要低溫保存，患者還需要自備冰袋攜帶就醫(yī)，排隊(duì)更是家常便飯，非常不方便。
凡此種種原因，結(jié)果就催生了首診在大醫(yī)院，后續(xù)常規(guī)治療在合格的門(mén)診以及民營(yíng)醫(yī)院進(jìn)行，患者定期去首診醫(yī)院復(fù)查的就醫(yī)模式。
這樣一來(lái)可以減輕公立醫(yī)院醫(yī)生和護(hù)士的工作量，二來(lái)可以大幅提高患者的就醫(yī)體驗(yàn)。
而目前大部分地區(qū)的醫(yī)保對(duì)于完全生長(zhǎng)激素缺乏癥引起的矮小癥是可以報(bào)銷(xiāo)的（粉針或者短水），這部分占據(jù)整個(gè)矮小癥的三分之一左右，所以這些兒童大多會(huì)選擇在公立醫(yī)院進(jìn)行治療。
這也就是長(zhǎng)春高新官方講的占據(jù)30%銷(xiāo)售額的院內(nèi)市場(chǎng)，而醫(yī)保局進(jìn)行集采的也就是這部分院內(nèi)市場(chǎng)。
接下來(lái)分析集采會(huì)對(duì)目前的生長(zhǎng)激素行業(yè)格局產(chǎn)生什么影響。
首先，如之前所述，由于品牌，學(xué)術(shù)推廣以及電子注射筆等帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，其它廠(chǎng)家很難撼動(dòng)長(zhǎng)春高新的霸主地位。
但是集采卻給了其它新廠(chǎng)家一次快速入院甚至彎道超車(chē)的機(jī)會(huì)，就算只有30%的院內(nèi)市場(chǎng)，那也是幾十億的規(guī)模，且金賽藥業(yè)高達(dá)90%以上的毛利率也有足夠的誘惑力吸引新玩家入局。
這幾年醫(yī)藥及醫(yī)療器械行業(yè)中的很多優(yōu)秀國(guó)產(chǎn)企業(yè)都是依靠帶量采購(gòu)迅速打開(kāi)院內(nèi)市場(chǎng)，切走了市占率最大的外國(guó)藥企的份額。而在生長(zhǎng)激素行業(yè)，這個(gè)被切的行業(yè)老大的角色由外企變成了長(zhǎng)春高新。
目前國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素的玩家主要有4家，主力選手是金賽和安科生物，還有聯(lián)合賽爾和未名海濟(jì)，幾家外企存在感很低。
而據(jù)公開(kāi)資料，天境生物、特寶生物、維昇藥業(yè)等企業(yè)的生長(zhǎng)激素，已經(jīng)處于臨床三期階段。除此之外，通化東寶、仁和藥業(yè)等多家藥企，也有布局生長(zhǎng)激素研發(fā)。
可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)4-5年內(nèi)，會(huì)有新一批的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的生長(zhǎng)激素陸續(xù)上市，隨著集采政策的推進(jìn)，未來(lái)生長(zhǎng)激素行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局可能會(huì)發(fā)生較大變化，可以肯定的是金賽藥業(yè)首當(dāng)其沖，多多少少會(huì)受到一定的沖擊。
這也是這一兩年來(lái)但凡傳出集采消息，長(zhǎng)春高新股價(jià)就大跳水的原因和市場(chǎng)邏輯，很多投資者根據(jù)以往其它品種集采降價(jià)60%-90%的情況，預(yù)期生長(zhǎng)激素行業(yè)淪為競(jìng)爭(zhēng)紅海，長(zhǎng)春高新的利潤(rùn)會(huì)腰斬甚至更多，競(jìng)爭(zhēng)格局會(huì)變壞。
但是如果冷靜客觀分析的話(huà)，情況則未必會(huì)那么糟糕。
