圖片來源@視覺中國
鈦媒體注：本文來自微信公眾號國泰君安證券研究（ID：gtjaresearch），作者為國泰君安宏觀團隊，鈦媒體經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
隨著昨日凌晨美聯(lián)儲一口氣將基準利率歸零，市場各方就“聯(lián)儲何時降息、降多少”這個問題，終于暫時告一段落。
但令鮑威爾和特朗普略感尷尬的是，大幅降息顯然并沒有得到投資者的認可。昨日晚間，美股開盤即熔斷，創(chuàng)造了兩周來市場三次熔斷的歷史。
有網(wǎng)友賦詩一首，“從前車馬慢，行的遠，股市少熔斷?，F(xiàn)在有新冠，歐美腰斬，只需兩周半。”
從1.5萬億流動性救市，到聯(lián)儲將利率歸零，再到7000億美元的量化寬松計劃，比起一頓操作猛如虎的救市組合拳，更讓市場擔心的是，如今美聯(lián)儲是否已經(jīng)用盡了工具，以致于在未來經(jīng)濟真正需要政策支持的時候無計可施？
此外，昨天中國央行選擇了淡定回應(yīng)，并沒有在新一期的MLF中下調(diào)利率，究竟是何原因？
國泰君安宏觀團隊連發(fā)多篇報告，和投資者們分享了他們的看法。
當?shù)貢r間3月15日，美國聯(lián)邦儲備委員會宣布將聯(lián)邦基金利率下調(diào)整整100bp，目標區(qū)間降至0至0.25%的超低水平，幾乎等同于零利率。
而上一次美聯(lián)儲實行零利率，還是在2008年的金融危機之際。
此外，美聯(lián)儲還加碼推出了7000億美元規(guī)模的量化寬松計劃，時隔多年開啟了QE4。
▼ 美聯(lián)儲重啟零利率
資料來源：Wind，國泰君安證券研究
針對以上超常規(guī)的舉措，美聯(lián)儲給出的理由是為了應(yīng)對新冠疫情給美國在內(nèi)的很多國家的社會和經(jīng)濟造成的損害。
同時，美聯(lián)儲還預計將繼續(xù)維持0-0.25%的目標區(qū)間，直至確信美國經(jīng)濟承受住了近期事件的考驗，并有望實現(xiàn)其最大就業(yè)和物價穩(wěn)定目標。
那么，降息的背后，是怎樣的現(xiàn)實？
從金融條件上來看，目前美國金融市場的流動性狀況已經(jīng)快速惡化，彭博金融狀況指數(shù)已經(jīng)跌破近10點來的低點，逼近2008年的金融危機時刻。
▼美國金融狀況快速惡化
數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，國泰君安證券研究
就在不久前的3月12日和13日，美聯(lián)儲剛剛向市場釋放了1.5萬億美元的流動性，試圖挽救暴跌的股市。但一級交易商表現(xiàn)十分謹慎，在周四展開的3月期回購操作中，一級交易商只提交了784億美元的投標單。
而在昨日的3月期和1月期回購操作中，一級交易商的認購額更低，分別只有170億美元和240億美元，遠遠低于5000億美元的額度上限。
面對市場的劇烈波動和交易商的被動局面，美聯(lián)儲痛下決心，選擇直接入市干預。
表面上來看，鮑威爾似乎打光了降息的“彈藥”，后續(xù)可用工具所剩無幾。但實際上，根據(jù)國泰君安宏觀團隊對2008年金融危機的觀察，美聯(lián)儲還是有一些可以使用的底牌尚未亮出。
1、負利率或是最后的選擇。
盡管鮑威爾在此前的多次公開場合強調(diào)，負利率在美國不會成為合適的政策，因為該政策會對銀行體系造成劇烈沖擊。
但如果迫不得已，有歐央行和日本央行的嘗試在先，負利率依然會成為美聯(lián)儲的備選方案。
2、前瞻指引和擴表仍有空間。
2008年金融危機期間，美聯(lián)儲擴表超過萬億美元。
而此次，鮑威爾也表示流動性工具力量充足，包括已經(jīng)公布的7000億美元擴表，對應(yīng)購買5000億美元國債和2000億美元MBS，而對國債和MBS的購買，分別意在支持政府擴張和居民部門的穩(wěn)定。
