由于P2P行業(yè)長期缺乏相關(guān)監(jiān)管約束，致使整個行業(yè)的業(yè)務(wù)邊界都處于模糊地帶，從而造成了資產(chǎn)類型復(fù)雜、業(yè)務(wù)發(fā)展混亂的局面。以政府融資、供應(yīng)鏈、票據(jù)、保理、房產(chǎn)等為代表的資產(chǎn)一定程度上擴充了P2P行業(yè)的產(chǎn)品品類，但從“小微金融”的初衷來看，P2P平臺過度發(fā)展大額項目實際上是違背了本質(zhì)的。
如今《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》（以下簡稱“辦法”）正式公布了“借款人借款上限”的規(guī)定，意味著從政策層面來看P2P平臺的大額資產(chǎn)項目也是不合規(guī)的。
在“限額令”的推動下，小額資產(chǎn)自然會受到新的關(guān)注。這種關(guān)注一方面來自從業(yè)者，為了順應(yīng)監(jiān)管要求，業(yè)內(nèi)80%以上涉及大額業(yè)務(wù)的平臺均須進(jìn)行不同程度的調(diào)整甚至轉(zhuǎn)型，因此大額平臺的目光普遍聚焦在小額資產(chǎn)領(lǐng)域內(nèi)。另一方面則來自于資本市場，2015年第三季度以來，資本市場對互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的熱情有所下降，除了是宏觀經(jīng)濟環(huán)境疲軟之外，與互聯(lián)網(wǎng)金融的無序發(fā)展也不無關(guān)系。
如今P2P首部監(jiān)管細(xì)則落地，推動行業(yè)回歸新秩序，資本也有望對互金行業(yè)重燃激情。筆者以為，接下來的這一輪資本熱潮，將重點利好小額業(yè)務(wù)平臺及中小型平臺。
早期：大平臺當(dāng)?shù)?，小平臺不具有競爭優(yōu)勢
P2P行業(yè)在國內(nèi)真正意義上的爆發(fā)要數(shù)2013-2015這幾年間。數(shù)據(jù)顯示，2013年我國P2P行業(yè)以4.31倍的速度高速增至，截至當(dāng)年年底平臺數(shù)量達(dá)到了800家；2014年，新平臺上線速度持續(xù)加快，截至2014年年末國內(nèi)平臺數(shù)量達(dá)1613家，絕對增量超過2013年；到了2015年12月底，P2P平臺數(shù)量已經(jīng)突破4000家。
隨著行業(yè)的急劇擴張，以上市公司、銀行、風(fēng)投為代表的大資本也開始涌入P2P。不完全統(tǒng)計顯示，2014年約有104家平臺獲得風(fēng)投注資；2015年風(fēng)投系平臺數(shù)量上升至258家；2016年上半年P(guān)2P行業(yè)至少有50家平臺發(fā)生了融資或并購事件。
可以看出，過去幾年間P2P行業(yè)一直在不間斷地上演“融資潮”，資本對整個行業(yè)的熱情是遠(yuǎn)超我們想象的。但也存在著一個殘酷的事實，即幾年發(fā)生的近百起融資案例中，頻頻露出的多是品牌成熟、體量巨大、知名度高的“大平臺”，鮮有中小平臺的身影。
之所以會出現(xiàn)這樣的懸殊差別，原因主要來自兩個方面。
一方面，早期市場環(huán)境自由，成立較早的一批平臺能夠?qū)崿F(xiàn)迅速發(fā)展，規(guī)模擴張極快，因此用戶數(shù)據(jù)、產(chǎn)品數(shù)據(jù)和價值數(shù)據(jù)都堪稱漂亮。從互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)投領(lǐng)域的投融經(jīng)驗來看，數(shù)據(jù)即流量，流量意味著變現(xiàn)能力，先不論平臺是否能夠?qū)嫶蟮挠脩羧哭D(zhuǎn)化為利潤，光是這樣的數(shù)據(jù)，就足夠做大估值了。
