上海大悅城（圖片來(lái)源：視覺(jué)中國(guó)）

大悅城正在從運(yùn)營(yíng)向資本層面過(guò)渡。

今年10月，中糧集團(tuán)副總裁、大悅城地產(chǎn)董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理周政對(duì)外宣布，大悅城要著力打造一個(gè)“大資管”平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)模式向資產(chǎn)管理模式升級(jí)。

大悅城組建10年來(lái)，在圍繞物業(yè)、商業(yè)管理、客流的運(yùn)營(yíng)方面一直是標(biāo)桿企業(yè)，而此次為何深耕資本層面？鈦媒體認(rèn)為，此舉和國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)寒冬的背景有很大的關(guān)系。數(shù)據(jù)顯示，2015年底全國(guó)主要城市商業(yè)綜合體存量面積達(dá)3.6億平方米，預(yù)計(jì)到今年年底將突破4.3億平方米。如此巨大市場(chǎng)存量，卻缺乏優(yōu)質(zhì)的運(yùn)營(yíng)實(shí)力，因此讓大多商業(yè)地產(chǎn)商如履薄冰。

另一方面，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的市值普遍要比物業(yè)估值走低，有的甚至還低于賬面價(jià)值。再加上中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的整體杠桿水平持續(xù)提高，但由于估值低迷，股本融資并不具吸引力，這導(dǎo)致了很多投資者都對(duì)商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的投資持謹(jǐn)慎態(tài)度。

大悅城地產(chǎn)副總經(jīng)理吳錚分析稱，

“目前中國(guó)城市化率一年56.1%，以后每年可能會(huì)以0.5%左右的速度遞增。（地產(chǎn)）行業(yè)整體告別了一個(gè)人口迅速涌入城市的時(shí)代，進(jìn)入客流、人口增長(zhǎng)相對(duì)平滑的時(shí)代。另外，電商也在分食商業(yè)地產(chǎn)份額，去年30萬(wàn)億的線上線下銷售額中，電商占總體份額的13%左右；到2020年這個(gè)份額預(yù)計(jì)會(huì)增長(zhǎng)到18%-20%。盡管實(shí)體在增長(zhǎng)，電商也在一定程度上蠶食其中的份額，而這是商業(yè)地產(chǎn)面臨的一個(gè)常態(tài)。”

多種因素之下，大悅城地產(chǎn)擴(kuò)張速度受到了影響，其在融資模式上的追求和探索也進(jìn)入一個(gè)新的階段。大悅城正在把對(duì)商業(yè)地產(chǎn)的關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到金融屬性層面，更加主動(dòng)地聚焦資本。

具體而言，大悅城通過(guò)三種戰(zhàn)略擴(kuò)張模式實(shí)現(xiàn)“大資管”戰(zhàn)略的落地：

第一，核心基金模式。

目前，大悅城與國(guó)壽投資控股有限公司、新加坡政府產(chǎn)業(yè)投資有限公司共同成立了國(guó)內(nèi)第一家地產(chǎn)核心基金。大悅城相關(guān)人士透露，其實(shí)早在今年年初公司就已經(jīng)在談成立核心基金引入合作者事宜。

 7月18日，大悅城地產(chǎn)有限公司發(fā)布公告稱，將公開(kāi)掛牌出售旗下立運(yùn)有限公司、熙安有限公司及錦星有限公司49%股份，掛牌總價(jià)不低于92.89億元；7月29日，大悅城宣布作為普通合伙人與兩家機(jī)構(gòu)投資者成立合伙基金，參與競(jìng)投此前掛牌出售的北京三公司49%股權(quán)。8月18日，大悅城宣布合伙基金成功競(jìng)得前述三公司股權(quán)，引入GIC及中國(guó)人壽兩大機(jī)構(gòu)投資者。

最后，大悅城從最初的10個(gè)意向合作者，篩選出了中國(guó)人壽和GIC兩大機(jī)構(gòu)投資者，成立合伙基金完成出售。

作為中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)首創(chuàng)融資模式，其交易對(duì)價(jià)明顯高于市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的平均估值。交易完成后大悅城地產(chǎn)仍持有51%股權(quán)并將繼續(xù)擔(dān)任資產(chǎn)管理人管理旗艦項(xiàng)目，此次交易所得將用于加快公司現(xiàn)有項(xiàng)目發(fā)展、收購(gòu)新項(xiàng)目、償還債務(wù)等。另外49%轉(zhuǎn)讓給GIC和人壽。

在資本面寬松導(dǎo)致收益率下降、市場(chǎng)出現(xiàn)大規(guī)模資產(chǎn)荒的背景下，類似于大悅城這樣有著核心運(yùn)營(yíng)能力能產(chǎn)生固定租金收入的資產(chǎn)，就成為了資本市場(chǎng)追捧的對(duì)象。93億人民幣基金規(guī)模意味著大悅城成立的核心基金是亞洲（除日本外）第6大以股本規(guī)模計(jì)算的房地產(chǎn)基金。

第二，并購(gòu)基金模式。

大悅城要持續(xù)發(fā)展必須借助資本的力量，從商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司轉(zhuǎn)型資產(chǎn)管理公司，就必須與其他商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商有所差異化。這個(gè)差異化之一，就是并購(gòu)基金模式的擴(kuò)張。

并購(gòu)基金（Buy out Fund）是私募股權(quán)基金的一種，用于并購(gòu)企業(yè)，獲得標(biāo)的企業(yè)的控制權(quán)。常見(jiàn)的運(yùn)作方式是并購(gòu)企業(yè)后，通過(guò)重組、改善、提升，實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市或者出售股權(quán)，從而獲得豐厚的收益，經(jīng)常出現(xiàn)在MBO 和MBI中。

