近期，伯特利獲得華為汽車(chē)定點(diǎn)制動(dòng)器、EPB和WCBS項(xiàng)目，主要車(chē)型包括問(wèn)界M5、M7以及EH3；此外，公司W(wǎng)CBS還首次獲得國(guó)際某知名整車(chē)廠定點(diǎn)，定點(diǎn)平臺(tái)項(xiàng)目周期6年，總計(jì)約44萬(wàn)臺(tái)。
國(guó)內(nèi)EPB與WCBS市場(chǎng)主要由國(guó)外廠商主導(dǎo)，根據(jù)高工智能汽車(chē)數(shù)據(jù)，2022年國(guó)內(nèi)EPB市場(chǎng)份額排名前三的采埃孚、大陸集團(tuán)和ADVICS合計(jì)達(dá)到57.6%，而WCBS市場(chǎng)主要由博世壟斷，2022年在國(guó)內(nèi)乘用車(chē)市場(chǎng)份額達(dá)到89.4%。
作為國(guó)內(nèi)首家量產(chǎn)EPB，同時(shí)還是國(guó)內(nèi)少數(shù)能量產(chǎn)One-box WCBS的企業(yè)，伯特利有望受益于EPB和WCBS國(guó)產(chǎn)替代帶來(lái)的利好，從公司股價(jià)走勢(shì)來(lái)看也顯示出成長(zhǎng)性，本文來(lái)對(duì)公司進(jìn)行一下分析。
公司主營(yíng)機(jī)械制動(dòng)、電控制動(dòng)以及機(jī)械轉(zhuǎn)向三大業(yè)務(wù)，其中電控制動(dòng)業(yè)務(wù)占公司營(yíng)收比例近年增長(zhǎng)較快，2022年增長(zhǎng)至42.86%。
機(jī)械制動(dòng)產(chǎn)品主要包括盤(pán)式制動(dòng)器、制動(dòng)卡鉗和輕量化部件，電控制動(dòng)產(chǎn)品主要包括EPB、ABS、ESC、WCBS和ADAS等，機(jī)械轉(zhuǎn)向產(chǎn)品主要包括轉(zhuǎn)向中間軸和機(jī)械轉(zhuǎn)向器等。
盤(pán)式制動(dòng)器目前廣泛應(yīng)用于乘用車(chē)上，是公司基礎(chǔ)核心業(yè)務(wù)之一，主要供應(yīng)奇瑞、長(zhǎng)安、吉利和北汽等車(chē)企。
汽車(chē)輕量化在降低能耗、提高續(xù)航的同時(shí)減少了碳排放，是汽車(chē)未來(lái)發(fā)展方向之一，公司輕量化產(chǎn)品主要為底盤(pán)鑄鋁轉(zhuǎn)向節(jié)和鑄鋁副車(chē)架等，客戶(hù)以通用、福特和Stellantis等車(chē)企為主。
公司墨西哥年產(chǎn)400萬(wàn)件輕量化項(xiàng)目一期于2023年9月開(kāi)始量產(chǎn)，二期輕量化項(xiàng)目處于建設(shè)中，預(yù)計(jì)2025年上半年達(dá)到滿負(fù)荷量產(chǎn)。
EPB即電子駐車(chē)制動(dòng)系統(tǒng)，通常用于后輪電子駐車(chē)，公司首個(gè)EPB項(xiàng)目于2012年開(kāi)始量產(chǎn)，2018年和2020年先后新增年產(chǎn)60萬(wàn)套和40萬(wàn)套項(xiàng)目，目前公司墨西哥50萬(wàn)套EPB生產(chǎn)線開(kāi)始湊建。
此外，公司2023年6月發(fā)布公告，擬投資1.65億美元對(duì)墨西哥工廠建設(shè)年產(chǎn)550萬(wàn)件鑄鋁轉(zhuǎn)向節(jié)、170萬(wàn)件控制臂/副車(chē)架、100萬(wàn)件前制動(dòng)鉗和100萬(wàn)件EPB項(xiàng)目。
WCBS即線控制動(dòng)系統(tǒng)，通過(guò)傳感器和電子執(zhí)行器去執(zhí)行制動(dòng)操作，按結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)分為EHB和EMB，EHB保留了液壓部分，EMB由電機(jī)直接驅(qū)動(dòng)卡鉗進(jìn)行制動(dòng)，目前EHB為市場(chǎng)主流產(chǎn)品，根據(jù)能否將電機(jī)控制器與ESC整合，EHB分為One-box和Two-box。
相比Two-box中電機(jī)控制器和ESC獨(dú)立作用，One-box將電機(jī)控制器和ESC集成在一起，節(jié)省一個(gè)ECU，目前Two-box是市場(chǎng)主流，One-box由于其集成度更高且成本低是EHB發(fā)展方向。
公司于2021年在國(guó)內(nèi)率先量產(chǎn)One-box產(chǎn)品，目前擁有6條線控制動(dòng)生產(chǎn)線，年產(chǎn)能達(dá)到210萬(wàn)套，WCBS 2.0產(chǎn)品正在研發(fā)中，可滿足L4及以上自動(dòng)駕駛需求，預(yù)計(jì)2024年上半年量產(chǎn)。
在汽車(chē)電動(dòng)化和智能化趨勢(shì)下，EPB將會(huì)逐漸取代后制動(dòng)器，未來(lái)盤(pán)式制動(dòng)器增長(zhǎng)空間主要來(lái)自前制動(dòng)器，由于盤(pán)式制動(dòng)器在乘用車(chē)中滲透率已經(jīng)處于較高水平，行業(yè)增長(zhǎng)空間有限。