另一方面，P2P行業(yè)馬太效應(yīng)不斷加劇，中小平臺生存空間被侵蝕。隨著監(jiān)管對行業(yè)風(fēng)險的關(guān)注，P2P野蠻增長的紅利時代已經(jīng)不復(fù)存在，再加之此時大平臺在流量獲取和品牌積淀、資本積累等方面都打下了夯實的基礎(chǔ)，在行業(yè)亂象沒有得到根本解決的情況下，用戶和資金更偏向于流入大平臺，中小平臺理財端交易萎縮，競爭力加速下降。
中期：大平臺估值增長空間縮小，中小平臺獲契機
第三方數(shù)據(jù)顯示，2015年P(guān)2P行業(yè)共發(fā)生融資事件104起，涉及96家平臺，整體融資規(guī)模超過130億元。其中，A輪融資平臺數(shù)量占比超過58%，多數(shù)是位列第一梯隊的、在規(guī)模和品牌等方面擁有絕對領(lǐng)先優(yōu)勢的平臺。
2016年，由于P2P行業(yè)的風(fēng)險事件持續(xù)升級，加之監(jiān)管細(xì)則遲遲不落地，資本市場也變得更為保守和謹(jǐn)慎，但從半年172億元的融資規(guī)模來看，P2P行業(yè)對資本的吸引力是仍然存在的。值得注意的是整個行業(yè)的資本格局的變化。
第一，B輪及其以上融資次數(shù)和規(guī)模的不斷擴增。一方面，2015年下半年開始，P2P行業(yè)就進(jìn)入了更為嚴(yán)苛的洗牌階段，此時相對緊張的市場環(huán)境再難以培養(yǎng)出新的寡頭企業(yè)，資本的熱情仍然集中在品牌成熟的知名平臺上。反映到資本市場的表現(xiàn)上，即知名平臺重復(fù)融資的頻率高于新平臺首次融資的頻率，因此A輪及Pre-A輪融資的頻率呈現(xiàn)些微下滑的趨勢。
另一方面，數(shù)據(jù)顯示上半年B輪融資的資金規(guī)模占該時間段內(nèi)融資總規(guī)模的70%。前文提到過，P2P行業(yè)存在著嚴(yán)重的馬太效應(yīng)，隨著資本不斷加持，大平臺在理財端獲客、引流等方面的優(yōu)勢越來越突出，體量越做越大，估值也就越來越高，像團貸網(wǎng)、微貸網(wǎng)這樣的航母平臺，一輪融幾個億也毫不稀奇。
第二，垂直細(xì)分領(lǐng)域P2P平臺開始進(jìn)入資本視線，這類型平臺發(fā)生融資的頻率有了明顯提升。事實上，行業(yè)內(nèi)第一梯隊的平臺基本已經(jīng)完成了一輪或者多輪融資，估值增長空間已經(jīng)十分有限了，再加之現(xiàn)階段行業(yè)正處于存量淘汰階段，增速有所放緩，短期之內(nèi)估值翻番的可能性也不大。而隨著大平臺估值空間的縮小，部分資本開始嘗試關(guān)注中小平臺。
此外，2015年下半年之后，P2P行業(yè)就進(jìn)入了以資產(chǎn)為核心的2.0時代，因此這一階段資本除了關(guān)注平臺的規(guī)模和品牌之外，也會從資產(chǎn)方面來考量平臺是否具有投資價值。
從競爭格局的角度來看，寡頭平臺多集中在一站式理財、財富管理市場，不僅競爭過于充分，業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)明顯的趨同化特征，導(dǎo)致競爭成本持續(xù)上漲。相比之下，垂直細(xì)分領(lǐng)域未被過度開發(fā)，想象空間較大，中小平臺利用錯位競爭的優(yōu)勢深耕細(xì)分領(lǐng)域，一定程度上還能夠控制競爭成本，避免卷入“燒錢混戰(zhàn)”，顯然是資本所樂見的。
后期：政策推動，中小平臺將迎來資本熱潮
《辦法》所頒發(fā)的限額令，事實上是對小額資產(chǎn)的間接肯定，因此也不難理解新規(guī)之后以車貸、信貸、消費金融等為代表的小額業(yè)務(wù)領(lǐng)域會引來如此高的關(guān)注了。在行業(yè)洗牌的關(guān)鍵時期，這種關(guān)注對于主營小額業(yè)務(wù)的中小規(guī)模平臺來說，絕對是利大于弊的。
筆者認(rèn)為，現(xiàn)階段資本對中小平臺的利好主要體現(xiàn)在兩個方面。第一，品牌背書。事實上，機構(gòu)并不是中小平臺的唯一融資渠道，早期果樹財富、人人聚財都先后嘗試過眾籌融資的形式，一定程度上也能夠滿足平臺的資金需求。但眾籌融資的局限性在于個人參與者的草根化，不像風(fēng)投機構(gòu)、上市公司具有背書的價值。隨著行業(yè)進(jìn)入合規(guī)時期，平臺對品牌塑造的訴求越來越突出，引入知名機構(gòu)對品牌進(jìn)行背書也是大勢所趨。
