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文 | 財(cái)經(jīng)君

NVIDIA Corporation（納斯達(dá)克代碼：NVDA）是一家專業(yè)從事游戲和數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品的強(qiáng)大技術(shù)公司。繼上周的第23季度財(cái)報(bào)之后，外界仍然看跌NVDA，并認(rèn)為該股在當(dāng)前水平上有更多的下跌，主要是由于對(duì)數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品的需求減弱以及二級(jí)市場(chǎng)和渠道中的GPU過(guò)剩。

為何看跌英偉達(dá)？主要是因?yàn)殡S著游戲需求依然疲軟，數(shù)據(jù)中心需求大幅放緩，股票回調(diào)將繼續(xù)。我們認(rèn)為，該股年初至今下跌46%是由于其暴露于GPU相關(guān)銷售以及以太坊轉(zhuǎn)向股權(quán)證明（PoS），不再需要GPU來(lái)挖掘加密貨幣。

我認(rèn)為，由于渠道庫(kù)存以及以太坊在9月完成向PoS的過(guò)渡，GPU需求將繼續(xù)疲軟。然而，隨著對(duì)數(shù)據(jù)中心的需求也正?；?，我預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)更多的下行趨勢(shì)。雖然我看好該公司的長(zhǎng)期前景，但我認(rèn)為該公司仍有更多的下行空間，建議投資者以當(dāng)前水平出售該股票。我們將重新審視NVDA的故事，以尋求其業(yè)務(wù)的積極變化。

NVDA的GPU和加密挖掘之間的關(guān)系仍然抑制著GPU的銷售

今年早些時(shí)候，外界公布了NVDA在GPU相關(guān)銷售方面的敞口，上周的收益證實(shí)了我的猜測(cè)，游戲收入連續(xù)下降了44%。我認(rèn)為，隨著以太坊完成從工作證明（PoW）到權(quán)益證明的轉(zhuǎn)變，NVDA的游戲行業(yè)沒(méi)有任何有意義的增長(zhǎng)催化劑。這種過(guò)渡將允許個(gè)人在不使用GPU的情況下挖掘加密貨幣。

我認(rèn)為，這一轉(zhuǎn)變嚴(yán)重抑制了NVDA的GPU銷售，并導(dǎo)致游戲收入大幅下降。下圖列出了NVDA的股票與以太坊的散列率，以重申NVDA在加密挖掘相關(guān)GPU方面的風(fēng)險(xiǎn)敞口及其在沒(méi)有加密相關(guān)GPU銷售的情況下的下降。

我認(rèn)為，需求疲軟導(dǎo)致GPU渠道庫(kù)存過(guò)剩。NVDA對(duì)加密采礦相關(guān)GPU銷售的敞口約為每季度15億美元。我預(yù)計(jì)，隨著以太坊宣布將在9月份鞏固向PoS的過(guò)渡，游戲需求不會(huì)恢復(fù)。

我認(rèn)為，一旦加密挖掘GPU進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，NVDA GPU的銷售也將受到影響。我們相信NVDA將繼續(xù)面臨其加密暴露的影響，并保持我們的信念，NVDA最糟糕的日子尚未過(guò)去。

數(shù)據(jù)中心放緩帶來(lái)了更多的負(fù)面影響

我并不認(rèn)為NVDA的數(shù)據(jù)中心細(xì)分市場(chǎng)能夠抵消博彩業(yè)的下滑，因?yàn)槲艺J(rèn)為數(shù)據(jù)中心需求在未來(lái)幾個(gè)季度可能會(huì)放緩。我認(rèn)為，消費(fèi)者支出的疲軟正在趕上數(shù)據(jù)中心。對(duì)智能手機(jī)和個(gè)人電腦的需求疲軟削弱了對(duì)云服務(wù)（無(wú)論是基于云的服務(wù)、娛樂(lè)還是辦公室）的需求。

我還認(rèn)為，供應(yīng)鏈問(wèn)題正在引發(fā)數(shù)據(jù)中心的廁紙效應(yīng)。供應(yīng)瓶頸使得公司的訂單量在短期內(nèi)增加了一倍。我認(rèn)為，NVDA下一個(gè)最重要的挑戰(zhàn)將是數(shù)據(jù)中心需求的放緩。

在上周的電話財(cái)報(bào)會(huì)議上，首席執(zhí)行官黃延森（黃仁勛）將數(shù)據(jù)中心1%的連續(xù)增長(zhǎng)低于預(yù)期歸因于“中國(guó)超規(guī)?？蛻?rdquo;的銷售額下降。我們預(yù)計(jì)，其他地區(qū)的超規(guī)?？蛻糇罱K也會(huì)出現(xiàn)類似情況。我認(rèn)為，電話中低估了即將到來(lái)的數(shù)據(jù)中心放緩，這將是未來(lái)幾個(gè)月可能下降的另一只鞋。

AMD正成為一個(gè)嚴(yán)重的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

雖然數(shù)據(jù)中心和游戲市場(chǎng)在長(zhǎng)期前景良好，但我認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的逆風(fēng)在短期內(nèi)開始產(chǎn)生影響。隨著AMD收購(gòu)ATI，Nvidia和先進(jìn)微器件（AMD）之間的競(jìng)爭(zhēng)繼續(xù)升溫。AMD將CPU和并行圖形處理引擎結(jié)合到一個(gè)芯片上。

