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國(guó)際貨幣基金組織預(yù)測(cè)，2013年新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)將好于2012年。而且，新興市場(chǎng)國(guó)家整體國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值占全球總量的比重將首次超過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家。面對(duì)新一輪資本流入大潮，新興市場(chǎng)國(guó)家如何應(yīng)對(duì)隨之而來(lái)的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。

2012年是名副其實(shí)的“貨幣政策年”，也導(dǎo)致了伴隨全球流動(dòng)性環(huán)境和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的顯著變動(dòng)，新興市場(chǎng)的國(guó)際資本流動(dòng)也經(jīng)歷了過(guò)山車般的劇烈的動(dòng)蕩。首先在1月經(jīng)歷了歐央行連續(xù)推出兩輪大規(guī)模的長(zhǎng)期再融資操作（LTRO）導(dǎo)致的短暫但劇烈的資本流入；4月開(kāi)始，隨著一季度歐洲經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷爆出負(fù)面消息，國(guó)際資本普遍回流安全港市場(chǎng)，新興市場(chǎng)貨幣大幅貶值，資本流入大幅下挫；到了6月歐央行行長(zhǎng)德拉吉發(fā)表了著名的大黃蜂講話，表示不惜一切捍衛(wèi)歐元，資本流出顯著改善；到了11月隨著美國(guó)和中國(guó)相繼完成政治換屆，全球政治大選所帶來(lái)的不確定性顯著緩解；其次，三駕馬車也于11月27日同意向希臘發(fā)放437億歐元的救助款，國(guó)際市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步提振，導(dǎo)致新興市場(chǎng)的資本流入自11 月底以來(lái)呈現(xiàn)出明顯的加速態(tài)勢(shì)。

經(jīng)歷了“貨幣政策年”，全球已經(jīng)習(xí)慣了資本市場(chǎng)在新興市場(chǎng)不斷地流入流出。目前來(lái)看，各國(guó)貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值的趨勢(shì)已經(jīng)愈發(fā)明顯，2013年各主要央行仍傾向于延續(xù)寬松貨幣政策的基調(diào)。更重要的是，2012年敲定的貨幣政策目前并未完全落實(shí)或發(fā)揮實(shí)際影響，2013年才是政策效果真正釋放的關(guān)鍵窗口。全球資本在2013年重新向新興市場(chǎng)流入似乎已成定局。

美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)提前退出QE

美聯(lián)儲(chǔ)的寬松才剛剛開(kāi)始，2013年將成為美元供應(yīng)集中擴(kuò)張的一年。盡管美聯(lián)儲(chǔ)早在2012年9月就啟動(dòng)了新一輪量化寬松計(jì)劃，但9～12月份美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張并不明顯。這一方面是因?yàn)?9～12月的資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模相對(duì)較小，僅為每月400億美元，同時(shí)并沒(méi)有增加美聯(lián)儲(chǔ)持有的資產(chǎn)；另一方面美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債和MBS等資產(chǎn)也在同時(shí)到期或出售，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)模在10月份一度收縮。

美聯(lián)儲(chǔ)去年9月推出QE3之后各月的資產(chǎn)規(guī)模凈增量分別為-178.1億、184.5億、281.5億、559.6億和1044.7億美元，速度明顯呈現(xiàn)出加速的態(tài)勢(shì)，今年1月QE4啟動(dòng)之后，資產(chǎn)購(gòu)買速度進(jìn)一步加快，1月的資產(chǎn)規(guī)模凈增量已經(jīng)超過(guò)了之前4個(gè)月的總和。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表將繼續(xù)加速擴(kuò)張，真正的QE才剛剛開(kāi)始。

日本央行貨幣政策極度寬松

日本是全球最大的海外凈資產(chǎn)國(guó)。根據(jù)日本財(cái)務(wù)省的統(tǒng)計(jì)，日本的海外凈資產(chǎn)余額達(dá)到3.07萬(wàn)億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)位居第二的中國(guó)。