第二，合規(guī)。平臺合規(guī)化的操作難度遠(yuǎn)比想象中要大，尤其是銀行存管、ICP許可證、資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，已經(jīng)被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是成本最高的三大要求，十分考究平臺的資金實力。如此看來，這一階段中小平臺引入融資的目的就十分清晰了。
首先，大平臺對中小平臺的收購潮。這里說的并購潮，除了是大平臺對中小平臺的并購，也是指大標(biāo)平臺對小額業(yè)務(wù)平臺的收購。第三方測算數(shù)據(jù)顯示，依據(jù)監(jiān)管對個人借款的限額規(guī)定，業(yè)內(nèi)約有95%以上的平臺均不同程度地涉及違規(guī)，亟需進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。
但是目前大標(biāo)平臺普遍面臨的轉(zhuǎn)型難點是成本高、風(fēng)險大。所謂成本高不光是指資金成本，還包括需要長期投入的人力成本、技術(shù)成本，新的業(yè)務(wù)對平臺的團隊、技術(shù)、系統(tǒng)等方面都會提出新的要求，而在轉(zhuǎn)型期內(nèi)原有業(yè)務(wù)的經(jīng)營也會受到一定影響，在平臺對新領(lǐng)域的熟悉程度和實際操作能力無法保證的情況下，內(nèi)外交困的平臺是否能夠泰然處之？
權(quán)衡之下，資金實力較強的大標(biāo)平臺以并購的形式進(jìn)入小額業(yè)務(wù)領(lǐng)域或是當(dāng)下成本最優(yōu)的合規(guī)轉(zhuǎn)型渠道。前段時間，短融網(wǎng)的母公司久億科技以近億元現(xiàn)金并購了華中地區(qū)最大車貸平臺齊海金融，似乎也預(yù)示著以車貸、消費金融等代表的細(xì)分業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)⒂瓉硪徊ú①彸薄?/p>
其次，風(fēng)投機構(gòu)對中小平臺的投資潮。接下來主營小額業(yè)務(wù)的中小平臺不僅有業(yè)務(wù)拓展的機會，更有不少融資的機會。一方面，小額業(yè)務(wù)平臺在業(yè)務(wù)的合規(guī)性上更優(yōu)于大標(biāo)平臺，接下來大標(biāo)平臺進(jìn)行內(nèi)部整改的這段時間，可以說是小額平臺拓展業(yè)務(wù)的良好契機。
日前多家大標(biāo)平臺在理財端已有明顯的資金量下滑趨勢，中小平臺若能抓住時機發(fā)展理財端，不管是用戶數(shù)據(jù)還是交易規(guī)模都會有所增長，那么這些小額業(yè)務(wù)平臺將能夠擁有一定的估值空間，并以此來吸引風(fēng)投。
另一方面，誠如前文所說，大平臺經(jīng)過多輪融資，估值增長空間已經(jīng)不大，對于資本方來說，此時再進(jìn)入大平臺并不見得是一筆“好買賣”。第三方統(tǒng)計顯示，今年上半年有多家垂直細(xì)分型平臺獲得融資，且金額普遍較大，例如消費金融領(lǐng)域的米么金服、三農(nóng)領(lǐng)域的農(nóng)發(fā)貸等。
不難看出，這些處在二三級梯隊的小額業(yè)務(wù)平臺，尤其是在垂直細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)沉淀了一段時間、建立了核心競爭力的平臺，在監(jiān)管對小額業(yè)務(wù)的肯定及推動下，它們的成長空間更大，可持續(xù)發(fā)展能力突出，估值想象空間廣闊，很可能會成為風(fēng)投眼中的香餑餑。
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