AMD芯片現(xiàn)在為索尼PS4游戲機(jī)、任天堂Wii U和微軟Xbox One提供了動(dòng)力。此外，AMD收購(gòu)Xilinx對(duì)Nvidia在數(shù)據(jù)中心芯片市場(chǎng)的地位構(gòu)成了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。Xilinx的AlveoAI加速器卡正用于實(shí)時(shí)機(jī)器學(xué)習(xí)、數(shù)據(jù)分析、視頻處理和基因組學(xué)等高性能計(jì)算機(jī)應(yīng)用。

由于AMD在產(chǎn)品和銷售方面都表現(xiàn)良好，我認(rèn)為NVDA的業(yè)務(wù)面臨風(fēng)險(xiǎn)。由于Nvidia的交易倍數(shù)高于AMD，因此Nvidia在執(zhí)行中沒(méi)有出錯(cuò)的余地。

英偉達(dá)未來(lái)走向如何？

在未來(lái)兩到三個(gè)季度，我預(yù)計(jì)企業(yè)數(shù)據(jù)中心和超大規(guī)模云客戶需求將放緩。許多軟件公司，如Splunk（SPLK）、微軟（Microsoft）、Workday（WDAY）和ServiceNow（NOW），已經(jīng)注意到交易審查的增加和交易周期的延長(zhǎng)。我們不認(rèn)為任何軟件/硬件供應(yīng)商都能免受需求疲軟的影響，因?yàn)楣驹贗T采購(gòu)方面變得越來(lái)越保守。

盡管擁有業(yè)內(nèi)最好的產(chǎn)品組合之一，但我預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月對(duì)Nvidia數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品的需求將減少。此外，由于許多員工轉(zhuǎn)而在家工作，疫情將個(gè)人電腦出貨量從約2.6-2.7億臺(tái)增加到3.3億臺(tái)。隨著疫情開始緩解，我們預(yù)計(jì)PC單元出貨量將恢復(fù)到每年約2.7億臺(tái)的歷史平均水平，給顯卡出貨帶來(lái)壓力。

我預(yù)計(jì)英偉達(dá)下個(gè)季度將再次下調(diào)估值，給該股帶來(lái)壓力。因此，我建議投資者在購(gòu)買Nvidia股票之前，等待塵埃落定和更好的切入點(diǎn)。

結(jié)語(yǔ)

盡管對(duì)10月份季度的展望較弱，但NVDA股票仍然昂貴。以市盈率計(jì)算，NVDA的每股收益為35倍，C2023美元，為4.51美元，而同行集團(tuán)的平均值為15.9倍。該股票的交易價(jià)格為12.9倍EV/C2023銷售額，而集團(tuán)平均值為4.4倍。

我認(rèn)為，即將到來(lái)的數(shù)據(jù)中心疲軟尚未反映在股票中。我預(yù)計(jì)，隨著需求逆風(fēng)繼續(xù)出現(xiàn)，該股將進(jìn)一步回落。
下表說(shuō)明了半導(dǎo)體同行集團(tuán)的估值。
Techstockpros&Refinitv
華爾街的話：

華爾街的賣方仍然在NVDA上以壓倒性的買入評(píng)級(jí)。在46名分析師中，37名為買入評(píng)級(jí)，其余為持有評(píng)級(jí)。我認(rèn)為，賣方評(píng)級(jí)過(guò)于樂(lè)觀，不能認(rèn)為NVDA的弱點(diǎn)被定價(jià)為進(jìn)一步下跌。NVDA目前的交易價(jià)為158美元，我們預(yù)計(jì)它將進(jìn)一步回落。

在接下來(lái)的幾周/幾個(gè)月內(nèi)，外界不會(huì)驚訝地看到該股達(dá)到125美元的水平。賣方價(jià)格目標(biāo)中值為215美元，平均值為216美元，潛在上漲36-37%。

下表顯示了NVDA股票的賣方評(píng)級(jí)和價(jià)格目標(biāo)：

Techstockpros&Refinitv

我預(yù)計(jì)，作為數(shù)據(jù)中心的NVDA將面臨更多的下行趨勢(shì)，而游戲業(yè)的弱點(diǎn)也將顯現(xiàn)出來(lái)。隨著以太坊向PoS轉(zhuǎn)型，NVDA在其最大細(xì)分市場(chǎng)游戲領(lǐng)域面臨著令人沮喪的銷售，渠道庫(kù)存可能會(huì)堆積起來(lái)。我們看不到GPU需求在未來(lái)兩個(gè)季度出現(xiàn)有意義的反彈。

然而，我對(duì)NVDA的最新?lián)鷳n是，數(shù)據(jù)中心的需求放緩是由于雙重訂購(gòu)。我預(yù)計(jì)該股將從當(dāng)前水平回落，英偉達(dá)的處境并不樂(lè)觀。（本文首發(fā)鈦媒體APP）

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