2月23日晚，綠的諧波（688017）發(fā)布業(yè)績快報，2023年公司實現(xiàn)營收3.6億元，同比下降19.9%；扣非歸母凈利潤7739萬元，同比下降39.31%。
受下游3C和半導(dǎo)體等行業(yè)需求低迷影響，工業(yè)機器人需求承壓，2023年中國工業(yè)機器人產(chǎn)量42.95萬臺，同比下降2.2%，前三季度埃斯頓和埃夫特等工業(yè)機器人廠商庫存增加明顯。
四季度中國機器人銷量7.6萬臺，同比增長1.6%，高于全年0.4%的漲幅；同時12月中國工業(yè)機器人產(chǎn)量4.2萬臺，同比增長3.4%，連續(xù)6個月同比下降之后首次實現(xiàn)增長，公司四季度營收也在前三季度連續(xù)下降后轉(zhuǎn)正，同比和環(huán)比分別增長1.98%和25.61%。
資料來源：wind，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
另一方面，減速器作為人形機器人核心零部件之一，未來隨著人形機器人產(chǎn)業(yè)化帶來增量空間較大，公司作為減速器龍頭有望受益，對于公司應(yīng)該怎么看？本文對此進行分析。
公司主營諧波減速器及金屬部件和機電一體化業(yè)務(wù)，其中諧波減速器及金屬部件為公司主要收入來源，2023年上半年收入占公司總營收89.24%。
按下游應(yīng)用行業(yè)來分，公司諧波減速器收入主要來自工業(yè)機器人領(lǐng)域，2022年工業(yè)機器人、機械裝備和數(shù)控機床領(lǐng)域收入分別占公司總營收80.97%、9.45%和5.95%。
減速器是連接伺服電機和執(zhí)行機構(gòu)的中間裝置，主要起到降低轉(zhuǎn)速和提高扭矩作用，分為通用減速器和專用減速器兩類，工業(yè)機器人領(lǐng)域主要使用諧波減速器和RV減速器。
其中RV減速器傳動比范圍大，且具有較高的剛性和扭矩承載能力，主要用于機器人底座、大臂和肩部等負重位置，而諧波減速器具有單級傳動比大、體積小和傳動精度高等優(yōu)點，主要用于機器人小臂、腕部和手部等輕負載位置。
隨著2024年2月2日公司發(fā)布IPO募投項目結(jié)項公告，諧波減速器產(chǎn)能達到59萬臺，此外，根據(jù)公司2022年定增募集說明書，預(yù)計到2025年諧波減速器產(chǎn)能達到79萬臺，2027年達到159萬臺。
減速器作為工業(yè)機器人核心零部件之一，成本占比達到35%，2022年哈默納科和日本新寶合計占國內(nèi)諧波減速器市場份額45.7%，其中哈默納科市場份額最大，占比達到38.4%，公司在國內(nèi)減速器廠商中以26.1%的市場份額位居第一。
2022年我國制造業(yè)機器人為392臺/萬人，根據(jù)工信部等部門印發(fā)的《“機器人+”應(yīng)用行動實施方案》，2025年制造業(yè)機器人密度將達到約500臺/萬人。
同時2023年我國工業(yè)機器人國產(chǎn)化率約45%，仍有較大提升空間，公司下游客戶主要為國產(chǎn)機器人廠商，未來隨著工業(yè)機器人滲透率持續(xù)提升以及國產(chǎn)化率提高，有望增加公司減速器產(chǎn)品出貨量。
2017年到2021年隨著減速器銷量快速增長，公司業(yè)績增長較快，公司減速器銷量從6.67萬臺增長至25.66萬臺，營收和扣非歸母凈利潤也分別從1.76億元和0.44億元增長至4.43億元和1.47億元，CAGR分別為25.96%和35.2%。
2022年公司減速器銷量25.74萬臺，同比增長0.31%，呈現(xiàn)出增收不增利現(xiàn)象，2023年公司營收與扣非歸母凈利潤均呈現(xiàn)下降。
資料來源：公司財報，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
公司諧波減速器毛利率2022年有所下降，機電一體化產(chǎn)品毛利率2020年之后增長較快，但由于收入占比較小，公司整體毛利率趨勢與諧波減速器毛利率保持一致。
2023年前三季度公司毛利率與凈利率分別為41.73%和29.08%，分別同比下降9.44%和8.21%。
資料來源：公司財報，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
公司收現(xiàn)比近年持續(xù)低于1，商品銷售回款速度較慢，2020年之后公司凈現(xiàn)比下降幅度較大，一方面由于公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額有所下降，除應(yīng)收賬款持續(xù)增長原因外，公司存貨也在持續(xù)增長。
2023年前三季度公司凈現(xiàn)比有所增加，一方面由于公司收現(xiàn)比有所增長，另一方面公司凈利潤下降幅度較大。
公司近年現(xiàn)金比有所降低，主要由于長期及短期借款有所增加，但仍維持在較高水平，截至2023年三季度末，公司帶息負債低于貨幣資金，短期償債能力較好。
資料來源：公司財報，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
2023年四季度全球智能手機銷量3.26億部，同比增長8.5%，也是連續(xù)9個季度出貨量同比下降之后首次增長，根據(jù)CounterPoint預(yù)計，2024年全球智能手機出貨量有望增長3%。
同樣隨著半導(dǎo)體行業(yè)景氣度回升，半導(dǎo)體設(shè)備銷售額也有望恢復(fù)增長，根據(jù)SEMI預(yù)測，2024年全球半導(dǎo)體設(shè)備銷售額將增長4.37%，2025年將增長17.87%，其中中國大陸設(shè)備采購額將維持在首位。
雖然隨著下游3C和半導(dǎo)體等行業(yè)復(fù)蘇，公司業(yè)績有望好轉(zhuǎn)，但公司更大的想象空間來自于人形機器人帶來的增量空間。
目前英偉達、微軟和OpenAI等廠商紛紛布局人形機器人賽道，國內(nèi)也在加大對人形機器人產(chǎn)業(yè)政策支持，人形機器人產(chǎn)業(yè)化進程有望迎來加速。
特斯拉Optimus執(zhí)行器分為旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器和線性執(zhí)行器兩類，其中旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器共14個，諧波減速器由于體積小、重量輕、傳動比高，可滿足人形機器人要求，目前Optimus旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器采用諧波減速器方案。
按公司2022年諧波減速器及金屬部件業(yè)務(wù)收入與減速器銷量粗略估算單臺諧波減速器價格在1000-1500元之間，則單臺人形機器人諧波減速器價值量保守估計在1萬元以上，市場估計2030年人形其機器人銷量有望達到100萬臺，對應(yīng)市場規(guī)模超過百億元。
目前公司PE（TTM）為246倍，在公司上市至今分位點為98.7%，雖然公司股價目前較2022年7月下旬高點下跌38.22%，但同期內(nèi)公司EPS（TTM）下降68.15%，降幅超過股價跌幅。
考慮到公司估值目前處于高位，短期內(nèi)公司主要業(yè)績?nèi)詠碜韵掠?C和半導(dǎo)體等行業(yè)，雖然行業(yè)回暖公司業(yè)績有望得到改善，但業(yè)績增速對股價支撐較弱，根據(jù)wind一致預(yù)期，2024年和2025年公司歸母凈利潤增速分別為92.53%和45.87%，仍需要注意股價回調(diào)風(fēng)險。
資料來源：wind，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
（本文首發(fā)鈦媒體App，作者|鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部。想獲得更多科股深度分析，可訂閱科股寶VIP欄目。）
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