從公司盤(pán)式制動(dòng)器銷(xiāo)量也可以看出，2018年到2021年公司盤(pán)式制動(dòng)器銷(xiāo)量從162.9萬(wàn)套增長(zhǎng)至178.97萬(wàn)套，CAGR為3.18%。
而輕量化和智能駕駛作為汽車(chē)發(fā)展趨勢(shì)，市場(chǎng)成長(zhǎng)空間較大，2022年WCBS裝配率達(dá)到19%，未來(lái)隨著新能源汽車(chē)和自動(dòng)駕駛滲透率提升，WCBS滲透率有望加速提升。
公司近年業(yè)績(jī)整體保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，2023年前三季度公司營(yíng)收與扣非歸母凈利潤(rùn)均創(chuàng)歷史新高，分別為51.05億元和5.42億元，同比增長(zhǎng)38.58%和35.74%。
分業(yè)務(wù)來(lái)看，前三季度公司盤(pán)式制動(dòng)器銷(xiāo)量200萬(wàn)套，同比增長(zhǎng)28%；輕量化部件銷(xiāo)量608萬(wàn)件，同比增長(zhǎng)14%；電控產(chǎn)品銷(xiāo)量252萬(wàn)套，同比增加75%。
其中公司盤(pán)式制動(dòng)器銷(xiāo)量有較大幅度增長(zhǎng)主要由于奇瑞銷(xiāo)量超預(yù)期增長(zhǎng)，前三季度奇瑞銷(xiāo)量同比增加40.42%，輕量化和電控產(chǎn)品銷(xiāo)量依舊維持較快增長(zhǎng)。
目前公司EPB和輕量化產(chǎn)線產(chǎn)能利用率達(dá)到80%-90%，線控制動(dòng)產(chǎn)線產(chǎn)能利用率在60%-70%，隨著公司6條線控制動(dòng)產(chǎn)線以及墨西哥輕量化項(xiàng)目投產(chǎn)，未來(lái)公司業(yè)績(jī)?nèi)詴?huì)保持較快增長(zhǎng)。
資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
2022年公司電控制動(dòng)業(yè)務(wù)毛利率下降明顯，主要原因在于公司收購(gòu)萬(wàn)達(dá)轉(zhuǎn)向后，受子公司EPS等產(chǎn)品毛利率較低拖累導(dǎo)致。
受機(jī)械制動(dòng)以及電控制動(dòng)毛利率的下降影響，公司整體毛利率和凈利率有所下降，2023年前三季度公司毛利率同比增加0.34%，凈利率同比下降1.09%。
資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
公司近年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額持續(xù)為正，而投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額持續(xù)為負(fù)，顯示公司經(jīng)營(yíng)情況較好的同時(shí)也在持續(xù)擴(kuò)張。
同時(shí)2021年之后公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額超過(guò)投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額，顯示公司僅依靠自身經(jīng)營(yíng)活動(dòng)即可滿足資本支出，對(duì)外部融資依賴(lài)較小。
公司收現(xiàn)比近年基本維持在1以上，公司銷(xiāo)售商品回款速度較好；公司現(xiàn)金比近年雖有所降低，但仍維持在較高水平，短期償債能力較好。
資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
目前公司PE（TTM）為41.55倍，接近于2022年4月下旬股價(jià)階段性低點(diǎn)時(shí)PE（TTM），但期間公司股價(jià)上漲幅度超過(guò)40%，公司市值也從201.57億增長(zhǎng)至342.85億元，成長(zhǎng)性明顯。
公司PE（TTM）低于剔除異常值后汽車(chē)零部件板塊50.79倍的PE（TTM）算術(shù)平均值，考慮到公司未來(lái)成長(zhǎng)性，用PEG來(lái)對(duì)公司估值進(jìn)行一下分析。
根據(jù)wind一致預(yù)期，未來(lái)三年公司歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為31.59%、34.36%和30.56%，CAGR為35.12%，PEG為1.18，但考慮到公司作為國(guó)內(nèi)制動(dòng)控制龍頭，享有一定估值溢價(jià)，同時(shí)公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較強(qiáng)，增強(qiáng)了公司股價(jià)的安全邊際。
資料來(lái)源：wind，鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部
（本文首發(fā)鈦媒體App，作者|鈦媒體產(chǎn)業(yè)研究部。想獲得更多科股深度分析，可訂閱科股寶VIP欄目。）
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