吳錚表示，過(guò)去大悅城把每個(gè)項(xiàng)目做成一個(gè)單獨(dú)項(xiàng)目，每個(gè)項(xiàng)目做一個(gè)投資主體再進(jìn)行滾動(dòng)和發(fā)展。

在從開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)公司轉(zhuǎn)型為資本管理公司后，大悅城的收益模式也將相應(yīng)發(fā)生變化。在開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)為主時(shí)，大悅城地產(chǎn)主要享有租金和銷售收益。轉(zhuǎn)型資本管理公司后，將獲得管理、基金、投資、超額等多項(xiàng)收益。成立基金公司，當(dāng)然也有出于“帶動(dòng)上市公司估值”的考慮，大悅城最終的目的是“建立可持續(xù)資本循環(huán)平臺(tái)”。

吳崢透露，大悅城并購(gòu)基金談判正在進(jìn)行中。之后，大悅城將成立商業(yè)地產(chǎn)改造基金，針對(duì)一二線城市的核心項(xiàng)目做老項(xiàng)目改造。大悅城在基金中或占20%-30%的股份，剩下的則引入投資者，規(guī)?；?qū)⑦_(dá)幾百億元。

在開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)模式向資產(chǎn)管理模式轉(zhuǎn)型的同時(shí)，大悅城地產(chǎn)的公司架構(gòu)也隨之改變。

大悅城地產(chǎn)將成立專門的商業(yè)管理公司，提供運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)。商業(yè)管理公司將選擇國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)存量項(xiàng)目進(jìn)行管理輸出，在推動(dòng)大悅城版圖擴(kuò)張的同時(shí)，拓展如品牌使用費(fèi)、運(yùn)營(yíng)管理費(fèi)以及未來(lái)物業(yè)增值等多項(xiàng)收益，并可在約定條件下參與并購(gòu)。

未來(lái)所有的大悅城項(xiàng)目將由這些不同的基金持有，大悅城地產(chǎn)將通過(guò)參與這些基金撬動(dòng)資本，投資發(fā)展新的項(xiàng)目，減少自身資本性開(kāi)支。

第三，管理輸出模式。

大悅城的管理輸出包括輸出品牌和輸出團(tuán)隊(duì)。

自2007西單大悅城問(wèn)世之初，大悅城就確立了“18-35歲新興中產(chǎn)階級(jí)”這一明確的客群定位，并在隨后的經(jīng)營(yíng)中，始終堅(jiān)持定位、“經(jīng)營(yíng)客流”，深耕會(huì)員經(jīng)濟(jì)。大悅城也借此在一二線城市站穩(wěn)腳跟。截至目前，大悅城已在北京、沈陽(yáng)、上海、天津、煙臺(tái)、成都開(kāi)業(yè)了七家Shopping Mall，杭州大悅城也已進(jìn)入項(xiàng)目籌備期。

2016年上半年的數(shù)據(jù)顯示，全國(guó)大悅城整體銷售額達(dá)到 66.8 億元，同比上升23.2%，客流超6400萬(wàn)人次；商業(yè)整體平均出租率95.08%，租金同比增幅14%。

為了與數(shù)據(jù)背后的平臺(tái)價(jià)值同步，大悅城地產(chǎn)對(duì)資產(chǎn)增值模式進(jìn)行了新的思考。

去年12月17日，大悅城地產(chǎn)首次通過(guò)輕資產(chǎn)運(yùn)作模式接手天津·津匯廣場(chǎng)，正在籌備同知名投資機(jī)構(gòu)、咨詢機(jī)構(gòu)聯(lián)手打造全新商業(yè)旗艦——天津·和平大悅城。這是大悅城地產(chǎn)進(jìn)行管理輸出的第一個(gè)項(xiàng)目，大悅城將以管理輸出、商業(yè)運(yùn)營(yíng)、收益共享的形式全程參與到天津·和平大悅城項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理，包含前期的項(xiàng)目定位規(guī)劃，中期的建筑設(shè)計(jì)、招商，以及后期的開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)各個(gè)環(huán)節(jié)，目的在于最大限度優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提升盈利水平。

2016年7月，大悅城地產(chǎn)與貴州恒豐偉業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，大悅城品牌進(jìn)入貴陽(yáng)。9月中旬，大悅城地產(chǎn)與昆明螺螄灣中心正式簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，在與螺螄灣的合作模式上，大悅城地產(chǎn)采取 “大資管”發(fā)展戰(zhàn)略，派駐富有經(jīng)驗(yàn)的商業(yè)地產(chǎn)管理核心團(tuán)隊(duì)，從規(guī)劃設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)、品牌招商落位到運(yùn)營(yíng)管理全程參與該項(xiàng)目的前期開(kāi)發(fā)和后期管理。

大悅城地產(chǎn)還正在和多個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行接洽和合作。據(jù)鈦媒體編輯了解，首個(gè)輕資產(chǎn)項(xiàng)目天津·和平大悅城即將開(kāi)業(yè)，而昆明與貴陽(yáng)大悅城將于2017年和2018年入市。

不過(guò)，與自己開(kāi)發(fā)建設(shè)不同，管理輸出模式也面臨著挑戰(zhàn)，正如吳崢?biāo)f(shuō)，“一定要有很好的產(chǎn)品力，才會(huì)有真正更好的金融屬性，才會(huì)有更多投資人追隨我們。”（本文首發(fā)鈦媒體，記者/瀟棋）

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