日本央行的貨幣政策立場(chǎng)正在經(jīng)歷歷史性的轉(zhuǎn)變。過(guò)去日本央行的保守一直被認(rèn)為是日本陷入通縮和失落10年的重要原因，但自大地震尤其是今年以來(lái)，日本央行變得愈發(fā)激進(jìn)。這主要因?yàn)槿毡镜耐s持續(xù)加劇，一方面加重了公共和私人部門的償債負(fù)擔(dān)，另一方面推高了實(shí)際利率，不利于投資和消費(fèi)需求的釋放。

為擺脫長(zhǎng)期困擾日本的通縮，日本央行在2012 年5次加碼量化寬松，將資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃從55萬(wàn)億日元擴(kuò)大至101萬(wàn)億日元。而2013年的第一次議息會(huì)議，日本央行便再次加大寬松力度。在宣布2013年底現(xiàn)行購(gòu)買計(jì)劃到期后繼續(xù)進(jìn)行開(kāi)放式的資產(chǎn)購(gòu)買的同時(shí)，將去年首次設(shè)定的1%的通脹目標(biāo)，進(jìn)一步上調(diào)到2%。而根據(jù)日本央行的最新估算，日本2014 年的預(yù)期通脹率下限僅為0.9%。這兩大動(dòng)作意味著日本央行在2014年之前將堅(jiān)定的執(zhí)行極度寬松的貨幣政策。

日本央行的激進(jìn)貨幣政策在推高通脹的同時(shí)，也會(huì)壓低國(guó)內(nèi)的實(shí)際利率，并且導(dǎo)致日元繼續(xù)貶值，由此激發(fā)國(guó)內(nèi)和國(guó)際資本從日本向海外流出，這會(huì)對(duì)全球流動(dòng)性規(guī)模產(chǎn)生顯著的擴(kuò)張作用。2013年這種擴(kuò)張作用將會(huì)愈發(fā)明顯。

西班牙可能催化歐央行OMT計(jì)劃

歐央行于2012年9月初推出了完全貨幣交易（OMT）計(jì)劃，承諾在二級(jí)市場(chǎng)無(wú)上限的購(gòu)買重債國(guó)的國(guó)債，但這必須以申請(qǐng)ESM救助為條件。因此，歐央行的OMT計(jì)劃目前還只是一紙承諾，尚未真正向市場(chǎng)注入流動(dòng)性。

西班牙已經(jīng)連續(xù)4個(gè)季度加速下滑，截至2012年第3季度，西班牙公共債務(wù)占GDP比率已經(jīng)達(dá)到77.4%的歷史新高。由于融資成本居高不下，未來(lái)兩年內(nèi)這一比率可能會(huì)超過(guò)100%，加大西班牙維持債務(wù)償付的壓力。

同時(shí)，西班牙失業(yè)率仍維持在25%左右的高位，青年失業(yè)率更是高達(dá)50%，為歐洲之最。與此同時(shí)，政府減赤進(jìn)程緩慢，2012年前3季度西班牙財(cái)政赤字占GDP的比率已經(jīng)達(dá)到5.95%。同時(shí)，一向強(qiáng)硬的拉霍伊已經(jīng)承認(rèn)全年6.3%的減赤目標(biāo)無(wú)法實(shí)現(xiàn)，這將迫使西班牙政府采取進(jìn)一步的緊縮行動(dòng)。失業(yè)率飆升加上財(cái)政緊縮，社會(huì)反對(duì)聲浪將持續(xù)高漲。

因此2013年，西班牙有可能成為觸發(fā)歐央行OMT計(jì)劃的導(dǎo)火索。盡管自歐央行承諾購(gòu)債以來(lái)，西班牙的長(zhǎng)期融資成本一直維持在6%的警戒線以下，但這并不意味著市場(chǎng)對(duì)西班牙的問(wèn)題有所緩解。西班牙的諸多頑疾將在2013年繼續(xù)發(fā)酵，其申請(qǐng)?jiān)目赡苄院艽蟆?/p>

全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)改善

2012 年是政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)多重風(fēng)險(xiǎn)交織的一年，歐債危機(jī)、財(cái)政懸崖、政治沖突等一系列風(fēng)險(xiǎn)事件接連上演，使全球市場(chǎng)經(jīng)歷了自金融危機(jī)以來(lái)最為動(dòng)蕩的一年。這些負(fù)面因素預(yù)計(jì)在2013年將全面改善。