不過，貨幣政策非穩(wěn)定市場的特效藥?；仡?008年金融危機期間市場的表現(xiàn)，標普500在美聯(lián)儲降息到0.25%（上限）后延續(xù)1個季度后才企穩(wěn)，當時美聯(lián)儲是從5.25%降息到0.25%，降息幅度達到5%，此次力度顯然不足。
▼本次緊急降息或難以平復市場
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究
3、部門乃至國際協(xié)同政策。
2008年金融危機期間，美國財政部與美聯(lián)儲協(xié)同曾推出了7000億美元的緊急經(jīng)濟穩(wěn)定法（TARP），對“兩房”及金融機構(gòu)進行直接救助。而面對本次全球疫情的沖擊，美國財政部仍有行動的必要，直接救助危機企業(yè)或是選擇。
此外，全球的政策協(xié)同應(yīng)對也不可或缺。除了之前G7財長和央行行長的聯(lián)合聲明之外，我們注意到昨晚中國政府領(lǐng)導人和美國國務(wù)卿已經(jīng)展開了對話，或是在為之后的協(xié)同做好準備。
聯(lián)邦利率“歸零”消息震動全球央行，采用與美元掛鉤的香港金管局今日宣布追隨美聯(lián)儲下調(diào)基本利率至0.86%，韓國、澳大利亞、新西蘭亦追隨降息。
相較于外圍的熱鬧，中國央行則繼續(xù)選擇了按兵不動。
3月16日央行發(fā)布公告稱，向市場實施定向降準，釋放長期資金5500億元。同時，開展中期借貸便利（MLF）操作1000億元，中標利率為3.15%，和上期保持一致。
為何央行只定向降準，卻不選擇降息？
國泰君安宏觀團隊認為，雖然外圍市場波動劇烈，但近期國內(nèi)市場仍較平穩(wěn)，央行不想短端資金過度充裕。 因而，當前的流動性投放更多側(cè)重于長期，即定向降準后，采用了MLF，而不是OMO（公開市場操作）。
不過，在疫情全球蔓延背景下，我們預計3月降MLF的概率仍然較大。
因為LPR調(diào)降將參考MLF等利率。而整個一季度無MLF到期，因此MLF的下調(diào)時間窗口期比較少。
▼整個一季度無MLF到期
資料來源：Wind，國泰君安證券研究
有兩種情形：
第一種情形，如果海外金融市場能逐漸平復，此次定向降準后， 3月OMO、MLF、LPR三率聯(lián)動下調(diào)的概率下降。
第二種情形，如果海外金融市場繼續(xù)向下巨幅震蕩，央行或在3月補做MLF，并調(diào)降利率。
我們預計后一種情形概率較大。因央行利率、流動性政策，金融市場穩(wěn)定近期再次成為重要政策考量。
介于疫情在全球出現(xiàn)“大流行”的情況，全球經(jīng)濟都可能陷入衰退風險。預計LPR還將持續(xù)下調(diào)，幅度在30-40BP左右。
而由于此次MLF并未調(diào)降利率，使得3月20號LPR調(diào)降概率下降，這實際為以后儲備了政策子彈和空間。
另一方面，單純通過降準，降OMO、MLF來降低商業(yè)銀行資金成本已經(jīng)不夠，預計降低存款基準利率的空間也會被打開，最快在4月份落地。
但正如上所說，總體而言貨幣政策作用有限，屬于兜底角色，全球更需要的是財政政策的配合。我們預計G20將在近期召開緊急會議，討論財政、貨幣的配合問題。
【本文內(nèi)容節(jié)選自國泰君安證券已經(jīng)發(fā)布的研究報告《能源板塊成為脆弱一環(huán)，美聯(lián)儲再次非常規(guī)降息并QE》、《定向降準，是否足夠？何時降存款基準利率？》、《定向降準之后開展1000億元MLF但不調(diào)降利率意味著什么》及公開信息，具體分析內(nèi)容（包括風險提示等）請詳見完整版報告。若因?qū)蟾娴恼幃a(chǎn)生歧義，應(yīng)以完整版報告內(nèi)容為準?！?/p>
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