去年長(zhǎng)春高新?tīng)I(yíng)收126億，其中金賽營(yíng)收102億，按照最悲觀的假設(shè)，30%的院內(nèi)市場(chǎng)全部丟掉，院外市場(chǎng)丟掉20%份額，公司整體營(yíng)收下降50%，凈利潤(rùn)也同步下降50%，也還有20億的凈利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)目前550億市值PE為27.5倍，也不算高。
這已經(jīng)是考慮到的最壞情況了，實(shí)際情況則遠(yuǎn)沒(méi)這么差。
就拿已經(jīng)結(jié)束的廣東生長(zhǎng)激素集采最終結(jié)果來(lái)看，粉針?lè)矫妫鹳愃帢I(yè)、上海聯(lián)合賽爾、安科生物和未名海濟(jì)四家企業(yè)均入選，整體降價(jià)溫和，降價(jià)幅度在20%-30%之間。金賽藥業(yè)降價(jià)幅度較大，但也換得了市場(chǎng)份額的提升。
水針?lè)矫鎰t無(wú)企業(yè)入選，長(zhǎng)春高新、安科生物在申報(bào)前雙雙棄標(biāo)，跨國(guó)企業(yè)諾和諾德參與報(bào)價(jià)，但是申報(bào)的降價(jià)價(jià)格不及預(yù)期，同樣沒(méi)能中標(biāo)。
而去年底的河北集采最終的情況是，金賽中標(biāo)粉針，放棄了水針，而安科中標(biāo)了水針，但是中標(biāo)價(jià)格與金賽藥業(yè)的在售的水針價(jià)格相差不大。
從這兩次省級(jí)集采來(lái)看，長(zhǎng)春高新的策略是保證粉針中標(biāo)，因?yàn)橐?guī)模最大成本可以做到最低。并且通過(guò)粉針可以覆蓋更多的終端醫(yī)院，未來(lái)可以依靠強(qiáng)大的產(chǎn)品力（水針+電子注射筆組合）來(lái)進(jìn)行院外引流。
兩次集采都放棄水針，是因?yàn)閮纱蔚乃樇蓤?bào)量都太低，沒(méi)法實(shí)現(xiàn)以量換價(jià)，所以沒(méi)有動(dòng)力去降價(jià)。未來(lái)如果水粉分組進(jìn)行全國(guó)集采，且報(bào)量較高的話(huà)，我覺(jué)得長(zhǎng)春高新才會(huì)考慮競(jìng)標(biāo)水針。
但是國(guó)家級(jí)集采的可能性較低。由于生長(zhǎng)激素不是危及生命的病，有改善需求屬性，被納入乙類(lèi)醫(yī)保，醫(yī)保局支付金額有限，且集采總金額太小，醫(yī)保也省不了太多的錢(qián)，企業(yè)降價(jià)動(dòng)力也不足。
所以不管這次浙江集采是水粉同組還是水粉分組，金賽藥業(yè)大概率還是競(jìng)標(biāo)粉針，棄標(biāo)水針，影響有限，甚至還會(huì)有小驚喜。并且浙江在這次報(bào)量文件中已經(jīng)將水粉歸為同一通用名統(tǒng)一報(bào)量，大概率還是更有利的廣東集采模式。
此外金賽藥業(yè)比較有底氣的一點(diǎn)是近年來(lái)其長(zhǎng)效水針的營(yíng)收占比已經(jīng)從2020年的12%上升到2023年一季度的27.5%，預(yù)計(jì)今年底有望達(dá)到33%。同時(shí)成人適應(yīng)癥也獲批，而減肥增肌、醫(yī)美、抗衰老等適應(yīng)癥也在穩(wěn)步推進(jìn)中。
隨著時(shí)間推移和消費(fèi)屬性的不斷挖掘，集采對(duì)于長(zhǎng)春高新的影響將越來(lái)越低。目前市場(chǎng)對(duì)于集采的影響明顯過(guò)于悲觀了。
鑒于篇幅原因，本篇先到此，下篇接著講一下長(zhǎng)春高新的成長(zhǎng)空間，業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)力、盈利預(yù)測(cè)和價(jià)值評(píng)估，以及潛在風(fēng)險(xiǎn)。
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