全球政治不確定性降低。2012年全球58個(gè)國(guó)家或地區(qū)舉行政府換屆選舉，頻繁政治選舉帶來(lái)的不確定性屢屢引發(fā)市場(chǎng)動(dòng)蕩。但這種情況可能會(huì)在2013年得到有效緩解，這一方面是因?yàn)?012年的主要大選結(jié)果可能會(huì)在2013年產(chǎn)生積極影響，另一方面是因?yàn)?013年主要大選引發(fā)的潛在風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)有限。

經(jīng)濟(jì)金融衰退趨勢(shì)得以控制。2012年歐債危機(jī)急劇惡化的原因有兩個(gè)：一方面，從經(jīng)濟(jì)層面來(lái)看，核心國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行導(dǎo)致歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)陷入二次衰退，另一方面，從金融層面來(lái)看，大選引發(fā)的希臘退歐鬧劇使歐元區(qū)解體的擔(dān)憂急劇升溫。但從2013年來(lái)看，這兩大風(fēng)險(xiǎn)源都將得到有效的控制，甚至向市場(chǎng)釋放正面力量。

美國(guó)擔(dān)憂情緒緩解。美國(guó)的民主共和兩黨在最后一刻達(dá)成協(xié)議，從兩黨達(dá)成的解決方案來(lái)看，市場(chǎng)最為擔(dān)心的減稅延期問(wèn)題得到妥善解決。兩黨最終達(dá)成協(xié)議的可能性較大，區(qū)別在于兩黨誰(shuí)將獲得更多的利益，因此市場(chǎng)的擔(dān)憂情緒不會(huì)像之前財(cái)政懸崖那樣嚴(yán)重。而一季度之后，隨著遺留問(wèn)題的解決，美國(guó)的財(cái)政問(wèn)題也將由急性病變成慢性病，市場(chǎng)擔(dān)憂將進(jìn)一步緩解。

日本債務(wù)危機(jī)可能性極低。雖然日本政府債務(wù)已經(jīng)占到接近其GDP的230%，但是如果把目光局限在2013年，日本爆發(fā)債務(wù)危機(jī)的可能性微乎其微。日本不太可能爆發(fā)類似歐洲的由信心動(dòng)搖引發(fā)的流動(dòng)性危機(jī)。因?yàn)槿毡緡?guó)債的95%都由日本國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)或個(gè)人持有，而且日本央行可以在國(guó)債市場(chǎng)承擔(dān)最后貸款人，這種情況下融資成本不太可能出現(xiàn)大幅飆升。

日本國(guó)債融資的三大資金來(lái)源可以在短期內(nèi)有效防范資不抵債危機(jī)。包括日本居民境內(nèi)資產(chǎn)，境外非居民資產(chǎn)，日本居民境外資產(chǎn)。具體來(lái)說(shuō)，它們將分別通過(guò)巨額的個(gè)人金融資產(chǎn)、持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目盈余和龐大的海外凈資產(chǎn)存量構(gòu)建起日本債務(wù)危機(jī)的三道有力防線。

新興市場(chǎng)基本面改善。2012年下半年以來(lái)，受益于一系列刺激政策，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)陸續(xù)觸底回升，目前周期性回暖態(tài)勢(shì)穩(wěn)固。新興市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性改革顯著加速，這將有力吸引國(guó)際資本的流入。中國(guó)經(jīng)濟(jì)自去年4季度以來(lái)持續(xù)企穩(wěn)回升；巴西經(jīng)濟(jì)自2012年2季度開(kāi)始觸底反彈，四季度確認(rèn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)；俄羅斯經(jīng)濟(jì)預(yù)期也會(huì)受益于政策面刺激；俄羅斯市場(chǎng)普遍預(yù)期普京將在2013年加緊兌現(xiàn)其競(jìng)選綱領(lǐng)中的“新經(jīng)濟(jì)”政策；印度方面，2012年第4季度之后刺激政策逐步帶動(dòng)印度經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)。